产业政策调整与并购重组

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1、行业研究产业政策调整与并购重组——周期性行业的投资机会研究发展部摘要：z周期性行业相对分化，资源类行业处于景气较高状态。石油和天然气开采业景气度持续向好；煤炭行业景气度将保持高位盘整、稳中有降的趋势。z受原料价格上涨和下游需求受限影响，钢铁、石化和建材行业景气处于回落状态。受原料价格上涨和下游需求受限影响，石化行业景气度会下降；产能扩张、运输条件改善及下游房地产、电力等新增需求减少，在价格大幅回落以及成本上涨因素的双重挤压下，钢铁、玻璃行业利润空间大大缩窄；房地产调控效应显现，固定资产投资增速进一步下滑，供给增长过快，导致水泥行业价格继续在低谷徘徊。z产业政策调整和企业的并

2、购重组价值将是我们发掘周期性行业投资机会的主线。周期性行业的投资机会，一是在国家产业政策调整的情况下，获得更好发展机遇的优势企业；二是一些具有一定资源价值（如矿产资源等），但公司基本面一般的企业的并购重组机会。z中国进入“后重工业化”发展阶段以后，国家对以周期性行业为主的高能耗行业发展思路将逐步调整。在资源消耗增长过快，国内外资源市场价格大幅度上涨，和倡导建设节约型社会的大背景下，国家开始调整产业政策，从以控制规模扩张为重点向抑制能源和原材料消耗为重点转变。z国家产业政策的调整将会提升中国石化、宝钢股份等周期性行业中的龙头公司的投资价值，从而给这些企业带来机会。深刻领会《钢

3、铁产业发展政策》后我们可以发现，产业政策的变化将使得行业内企业业绩的分化更加明显，龙头企业将会继续扩大其优势，做大做强，一些没有发展优势的中、小型企业将会被淘汰或被整合。z股权分置改革使得与国际同行业主要公司进行比较后，一批周期性行业的企业已具有投资价值。股权分置改革加快了周期性行业的战略性重组进程，通过战略性重组，企业的资源得到优化配置，行业内规模化企业的核心竞争力得到提高，效益提升，从而得到投资者的认同。从重置成本角度来看，周期性行业的并购重组也将为行业内相对规模偏小的企业确定较高的价值底线。一、周期性行业的利润增长将呈现下滑态势中国经济是典型的投资主导型经济。据统计，

4、从三大需求对经济增长的拉动作用来看，2001-2004年，投资对经济增长的贡献率为57%，比消费高16个百分点。投资为主导的经济增长模式优点在于国家对经济的调控自主性较高，而最大的问题在于其中国长江基金论坛70本身的自我强化机制必然会带来巨大的经济波动，这从20世纪60年代到70年代初的日本、以及70年代到80年代的韩国都得到了印证。经济的波动会带来企业利润的波动，特别是与投资相关的行业利润波动性与经济波动的相关性较大，这些行业我们一般称之为周期性行业，其典型的代表行业包括石油、石化、煤炭、钢铁、建材等。2004年上半年宏观调控以来，中国固定资产投资增速开始下降，投资的下降

5、随之而来的带来了经济增长速度的下滑。在这种情况下，投资自身的自我强化机制将使得投资增速出现过度调整，投资增速将大幅下降，与投资密切相关的周期性行业的需求增长也将下降，在前两年新建产能不断释放产量而成本居高不下的情况下，周期性行业的利润增长也必将呈现下滑态势。下面分别介绍几个典型周期性行业的基本情况。1.1石油和化学工业1.1.1石油价格大幅度上涨，石化产品价格滞后2004年中国石油产量为1.74亿吨，同比增长2.9%，从1995年到2004年年均递增1.4%。2004年，中国石油消费达到3.1亿吨，同比增长15.8%，1995年到2004年年均递增7.54%。石油消费增长远

6、高于产量增长。对外依存度越来越高，从1998年到2004年中国的原油进口年均递增达28.9%，2004年进口同比增长高达34.8%。预计2005年进口量会达到1.3亿吨，增速会有所下降。预计未来5年我国石油消费将以5%左右的速度递增。由于国内产量增长有限，进口所占比重会越来越高。图1我国石油消费量历年变化（单位：百万吨）资料来源：BP世界能源统计200571行业研究图2中国近年来石油消费量及进出口（单位：万吨）资料来源：国家统计局、海关总署、长盛基金研究部在全球经济快速增长和中国进口大幅度上升的背景下，国际原油价格出现大幅度上升，目前国际油价已超过60美元/桶。从近150年

7、国际油价的变化看，目前的60美元/桶并非最高油价，20世纪80年代初由于两伊战争，油价曾高达80美元/桶，而1864年曾高达98美元/桶。如果未来全球经济继续保持较高增长速度，预计国际油价会长期维持在高位，假如出现类似于美国打击伊拉克这样的事件，不排除国际油价会冲到100美元/桶。图3一年期国际油价走势（单位：美元/桶）资料来源：长盛基金研究部中国长江基金论坛72图41861年以来国际油价走势国际油价（美元/桶）120.00100.0080.0060.0040.0020.000.001861186718731879