日本经济的困境，内生疲软与调控乏力

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1、日本经济面临内外交困制造业产出表现不佳，经济评估再遭下调2019年第二季度，日本GDP增速为0.3%，自安倍上台以来，实现了连续8年的正增长，但较去年同期下降0.2个百分点，增速有明显放缓。根据8月景气动向指数，日本内阁府将日本经济评估再次下调至“正在恶化”，内阁府在6年间首次于19年4月给出“恶化”评估，本次为今年的第二次下调，这意味着日本经济可能面临着潜在的衰退困境。图表1：日本宏观经济热力图资料来源：Wind，日本内阁最新公布的8月最新景气动向指数包括一致指数（CoincidentIndex）、先行指数（LeadingIndex）和滞后指数（Laggin

2、gIndex），数据显示前两个指标均有下滑：8月日本一致指数较7月下滑0.4个百分点至99.3，低于预测值101.1；先行指数较7月下降2个百分点至91.7，低于预测值为93.6；滞后指数则维持在104.7。由于最近的两次经济衰退，08年和12年，都对应着景气动向指数的大幅下滑，而且在全球经济体增速普遍下滑的大背景下，此次“恶化”的评估再次为日本经济陷入低迷敲响警钟。图表2：2019年日本GDP增速放缓图表3：日本景气动向指数接近衰退时期(万亿日元)550540530520510500GDP总量同比增速（右）(%)1.61.20.80.40.0(0.4)(0

3、.8)12011010090807060先行指数一致指数滞后指数15-0315-1216-0917-0618-0318-1220052007200920112013201520172019资料来源：TheCabinetOffice，资料来源：TheCabinetOffice，持续萎靡的制造业产出是日本景气指数下滑的主要原因，但制造业在日本经济的占比为20%左右，占据另外80%的非制造业部门表现依旧稳健。分析同步指数CCI的指标构成，我们不难发现制造业相关指标占据很大的比重，因而造成该指数下滑的很大一部分原因归咎于日本低迷的制造业数据。由日本经济贸易产业省

4、9月30的公开数据显示，日本8月工业产出下降1.2%，扭转7月则为上升1.3%的趋势，低于预期的5%跌幅，工业生产的年平均变化率从7月的-0.8%降至8月的-1.2%，为三年来最低，其中乘用车、家用电器的产出下降幅度最大。9月制造业PMI跌至48.9，为2017年以来的最低水平。图表4：同步指数CCI指标构成指标分类具体指标制造业工业生产指数、制造业商品运输、耐用消费品运输、投资商品运输非制造业零售销售额、批发销售额劳动力非定时工作时长、有效劳动供给率生产者企业经营性利润资料来源：TheCabinetOffice，图表5：日本工业生产持续低迷图表6：日本制造业

5、增加值占GDP比重较小1051041031021011009998工业产出值同比（右）工业生产值（三月平均）（%）543210-1-2-3-4(万亿日元)40035030025020015010050制造业增加值非制造业增加值16-0116-1017-0718-0419-0120102011201220132014201520162017资料来源：MinistryofEconomy，TradeandIndustry，资料来源：TheCabinetOffice，然而，18年以来日本的第三产业指数与一致指数CCI有显著的分离趋势，这表明CCI在衡量日本非制

6、造业景气程度的能力有限。根据日本的第三产业指数，占据日本经济80%份额的非制造业仍依旧稳健，这对日本经济起到了较强的支撑作用。另外，短观指数DI也是对日本经济很好的预测指标，虽然制造业与非制造业厂商的DI值连续三个季度呈现下行趋势，但仍然高于12年轻微衰退时期。这表明日本经济当前的主要下行压力来自于制造业领域，第三产业（对应居民消费）的相对稳健保证了短期内经济平稳下滑，不存在断崖风险，而经济下行速率是否会加快关键在于未来居民部门是否受到冲击。图表7：第三产业指数与CCI有分离趋势图表8：日银短观指数DI仍然稳健制造业非制造业领先指标（3月平均）11010710

7、4101989592工业生产（3月平均）第三产业活动指数（3月平均）25155(5)(15)(25)15-0115-1016-0717-0418-0118-1019-0701-0104-0107-0110-0113-0116-0119-01资料来源：MinistryofEconomy，TradeandIndustry，资料来源：BankofJanpan，外部环境持续恶化，加剧日本经济不确定性受中美贸易摩擦和美国加征汽车关税等外部环境的影响，日本外需持续不振，外贸数据连续两个月呈现逆差状态。随着国际贸易环境的不断恶化，日本连续3个月出现贸易赤字，9月贸易逆

8、差为1230亿日元（约合人民币95亿人