71-黑牛食品：期待产能释放

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1、维持评级黑牛食品(002387)公司快报/证券研究报告食品加工/食品饮料T_ReportAbstractT_RankInfo评级：增持-A黑牛食品：期待产能释放上次评级：增持-A黑牛食品2011年中报点评目标价格：22.00元报告关键点：期限：6个月上次预测：23.34元现价（2011年07月28日）：16.60元业绩略低于预期；报告日期：2011-07-29销售额小幅增长，综合毛利率提升；期待募投项目投产缓解产能瓶颈T_MarketInfo总市值(百万元)3,988.98报告摘要：流通市值(百万元)1,000.98总股本(百万股)240

2、.30业绩略低于预期：公司2011年上半年实现销售收入3.64亿元，同比增长了流通股本(百万股)60.3017.52%，归属上市公司股东净利润4789万元，实现每股收益0.20元，同比增长12个月最低/最高14.38/48.77元17.65%。我们注意到公司的销售费用率上升了3.34个百分点，管理费用率也上十大流通股东(%)15.45%升了1.31%。所得税费率与去年水平相同，处于25%的正常水平。公司综合毛利股东户数17,693率水平提升确保了销售收入增速与净利润增速水平基本一致。销售额小幅增长，综合毛利率提升：上半年公司大豆蛋白饮品销售

3、收入占营业12个月股价表现T_Graph收入的比例为82.98%，比去年同期增长了3.67个百分点，主要是液态饮品销售30%收入同比增长116.85%，销售额达到1亿多元。传统的主力产品豆奶粉销量与去年同期基本持平，销售额达到1.97亿元。随着公司加大对液态饮品产能的投入，13%销售收入下半年将进一步增加。公司主营业务毛利率为36.27%，同比上升2.31%，-5%主要受益于豆奶粉、麦片及芝麻糊毛利率的提升。虽然液态饮品及核桃粉毛利-23%率略有下降，但豆奶粉、麦片及芝麻糊毛利率增长不仅抵消了液态饮品及核桃粉毛利率下降的影响，而且拉高了整体毛利

4、率水平。豆奶粉、麦片及芝麻糊毛-40%利率提高主要是这三类成熟产品以提高出厂价对抗成本压力，使原材料价格、07/1011/1001/1105/11人工成本上涨因素有效地向下游传导。期待募投项目投产缓解产能瓶颈：由于公司的募投项目建设周期较长，今年上黑牛食品沪深300半年募投项目均未投产，公司产能仍然紧张。产能不足影响了上半年业绩的增长和效益的提升。截至6月底，杨凌豆奶粉扩产项目已竣工等待验收，其它募T_YieldInfo%一个月三个月十二个月投项目仍在建设当中，投产后将有效缓解目前对经销商的供货压力。预计液态相对收益(3.58)5.52(35

5、.01)豆奶一期项目和广东揭阳豆奶粉技改项目分别在今年8月和9月底竣工投产，复绝对收益(5.58)(0.20)(30.91)合麦片技改项目在12月底投产。T_Analyst盈利预测和投资评级：未来2-3年公司产能不断释放，销量大幅提升。预计公司李铁行业分析师010-66581633litie2@essence.com.cn2011-2013年的销售额将分别达到8.49亿元、11.51亿元和13.87亿元。同时我们执业证书编号S1450511020014预计在销量大幅增长的同时公司的营销费用率也将提升，导致公司业绩的增速低于销售额的增长。我们预

6、计公司2011-2013年的EPS分别为0.46元、0.66元和0.80元（摊薄后），公司正处于高速成长期，未来的发展空间大，公司6个月的目标价为22元，考虑到公司当前的估值水平较高，维持增持-A的投资评级。徐昊报告联系人010-66581748xuhao1@essence.com.cn风险提示：饮料消费品行业激烈的市场竞争和食品安全问题。T_FSAndVSAbstract财务和估值数据摘要T_CONTACTnalyst(百万元)200920102011E2012E2013E营业收入586.2639.5849.11,151.31,386.9G

7、rowth(%)16.8%9.1%32.8%35.6%20.5%净利润67.381.0111.3159.6191.5T_RelatedReportGrowth(%)19.4%20.4%37.5%43.4%20.0%前期研究成果毛利率(%)32.4%33.1%36.3%36.3%36.3%黑牛食品：业绩符合预期，期待产能释净利润率(%)11.5%12.7%13.1%13.9%13.8%放每股收益(元)0.280.340.460.660.802011-04-15每股净资产(元)1.175.105.576.237.03黑牛食品：开拓市场，迎接产能释放

8、市盈率59.349.235.825.020.82010-11-22市净率14.23.33.02.72.4黑牛食品：“豆奶还是黑牛好”净资产收益率(%)