宏观分析不具备长期牛市的根基低通胀和高增长

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1、冰略研究20牟烬策略股市已进入业绩推动上涨阶段4*牛低増M由线为聂桝增itGDP增速经济从低通胀高增长象限移至稳定增长适度通胀09年A股业绩增长30%,10年25%2OV10%-IW-20%臥Y■介部人做总和涣*计堆建-1/jK—mill相关报告《转换坐标系一2009军4季度A股策略》09.9《全球流动性转向下的A股变局・・09年中期乗略-》09.6《曲径通幽》一一2009军2季度AH投资策略，09.4《从通缩到复胀》一一2009年A股投资策略，08.12《冏》一一2008年4季度宏观市场寰略PPT版

2、，08.9.12《博弈改革红利》一一2008年4季度专题投资策略，08.9.12《触底纠错》一一2008年4季度宏观市场策略报告，08.10.162009.12.02强有效市场下的攻守平衡2010年A股市场策略X.王成翟鹏时伟翔021-38676820021-38676640021-38674603Wangcheng6461@gtjas.comzhaipenq@atias.comShiweixiang007983@gtjas.com目录与摘要：1、我们认为在09年大幅上涨之后，明年A股市场会走出震荡行

3、情。结论来自两个考虑：一个来自分析框架，2009年的大涨是来自投资者能够预期政策刺激下，2010年是稳定增长，适度通胀，但是2011年，在政府支持边际力度全球性减弱的情况下，市场对经济的自发力量走势必定将信将疑，映射在市场上是震荡；另一个来自历史统计，在各国股灾后，第一年都表现出大涨，第二年震荡，其主要原因是，大幅下跌后从价值角度本身有上涨要求,另外政府政策促进上涨，市场估值回复正常，市场情绪也回归正常并有憧憬,但是到了第二年，业绩增长已经被超额预期，整体估值进一步提高难以被投资者忍受，因此市场整体难

4、有单边系统性机会。2、明年看A股市场整体泡沫化，比如上涨到4500点甚至6000点的主要逻辑在于有热钱大量涌入（如2006年）或者居民将大量资产配置到股票市场（如2007年）。我们目前仍不相信A股市场能够重新整体泡沫化。其主要理由是尚未发现大规模热钱流入，贸易顺差被央行充分对冲，同时我们认为2008年股灾后，居民的主要资产配置方向是房地产市场，在明年融资额创新高的情况下，股票市场存在整体泡沫化的可能性较小。3、明年的震荡主要受制于内因，关键因素有信贷投放、股票市场供求、估值与业绩增长，而外部因素对A股

5、市场影响不大，如美元走势、大宗商品价格和新兴市场泡沫和债务问题。2009年信贷投放使得实体经济和虚拟经济均受益，2010年，我们预计信贷投放将低于市场预期，同时实体经济和虚拟经济争夺资金将更为激烈。目前市场对明年业绩增长预期达到28-30%,考虑到明年业绩单季度增长前高后低，我们认为市场估计存在锚定性预测偏差错误。市场的运行展望为：年初周期性行业回暖带来经济景气并演绎跨年度行情后3・6月份中可能出现的调控，不过这属于市场较为一致的预期。下半年看消费，但是这点我们并没有看清楚，特别是如何平衡和估计城市化

6、工业化的平稳长期发展下因为刺激消费政策效力下降引起的中短期波动。或许这是需要等到2010年中期策略才能解答的问题。4、明年在风格上，最重要的风险收益在于质差中小盘股价值回归的同时低估值大盘股的阶段性表现。投资主题上，消费和服务类内需、制造业的行业并购与整合是2010调结构年的重要主题。行业配置上，钢铁、化工、建筑、建材、机械、有色等中上游行业正进入景气扩张阶段，是上半年，特别是跨年度的投资重点，下半年应该加大防御性资产配置。1.宏观分析：不具备长期牛市的根基一低通胀和高增长31.1.以周期性行业为全年

7、经济演绎起点31.2.通胀压力和物价上行的关键时点71.3.消费是政策退出后经济发展的驱动力121.4.汽车消费升级是重工业发展的最优时代152.业绩增长分析162.1.自上而下看业绩162.2.自下而上看业绩192.3.第三只眼看业绩：有高估风险203.估值分析：看不到孕育泡沫的基础223.1.估值存在结构性高估223.2.静态估值分析：明年估值中枢应回落243.3.估值动态分析：没有泡沫化动力254.泡沫之后是寂寞错误！未定义书签。5.附录：历史行情回顾下的思考295.1.重温大萧条后道指走势29

8、5.2.A股历史回顾:3段论321.宏观分析：不具备长期牛市的根基一低通胀和高增长根据投资时钟，大牛市必须具备两个条件：低通胀和高增长，用经济学的解释就是生产效率快速提升。在这种条件下，企业的盈利水平才能持续提高，估值也能有流动性的支撑。图1:通胀、经济增速和盈利水平的组合通胀水平曳型住低增长高通少/高增长、//《期向下低通胀、低增牙低通胀、高少/■曲线为盈利增速gdp增速・数据来源：国泰君安证券销售交易总部2010年对宏观经济的观察主要沿着两条线:通胀