美国长期资本管理公司操作对冲基金失败案例研究

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1、LTCM（长期资本管理公司）对全球对冲基金的启示开端9月22日，星期二，纽约联储银行。华尔街的巨头们都聚集在一起，出席的有：SandyWarner,JPMorgan主席；DavidKomansky,美林主席；HerbAllison,美林CEO;FrankNewman,BankersTrust主席；JonCorzine,高盛主席；RobertKatz,高盛董事；还有SolomanSmithBarney,瑞士信贷第一波斯顿，摩根斯坦利，贝尔斯通，等的主席或CEO。这次可不是像以前，大家坐到一起来庆祝节日什么的，这次形势很严峻。他们要以其拯救一个不受监管的对冲基金-LTCM，它即将脱离控制，并且随

2、时威胁着整个金融体系。背景LTCM,成立于1994年的对冲基金。对冲基金是私人管理并由专业投资家打理的面向私人发行的集合基金。他们的主要的投资人来自机构和富人们。他们的组织形式通常是有限合伙制或有限公司制。这些基金通常根据投资业绩来收取管理费用并且倾向于做短期投资。对冲基金的另外一个重要特征是他们大量使用杠杆投资。杠杆投资在增加他们总资产的同时也放大了风险。LTCM通过投资回购，衍生品和短期合约来放大杠杆，同时也投资在传统的资本市场。在4年的时间里，大部分通过高级债券抵押，该基金以40亿美元的资本逐步累积了1250亿美元的总资产。管理团队LTCM的主席是JohnMeriwhether，曾经是

3、华尔街一颗闪耀的明星。作为所罗门兄弟的固定收益交易商，他可以说是所罗门公司最伟大的交易员之一，直到1991年的财政拍卖丑闻，他也因为这个事件而辞职。1994年，John和其他著名的交易商以及著名金融学者一起组建了LTCM。他们中间有以前所罗门公司的交易团队（每年赚取2千500万美元），还有著名的学者，包括诺贝尔奖获得者：RoberMerton,MyronScholes;以及前美联储副主席。有了这样的“梦之队”，也就不奇怪LTCM能在市场上取得如此巨大的成功了。然而，或许正是这样的明星管理最终导致了公司的倒塌。交易策略LTCM的投资策略就是使用复杂的数学模型来发现不同利率产品以及市场价格波动的

4、异常情况来获利。比如说，LTCM根据公司债券和国债之间的历史溢价分析认为它们之间的溢价会缩窄。为了从中获利，他们决定买入公司债券，卖出国债。他们在大量的其他利率产品，包括美国的和国际的产品，之间使用这种策略。然后LTCM借助回购协议和衍生品来放大交易。只要前述资产之间的历史关系存在，那么公司就能赚钱。这种策略似乎一直很有效：Page1of41995年基金的回报率是47%,1996年是45%,1997年是17%。但是，后来LTCM的策略遭到了来自其他公司的竞争，因为别人也采用同样的投资策略。随着越来越多的人进入这个市场，要想发现新的市场不均衡并且从中获利变得很困难。可以说LTCM的投资策略使得

5、整个市场变得越来越有效率。LTCM正在逐步失去它以前奈以生存的投资机会。为了扭转局势，LTCM通过返还27亿美元的基金给投资者来继续放大杠杆。这样，基金本金较少了，但是却维持同样的头寸，放大作用就增加了。LTCM开始在它以前没有经验的市场上建立大量的头寸，包括股权衍生品，总回报互换，指数期权以及压注并购公司。因为这些项目都属于表外项目，因此LTCM可以参与这些投资却不用向投资者披露。这些表外项目在原来的30倍的放大基础上继续放大10到12倍（名义资产超过1万亿美元）。当时使得LTCM与其他对冲基金与众不同的是它的巨大的成交量，高杠杆，以及投资的规模。到1998年8月底，LTCM作了超过60，

6、000笔交易，总的名义期货头寸是5000亿美元，互换合约7500亿，期权，包括店头市场，超过1500亿。另外一件值得关注的是它在某些市场的总头寸。有的时候，LTCM一家的头寸就占到了交易所的5%-10%。LTCM公司的交易头寸是值得警惕的。它总共有36个互换合约的对手。但是当我们仔细分析这些对手就会发现：LTCM不是选择与原来的合约对手对冲风险而是新找一个对手进入新的互换合约来对冲风险。现在，这些新的对手不得不担心LTCM的另一个对手起来。如果公司被关闭，那么市场上将会出现大量的重新对冲风险的需求。由于LTCM的头寸巨大，其结果对市场的负面影响将会很严重。混乱的市场1998年，俄罗斯经济因为

7、亚洲金融危机遭受了巨大打击。GDP下降，俄罗斯政府拒付到期外债。大批的民众排成长队在银行外面等待兑换硬通货，尽管私人银行已经没有足够的供应。1998年8月17日，俄罗斯政府宣布采用休克疗法。这些政策包括卢布贬值和延期偿付到期债务。他们希望这些政策能够增加进口并且吸引直接投资。不幸的是，投资者信心受到严重打击，市场波动开始传播到全球各地，并且这些政策最终没有帮助反而使俄罗斯经济雪上加霜。卢布贬值导致全球陷入恐慌