《贴现率的估计》PPT课件

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1、第二讲贴现率的估计1股权资本成本资本加权平均成本2一、股权资本成本（一）风险收益模型（二）红利增长模型3其中：=无风险收益率=市场组合的预期收益率=风险溢价资本资产定价模型（CAPM）（一）风险收益模型4模型中变量的估计3、风险溢价1、无风险收益率2、市场组合的收益4、贝塔系数的估计51、无风险收益率的确定资产成为无风险的要求投资的实际报酬等于预期报酬条件：第一，不能有违约风险第二，不能有再投资风险（与期限结构有关）6无违约实体通常把政府看作是无违约实体针对长期项目进行投资分析或估价时，无风险利率应该是长期政府债券的利率如果是短期，则采用短期政府证券的利率作为无风险利率7

2、与现金流一致国际评价时，要求现金流与所采用的无风险利率用同一种货币计价82、市场组合的收益93、股票的风险补偿额1、所使用的时期2、无风险证券的选择3、算术平均或几何平均4、不同国家（历史水平）影响因素宏观经济的波动程度政治风险市场结构10美国历史上的风险补偿时间股票对国库券%股票对国债券%算术几何算术几何1928-20008.417.176.535.511962-20006.415.255.304.521990-200011.427.6412.677.0911美国以外的市场在历史上的风险补偿额国家股票债券开始结束年度报酬%年度报酬%补偿额%澳大利亚100898.368.

3、476.991.48加拿大1001020.708.988.300.68法国1001894.2611.519.172.34德国1001800.7411.3012.10-0.80中国香港10014993.0620.3912.667.73意大利100423.645.497.84-2.35日本1005169.4315.7312.693.04墨西哥1002073.6511.8810.711.17荷兰1004870.3215.4810.834.65新加坡1004875.9115.486.459.03西班牙100844.808.227.910.31瑞士1003046.0913.4910

4、.113.38英国1002361.5312.427.814.61124、贝塔值的估计运用股票收益率与市场组合收益率的回归模型其中13与下式比较=><股权资本在回归期内比预期的运作得更好股权资本在回归期内比预期的运作得一样股权资本在回归期内比预期的运作得要糟二者之差称为Jenson阿尔法系数14Boeing公司的贝塔系数1、分月计算1996.1-2000.12波音公司的收益率2、计算同期标准普尔指数的收益率3、两序列回归，得斜率=0.56，即波音公司的贝塔系数截距=0.54%，=9.43%该期间月度无风险收益率平均为0.4%,于是有:=0.4%(1-0.56)=0.18%截

5、距-=0.54%-0.18%=0.36%该结果说明波音公司的经营比预期好0.36%(月度)，年度约4.41%[年度超额报酬=(1+月度超额报酬)12-1=(1+0.036)12-1=4.41%]15进一步分析：（1）上述超额报酬中有哪些归于行业，哪些归入企业本身的发展?同期，其它航天/国防产品公司的平均年度超额报酬=-0.85%，因此，波音公司特定因素超额报酬=5.56%（=4.41%-(-0.85%))16（2）回归的=9.43%。说明波音的风险中，有9.43%来自于市场风险，剩下的90.57%来自公司的特定因素。因后一风险是可以分散的，因此不会产生更高的预期收益。（3

6、）贝塔系数的标准差=0.23，因此可以求出公司贝塔系数的取值范围。如伴随着67%的置信区间，波音公司的贝塔值从0.33到0.79变化。17贝塔系数的决定因素（1）1、估计时间的长度提供贝塔系数服务的金融机构：有的采用2年、有的取5年Bloomberg对贝塔系数的调整：经过调整的贝塔系数=原始的贝塔系数（0.67)+1(0.33)2、估计的报酬区间长短的选择（月、季、年、周、日）3、市场指数的选择注意，一些新兴市场或较小的市场，其贝塔系数可能不能真实衡量市场的风险，因为在这些市场中，由大公司或少数几家大公司所主导。如Nokia占到Helsinki股票市场的75%。18贝塔系

7、数的决定因素（2）——基本因素性贝塔系数1、公司的业务类型-风险程度的高低192、经营性举债程度具体方式：（1）商议签订强调公司的灵活性、使劳动成本对于公司本身的财务状况更加敏感的劳工合同；（2）签订合资协议，其中的固定成本为另一方所承担；（3）转包制造和供货业务，降低对于高昂的工厂和设备的需要3、融资性举债的程度当其它条件不变时，融资性举债将会提高公司股权资本成本的贝塔系数20推论：1、具备高度行业风险的公司在进行融资性举债时应该审慎2、经营稳定行业的公司应该更加愿意采取融资性举债。如公用事业行业21举债的效应：波音公司19