A股上市公司的股权再融资对价值创造的影响

《A股上市公司的股权再融资对价值创造的影响》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在行业资料-天天文库。

1、万方数据第13卷第9期2010年9月管理科学学报JOURNALOFMANAGEMENTSCIENCESINCHINAV01．13No．9Sept．2010A股上市公司的股权再融资对价值创造的影响①张金清，刘烨(复旦大学金融研究院，上海200433)摘要：通过构造股权再融资价值创造关于其影响因素的函数关系式，对2000—2007年间我国A股上市公司以及2006年间我国香港上市公司的股权再融资，为全体股东创造价值的能力进行估算与比较．结果显示：1)样本期间内A股上市公司的股权再融资行为给股权价值带来

2、了负面影响，每1单位股权再融资所增加的总股权现金流与其机会成本之差的均值在一1．17—0．95之间；2)香港样本公司的股权再融资行为也对股权价值造成了负面影响，但负影响程度比A股上市公司小，每1单位股权再融资所增加的总股权现金流与其机会成本之差的均值在一0．75～一0．67之间．关键词：股权再融资；价值创造；融资绩效中图分类号：17830．91文献标识码：A文章编号：1007—9807(2010)09—0047—08O引言理论上，如果公司管理层的决策目标是最大化股东利益，那么他们应会选择NPV大

3、于0的投资项目融资，但现实并非完全如此：上市公司的股权再融资行为有可能损害投资者利益¨‘4J．那么，股权再融资行为能否为股东创造价值?能创造多少?我国内地股票市场与较发达市场的差别如何?本文试图对此做出解答．目前考评有关股权再融资价值创造②的研究主要有以下观点和结论：第l，多数文献认为股权再融资会对股权价值产生负影响，但影响程度究竟有多大，则尚难做出判断．为了实证研究股权再融资是否为股东创造价值，相关文献大都从股权再融资的市场业绩和财务业绩两个方面进行间接衡萤pj‘9。．虽然这方面的成果颇丰，但

4、仍存在不尽完美的地方，如由于股票的超额收益率以及ROE、EPS等财务指标只是股权再融资价值创造的间接衡量指标，因此，现有研究成果尚难判断股权再融资对股权价值的负影响程度究竟有多大．第2，国内文献在考评我国内地上市公司股权再融资的价值创造时，普遍比较重视不同年份间的纵向比较，而有关与较成熟市场横向比较方面的成果还比较少．在内地股市，由二元股权结构导致的经理人控制和非流通股股东控制，是影响上市公司股权再融资行为的最主要因素阳'10。121，而在香港等其他股票市场，一般没有流通股和非流通股之分．由此可

5、见，横向比较将为监管当局借鉴其他市场的成功经验、制定和检验相关政策提供帮助．针对上述不足，本文试图对中国A股上市公司股权再融资的价值创造做出衡量，并与香港交易所上市公司进行横向比较．具体解决如下问题：1)构造股权再融资价值创造的衡量指标；2)建立指标的参数估算模型；3)对中国A股上市公司股权再融资的价值创造做出估算，并进行纵向比较；4)与香港交易所上市公司股权再融资的价值创①收稿Fj期：2009—12—10；修订日期：2010—06—19．基金项日：教育部人文社会科学基金项日(07JA79002

6、3)；教育部复邑大学金融创新研究生开放实验室金融创新资助项目作者简介：张金清(1965一)，男，山东烟台人，博_l：，教授、博寸：生导师．Email：zhangiq@fudan．edu．cn⑦股权再融资价值创造指上市公司的股权再融资行为为股东创造的价值，第1节给出严格定义．万方数据·--——48·--——管理科学学报2010年9月造横向比较．1股权再融资价值创造衡量指标的建立——股权再融资价值创造函数1．1股权再融资价值创造函数的建立依据——股权再融资价值创造的概念解析假设上市公司在第t年发行股

7、票融资，并于当年将资金投资于厂房、机器设备或其他项目③．新增投资于第t+1年开始为公司带来新的(息后)利润．又将该笔新增加的(息后)利润分解为两部分：一部分是控制权私有收益，只有掌握公司实际控制权的控股股东或经理人可以享有；另一部分是股权现金流，属公司全体股东所有，该股权现金流是因公司实施股权再融资、而预期未来将增加的总股权现金流．本文从考评股权再融资为全体股东创造的总价值的角度出发④，将股权再融资价值创造定义为：因公司实施股权再融资而预期未来将增加的总股权现金流的现值减去募集资金之差．1．2股

8、权再融资价值创造函数的建立1．2．1预备工作：股权再融资价值创造定义中两个关键要素的衡量股权再融资价值创造的定义包含“权益资本成本”、“因公司实施股权再融资而增加的总股权现金流”两个关键要素．估算第1个要素的方法已经很多，下面仅针对如何衡量第2个关键要素展开讨论．如前文所述，因公司实施股权再融资而增加的总股权现金流是因公司实施股权再融资而增加的息后利润的一部分．记后者为ACF“小记前者在后者中所占的比例为y“小借鉴唐国正¨刨的做法，假设札川是外生常数，后文实证分析采取对札川赋值的方法．如此，问题