过度投资研究模型_评介与运用_詹雷

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1、□财会月刊·全国优秀经济期刊过度投资研究模型：评介与运用詹雷何娟胡鑫红（中南财经政法大学会计学院武汉430074）【摘要】本文介绍了三种衡量过度投资的基本模型：FHP（1988）的投资-现金流敏感性模型、Vogt（1994）的现金流与投资机会交乘项判别模型、Richardson（2006）的残差度量模型。对于以上三种模型进行了评价，同时还介绍了我国学者对三种模型的应用情况。【关键词】投资过度投资模型如果公司将资金投资于NPV<0的项目，则表现为过度强；而如果企业投资属于投资不足，也会由于外部融资缺乏，投资；而如果放弃投资NPV>0的项目即为投资不足，过度投而加强投资支出与现金流的

2、关系。因此这个模型并不能直接资和投资不足都属于非效率投资。与投资不足相比，研究过度用于计算过度投资，它对于研究过度投资的帮助并不大。②模投资的学者相对较多，建立了一些典型的模型，主要包括：第型中只考虑了一个影响投资—现金流敏感性的因素（融资约一，Fazzari，Hubbard和Petersen（1988）建立投资—现金流敏感束），而忽略了其他很多相关因素的存在，比如，公司规模、所性模型（以下简称FHP模型），从敏感性判断公司在存在大量在行业的特点、经理人机会主义行为等。③经济环境中的现实自由现金流时的投资行为；第二，Vogt（1994）以自由现金流状况会加重投资机会变量X的衡量偏

3、误。边际Tobin'sQ能较与期初Tobin'sQ之间的交叉项系数显著为负的情况代表公准确地衡量投资机会，但它难以被度量，故常用平均Tobin'sQ、司的过度投资行为（简称Vogt模型）；第三，Richardson（2006）销售增长率来替代。我国国企承担着政策性负担等因素会使以所建模型中显著为正的残差代表公司过度投资（简称平均Tobin'sQ中要用的股票价格因素不能准确衡量公司价Richardson模型）。我国学者采用这些模型，考虑到我国经济值和投资机会。而且，模型中用股利支付水平判断公司投资机与国外的差异，调整了模型包含的部分变量，结合实证研究方会优劣的办法在我国并不合适。我

4、国上市公司很少分红，大股法研究过度投资问题。东可以运用除分红外的其他手段获取额外收入，比如通过关一、FHP（1988）的投资—现金流敏感性模型联交易转移上市公司利润。故不能认为股利支付少，一定是因1.模型评介。Fazzari等（1988）研究融资约束和公司投资为投资机会多。时，建立了以下模型：2.我国学者对FHP模型的应用。FHP模型研究思路值（I/K）it=f（X/K）it+g（CF/K）it+uit得借鉴，我国有学者直接运用了FHP模型来开展自己的研其中，I代表固定资产投资，X为投资机会变量，CF为公究。张祥建和徐晋（2005）直接利用了FHP模型中的投资机会司内部自由现金流

5、变量，均以公司期初资产存量K标准化，f变量系数符号说明投资行为是否反映公司成长能力，用现金表示依赖投资机会变量的函数，而g为依赖公司内部现金流流系数符号说明在通过配股筹集到巨额的资本之后，上市公变量的函数。司是否仍然面临着严重的财务约束，以此验证出上市公司配内部融资成本比外部融资成本要低，在拥有投资机会的股后投资行为的低效率，上市公司配股资金可能受到大股东情况下，如果公司面临外部融资约束很大，公司的投资支出会的侵占。朱红军等（2006）结合我国国情将样本公司按照金融更依赖内部留存的自由现金流。此时，模型中变量CF/K的系发展的水平分组，再直接利用FHP模型中的现金流系数大数会显著

6、为正。公司面临的融资约束越强，投资对自由现金流小，来说明处于不同金融发展水平的地区的企业受到的融资的依赖程度会更高，CF/K的系数数值也就越大，投资支出与约束程度有差异，同样，将样本公司按照受预算软约束的程度现金流的关系显得更敏感。进行分组，验证面临不同程度预算软约束的国企和民企中投FHP模型将自由现金流与公司投资行为联系起来，扩展资对现金流的依赖性是否有区别。了自由现金流的研究领域。但是该模型用于检验我国的投资金使用成本、滞后一期的投资增加量、现金存量等因素资—现金流敏感性并不完美，主要表现在以下几个方面：①无对企业投资水平会有重要影响，所以我国部分学者在FHP模法区分投资支出

7、与现金流的敏感性是由过度投资还是投资不型中加入了这些因素。冯巍（1999）根据资本市场不完善假说，足引起。当企业面临融资约束时，如果企业投资属于过度投将决定企业投资水平的上期资金使用成本变量加入到FHP资，投资所需资金越多，投资支出与现金流的关系会表现的很模型，考察内部自由现金流对受到不同程度融资约束的企业□·94·2011．1下旬全国中文核心期刊·财会月刊□投资的影响。李维安和姜涛（2007）为控制滞后一期的投资增作者构建了现金流与投资机会的交乘项以弥补FHP模加量对当期的影响