中信证券买方培训-2策略研究框架-V

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1、中信证券研究部于军郤峰2010.08中信策略研究的主要方法A股市场投资策略12策略分析内容起点于“价量分析”价的分析：美元周期下利率-汇率-商品-通胀的规则量的分析：产业周期下传统产业与新兴产业之分产业周期背后的决定因素：制度，中国的条块管理与政治锦标赛制度后的因素：文化，中庸文化与逐利文化A股策略范式：经济面、政策、业绩、估值、资金、风格轮换此轮特殊性：经济预期的反身性尤为激烈2分析方法1：从A股市场结构出发A股市场主要被金融、石油、煤炭三大行业主宰，这三个行业市值占50%以上，利润占比超过73%，而在GDP中的占比仅为15%。与投资关系

2、大，与流动性关系大。股票市场与GDP比较（利润总额占比）15%73%3分析方法2：三大流派基本面分析基本分析的假设前提是：证券的价格是由其内在价值决定的，价格受政治的、经济的、心理的等诸多因素的影响而频繁变动，很难与价值完全一致，但总是围绕价值上下波动。理性的投资者应根据证券价格与价值的关系进行投资决策。基本分析主要适用于周期相对比较长的证券价格预测、相对成熟的证券市场以及预测精确度要求不高的领域。技术分析：非礼勿视，非礼勿听，非礼勿言数量分析：西蒙斯与巴非特、彼得林奇、索罗斯的投资理念区别4分析方法3：外力研究为主内生研究为辅股价如桌球？

3、球的运动方向主要取决于外力，股价也如此？5美元链接资产周期与经济周期美元本位的缺陷一、价量分析之美元价格体系67价量分析包含资产周期与产业周期价量分析及其背后的制度基础流动性增长属性通胀属性石油黄金房地产资本支出工业生产及服务(就业)个人收入公司利润消费支出CPI货币政策财政政策通胀出口产业载体股票市场国内因素看量：政策变化使得从传统产业走向新兴产业国外因素看价：政治博弈改变了09年以来全球资金流动以及商品股票反馈机制78美元本位的三大缺陷价格体系——”美元-利率-汇率-商品价格-资产周期-流动性-通胀”以往学者研究美元概括的的主要缺陷：首

4、先，纸币储备开启信用创造和信用扩张的过程，这将使得某些特定国家长期维持大量的经常帐户盈余或是资本帐户盈余，同时也会导致这些国家陷入经济不断繁荣和衰退的恶性经济周期，打击这些国家的银行体系，并且对政府和财政造成伤害；其次，该体系使得全球经济过渡依赖美国，而美国的负债处于加速过程中，这种状态不可持续；最后，信用创造过度引发产能过度扩张，最终产生通货紧缩。上述分析详细阐述了美元本位货币影响经济周期的机理，但是这种分析是不完备的，它忽略了在不同类型的经济周期中美元的变化差异，以及它只阐述了美元由盛而衰的一个方面。89我们研究范式：美元螺旋式下跌我们

5、框架的优点：通过美元将经济周期、资产周期链接，解决经济学研究中不涉及资产价格的缺陷。克林顿政府时代：技术进步＋加息＋财政盈余，美元升值小布什政府时代：再通胀＋降息＋财政赤字迅速上升，美元贬值经济周期、资产周期末期：美元现金资产功能急遽上升。克林顿时期：紧缩型财政小布什时期：扩张性财政经济周期末期910传统分析的三个因素传统方法有三种：购买力平价、利率平价理论和资产风险溢价。美国加息预期降低压制美元汇率走势。从风险溢价角度看，美国市场投资的回报率急剧下降，难以吸引大量资金流入。但2010年上半年美国通过政治博弈改变了全球资金方向。1011资产

6、在经济周期中的定位第一阶段，信贷开始放松，但由于信心不足，资金主要进入债券市场，股票表现比较差；第二阶段，商品见底，经济预期有所改善，股票资产开始有良好表现；第三阶段，每个市场都是牛市；第四阶段，债券开始下跌，而股票和商品保持牛市；第五阶段，通货膨胀压力加大，只有商品市场是牛市；第六阶段，信贷紧缩，需求下降，通胀回落，没有一个市场处于牛市，现金为王。传统经济周期中大类资产轮换规律(美国股市1954-2008)11二、价量分析之产业周期轮换121313经济周期中的新兴产业与成长股第一次产业革命18世纪70年代标志：蒸汽机和纺织机的发明和应用。

7、钢铁、机械、煤炭、造船、铁路、纺织等产业得到了极大的发展。奠定大机器工业体系的基础，经济中心从农业转向工业。第二次产业革命19世纪40年代标志：蒸汽机广泛应用、铁路网建设和近代炼钢技术形成。以电的广泛应用为核心，以内燃机、石油、化学、钢铁等新兴工业为特征。由传统轻工业的劳动密集型向资本密集型转化。第三次产业革命20世纪40-70年代标志：电子、宇航、原子能、高分子产业迅速发展。发达国家先后完成工业化过程，产业结构变迁都经历了农业比重下降、工业比重上升后趋于下降、服务业比重上升的发展过程。第四次产业革命20世纪80年代至今标志：信息技术的广泛

8、应用信息产业的迅速发展带动微电子、半导体、激光、超导等技术的发展主要发达国家开始向后工业社会过渡。13美国经济转型经验转型期·累进所得税·遗产税·工会合法化·普及义务教育柯立芝繁