2019年下半年通胀形势展望：猪油共振难现，通胀趋于回落

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1、目录一、上半年通胀总体温和31、通胀总体温和但分化明显32、主要特征及原因分析3二、下半年通胀形势判断81、CPI冲破3%的概率不大82、PPI或进入通缩区间163、通胀预期有所升温但总体相对稳定21图表目录图1：CPI较为温和3图2：PPI自高位回落3图3：年初以来食品价格超季节性表现4图4：猪价&CPI同升与前3次通胀情况有些类似4图5：气候因素导致5月水果价格超季节性大涨5图6：2019年3-5月部分食品价格拉动CPI较多5图7：2019年3-5月食品与非食品对CPI贡献走势分化6图8：201

2、9年3-5月非食品价格总体表现偏弱6图9：上半年CRB指数总体趋于回落7图10：上半年巴西铁矿石发货量回落较多7图11：上半年铁矿石价格大幅上涨7图12：上半年原油价格波动较大7图13：上半年PPIRM回落8图14：上半年上游少数品种同比保持增长8图15：影响猪肉价格的若干因素9图16：MSY自2013年后增长迅速10图17：近1年能繁母猪与生猪存栏数断崖式下滑10图18：猪肉产量连续2个季度同比负增长11图19：猪肉价格同比或难大幅超越2016年峰值11图20：牛羊肉产量持续增长对猪肉有一定的替代

3、作用12图21：猪肉替代品中牛肉消费稳步上升12图22：上半年国内玉米价格涨幅有限12图23：玉米供需缺口或在下半年推高价格12图24：国际粮食价格保持稳定14图25：2018年国内粮食产量同比回落14图26：2019年1-5月非食品价格涨幅趋缓15图27：核心CPI回落15图28：房租价格走势趋缓15图29：医疗保健类价格增速趋于常态化15图30：2018-2019年美国原油供应增加较快19图31：非OPEC国家原油供应增大19图32：美国原油出口增长较快19图33：美国新钻油井数仍保持较高水平1

4、9图34：美国原油库存持续增长20图35：库欣原油库存较往年增多20图36：居民对物价上涨的预期相对稳定22图37：预计物价上涨的居民比例为近年来低位水平22表1：2019年上半年大宗商品价格均值变化（单位：）6表2：近10年猪肉价格同比波动情况10表3：不同统计渠道猪肉价格同比涨幅（单位：）13表4：世界银行：2016-2020年国际大宗商品价格情况(2010=100)17表5：世界银行：2016-2021年有色金属价格情况(单位：美元/吨，现价)17一、上半年通胀总体温和1、通胀总体温和但分化明

5、显CPI温和上涨。1-5月CPI同比上涨2.2，较2018年同期上升0.2个百分点。其中，食品烟酒价格同比上涨3.4，教育文化和娱乐上涨2.6，医疗保健上涨2.6，居住上涨2.0，其他用品和服务上涨2.0，衣着上涨1.8，生活用品及服务上涨1.2，唯有交通和通信回落0.8。2-5月，CPI从1.5逐月抬升至2.7，引发市场对通胀的担忧。虽然其他食品价格回落，但猪肉价格上涨，支撑6月CPI或仍在2.7左右。PPI低位徘徊。1-5月PPI同比上涨0.4，PPIRM同比上涨0.2，分别较2018年同期回落

6、3.3、4.0个百分点。PPI自2018年6月（4.7）起逐步回落至0.1，2019年3-4月小幅反弹至0.9后，5月再度回落至0.6。短期反弹的原因主要来自于基数效应以及1季度数据好于预期的市场反应，但目前看上述因素难以持续，下半年PPI仍面临一定通缩风险。综合上半年的情况看，通胀整体温和（本文只讨论统计局公布的CPI/PPI数据变化情况），但CPI的上涨与PPI的弱势明显分化，前10年的CPI与PPI共涨跌的规律在近几年似乎失效。图1：CPI较为温和图2：PPI自高位回落%CPI:当月同比PP

7、I:全部工业品:同比20CPI:食品:当月同比CPI:非食品:当月同比151050‐5%PPI:全部工业品:环比（右轴）%824100‐4‐12009‐112010‐052010‐112011‐052011‐112012‐052012‐112013‐052013‐112014‐052014‐112015‐052015‐112016‐052016‐112017‐052017‐112018‐052018‐112019‐052010‐052010‐112011‐052011‐112012‐052012‐

8、112013‐052013‐112014‐052014‐112015‐052015‐112016‐052016‐112017‐052017‐112018‐052018‐112019‐05‐10‐8‐2资料来源：Wind，资料来源：Wind，2、主要特征及原因分析（1）CPI受食品价格同比大涨影响较多，非食品价格走势偏弱食品价格持续超季节性上涨，是上半年CPI趋于上升的主要原因。1-5月食品价格分别环比变动1.6、3.2、-0.9、-0.1、0.2个百分点。与2011