关于通过融资决策创造公司价值的思考

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1、关于通过融资决策创造公司价值的思考关于通过融资决策创造公司价值的思考摘耍：长期以来，我国证券市场的融资都存在着不合理的高溢价发行、高价配股和增发等问题，本质是上市公司“圈钱”行为，严重损害了中小股东的利益，影响着我国资本市场健康发展。文章对公司融资相关问题进行了分析思考。关键词：融资；公司价值；经理人一、公司代理人操纵企业融资，影响公司价值最大化公司融资结构主要有：债券融资、股权融资以及公司的分红、派息等股利，如何选择公司融资结构一直是亟待解决的问题。1958年和1963年弗兰克・莫迪利亚尼和莫顿・米勒出版了两篇学术巨著(M

2、M理论)，其中论证的核心是公司融资结构，即著名的“无关性理论”，揭示了经济学中一个最令人吃惊的理论：公司融资构成主耍有股权融资和各种债券融资两方面，以及其他的公司分红、派息等股利政策，公司融资结构与公司总价值无关。“无关性理论”是把公司比作成一个比萨陷饼如何被分亨，公司融资结构不影响比萨陷饼本身的大小。因此，经理人(管理者)和控股股东应该不要把时间浪费在过度忧虑有关公司的配置效率，公司的分红、派息的事情上，而是把他们自身投入到使他们的公司与此相关价值最大化中去。让・梯若尔开始研究公司融资时，没有采纳莫迪利亚尼和米勒的MM理论

3、，莫迪利亚尼和米勒，没有论述关于“代理成本”，没有考虑到公司的大小、经理人是否尽力去把它做大、公司价值是否最大化等等问题。梯若尔采用阿道夫•伯利(AdolphBerle)和加纳德'明斯(GardinerMeans)的理论，伯利和明斯在1932年出版了经典著作，论述了美国的公司所有权和控制权的分离，经理人掌握从所有权中分离出来的集中的经济权力，并滥用经济权力牺牲股东的利益。这是经济学家们最早探求“代理成木”，剖析代理问题的成因一一由于被委托学管公川的经理人滥用经济权力，导致股东财产上受到的损失，将股东们贬到单纯出资人地位的操纵

4、公司运作的现象。让，梯若尔认为“现代企业融资的背后是企业内部人，他们不追求利于股东利益的自身利益最大化的管理行为。”大多数的金融公司的创新都是基于这一前提的，上市公司设计好的增发、配股或新股高溢价发行模式，从而促使投资者把钱委托给经理人，期待得到合理的投资回报。二、融资成本决定公司的融资方式目前，我国上市公司长期资金來源主要包括内部融资和外部融资两个渠道，其中内部融资主要是公司的自有资金和在生产经营过程中的资金积累部分；外部融资乂可分为通过银行筹资的间接融资和通过资木市场筹资的直接融资。直接融资又包括债券融资和股权融资。1屮

5、国平安再融资，引发A股市场剧烈震荡2008年1月21R,中国平安公布了《关于公司向不特定对象公开发行A股股票方案的议案》后，引发了中国平安股价和中国A股股票市场大幅下挫，公司市值受到影响。中国平安公司再融资议案是公司拟公开增发不超过12亿A股和412亿元分离交易可转债，按照中国平安公布方案吋，市场股价98.21元，公开增发的再融资约1400亿元，与412亿元分离交易可转债共计融资约1600亿元。如果这一议案得以实施，巨大的再融资额将创下历年中国A股市场再融资额之最，然而再融资方案竟没有说明募集资金的用途。从2006年5月《上

6、市公司证券发行管理办法*发布后，中国证券市场增发的融资分为定向增发与公开定向增发两种模式，而定向增发与公开定向增发在发行价格上有很大的不同，定向增发的价格低。迄今A股市场破发的绝大部分是公开增发。原因一是公开增发融资额巨大，市场抽血明显；二是全部现金认购、绝大部分要小股东承担，大股东很少承诺参与；三是增发价高，按招股书刊登日股价为基准，公开增发定价比定向增发高得多。这样，大股东只是参与定向增发，回避高价的公开增发。显然，我国证券市场在融资增发制度的设计上,允许大股东做出损害持有人利益，是典型的制度缺失推动了经理人损害中小股东

7、。屮国平安的公开增发，大股东汇丰控股不参与高价发行的公开增发，同吋还积极支持中国平安的巨额再融资。因此，一部分持有中国平安股票大小股东们毫不犹豫地抛出股票，促使股票在21日、22日连续两日跌停，未抛出股票的股东们财产遭受严重损失，同时带动了A股市场中具有再融资项目的股票股价急剧下跌，整个A股市场恐慌，中国平安公司股票总市值迅速缩水。2中国平安斥巨资收购富通50%股权，股东对其前景担忧由于中国平安对募集资金用途没有作出解释，乂是如此巨额再融资，令股东们疑虑：中国平安公司管理者是否慎重对待再融资和项目的运作。但随着其公布再融资议

8、案后收购富通50%股权的行为，进一步加重了股东的担忧。富通集团受“美国次贷”冲击，风险不断暴露，投资者更加清晰认识到海外投资“风险大于机遇”，公司权益类资产投资收益的下降将会影响公司利润。收购富通50%股权的行为，进一步打击了中小投资者的持股信心，仅仅儿个月股价由98.21元跌至最低点的3