商业公司地产价值被低估了吗

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1、商业公司地产价值被低估了吗？——廖锦贤（新加坡）作者简介：廖锦贤教授，新加坡国立大学房地产系。邮箱：rstlkh@nus.edu.sgKimHiangLiow,Professor,DepartmentofRealEstate,NationalUniversityofSingapore,4ArchitectureDrive,Singapore117566.Email:rstlkh@nus.edu.sg商业公司地产价值被低估了吗？摘要：这项研究的主要目的是检验零售商所拥有的房地产是否被股票市场低估了。我们提出了一个理论性的

2、企业地产（CRE）模型来将房地产放在核心业务的背景下，并用这个模型来评估公司地产资产的价值是否在公司盈利的估值中得到完全的体现。我们通过联立方程组模型证明了文献记载的“潜在资产”假说的实证效力和突出了在企业环境中的联合收益以及物业估值的重要性。Arecorporatepropertiesundervalued?Abstract：Thispaperexamineswhetherpropertiesownedbyretailersareundervaluedbythestockmarket.Weproposeatheore

3、ticalCREvaluationframeworktoplacepropertiesinthecontextofcorebusinessandusethemodeltoassesswhetherthevaluesofCREassetsarefullyreflectedinearnings(firm)valuation.Ourresultsfromasimultaneousequationsmodeldocumenttheempiricalvalidityofthe“latentassets”hypothesisinC

4、REliteratureandhighlighttheimportanceofthejointearningsandpropertyvaluationincorporateenvironment.一、引言企业对土地和建筑物的使用，作为企业商业和相关事务运营的重要组成部分，被称为企业房地产(CRE)业务。如今的资本市场给想要最大化股东权益的企业管理层施加着巨大的压力。既然CRE是一些商务公司财务报表的一个重要组成部分，那么一个有趣的问题是：由于管理层一直致力于增加股东的财富，那么，CRE在这个目标中扮演了什么样的角色？现

5、有的文献表明，CRE被低估的信念至少自从一个公司被“放置进场”，一直存在于在公司管理层和投资银行家之中。例如，几年前购买的房地产，由于他们的市场价值包括在资产负债表之中，房地产被列为“潜在资产”，但他们的市场价值可能没有正确的反应在公司的股价上（Brennan,1990）。对于那些公开上市的企业，他们的股票在股票市场被估值，而CRE资产的估值以其对应的房地产市场为参考基础。因此，CRE是否在被股票市场以一个不同与自身市场价值的估值参考基础来估值的时候，绝对需要引起企业管理层的极大关注。一个明显的含义是，如果股价没有反映

6、CRE的现值，那么就会给公司或股票和房地产市场带来套利的机会。Anderson和Rosen(2000)的调研表明，CRE可能是没有得到最佳管理的资产。这个说法得到了Brennan(1990)的支持，他使用了“潜在资产”这个术语来描述当一个公司的股票价格并不能反映其旗下全部资产的真实价值的情况。持有房地产作为公司其中的一类资产就是一个很好的例子。Brueggeman,Fisher和Porter(1990)曾研究过80年代时，房地产在公司重组中的作用。他们发现理性投资者即使在股票市场有效的时候，也可能会对持有很多房产的公司

7、的估值低于这些房产单价的总和。他们指出，“……投资者不可以清楚的评估企业房地产的价值，所以CRE的价值没有在全部反映在股价中。”公司的市场价值与账面价值比(M/B)测量了一个公司资产相对的市场估值。公司的物业资产的市场价值和账面价值的差距反映在其较高的B/M比率或者M/B比率小于1，这个差距表明了物业资产被股票市场低估的程度。这个衡量的方法已经在美国的企业房地产文献和公司金融中被广泛的讨论。因为零售企业所拥有的物业的价值是否被完全的反映在了股票的价格之中（即公司估值）的这个问题还未在文献中被正式的检验过，这篇文章将会检

8、验这个问题，并进一步完善现有的企业地产在股票市场中估值的文献（Liow和Nappi-Choulet,2008;Yu和Liow,2009）。虽然零售业与其他服务行业有一些共同的特征，这个研究选择了零售企业主要出于以下三个原因：（1）房地产资产占许多领先的零售公司资产负债表中一项主要资产；（2）在零售业中，房地产一直被认为是关键的价值