控股结构与公司价值实证研究

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1、西南财经大学硕士学位论文控股结构与公司价值实证研究姓名：张福林申请学位级别：硕士专业：财务管理指导教师：冯建20081201揍要摘要近年来，公司治理结构方面的研究受到了国内外学者越来越多的关注。主要集中于研究上市公司治理结构对公司价值的影响方面。自钛LaPorta(1999)等学者发现大多数上市公司股权并不是高度分数的，丽是存在着最终控制人，其经营决策实际上被最终控制入所掌控。随后，围绕最终控制人的研究陆续展努，其中潋上市公司股权结构与其价毽的关系研究更为突惑。最终控制入是否襻在通过对股权结构的不阕安排来支持上市公镯以提舞上市公司价值或者侵害上市

2、公司以鸯lj减上市公司价值，侵害与支持这两种相反的行为陆续得到证实。我国作为一个新兴的市场主体，有羞特殊的社会经济背景，相关的研究在我国也陆续展开，并取得了一定的成果。然两，戟雀蛉研究集中于金字塔控黢终构对上帝公司徐僮晌影璃方嚣，事实上，最终控制入常常利用金字塔控股结构、交叉控股结构和双重股权等结构嶷排来构建一个复杂的控股结构，从而最终控制底层的上市公司，而并不一定需要控制链条结构上的所有公司。因此，本文没有局限于金字塔控股结构酶控股结构安排，丽是将研究范阐扩展剿存在最终控制入的所有上市公司的控股结构安摊。本文在回顾已有的研究成果基础上，采用规范

3、和实证相结合的磺究方法集中研究了我国上市公司控股结构对其价值的影响。首先，阐述了控股结构的三个基本理论：终极产权理论、控制权私人收益理论、控潮投与所有掇分离理论，并结合金字塔控股结构的楣关硬究结累提出了福威的研究假设。其次，采用2004年至2007年这隧年的面板数据进行了静态和动态的实证研究。最后，通过实{藿研究褥到一些结论与启示。本文研究的主要结论有如下八点：第～，丽一会计年度两权分离度越离的上市公司价僮越高，丽最终控制入在不蜀会诗年度通过提高掰投分离度将降低上帮公蔼价僮。控殷结构写公t4侨值实i正研究第二，同～会计年度所有权眈例高的上市公司其

4、价值反而更低，丽最终控制人在不同会计年度通过提高上市公司的所有权比例将有助于提升公司价值。第三，同一会计年度链条数蹬越多的上市公司价值越离，恧最终控制人在不同会计年度通过增加链条数目并不显著影响上市公司价值。第四，同一会计年度层级数瞪越多的上市公司价值越高，而最终控制入在不同会计年度通过增大层级数旦将降低上市公司价值，。第五，同一会计年度公司的关联公司数目越大的上市公司价值越高，而最终控制入在不同会计年度通过增加关联公司将降低上市公司价值。第六，共同控制对公司价值的影响是不确定的。第七，同～会计年度国有性质的上市公司价值低于私有性质的上市公司，露

5、在不羼会计年度股权性质的变化并不显著影响上市公司价值。第八，我囡上市公司最终控制人的变动的确会降低公司价值。本文分五个章节进行论述。第一章是绪论。本章首先说明了本文研究课题的来源，接着介绍了本文的研究方法、研究数据来源与软件工具、结构安排和研究内容，最后简要说明了本文的创新之处和需要改进的地方。第二章是文献回顾与简要评述。本章作者首先对以往的研究进行了整理，分别从国外和国内两个方面进行综述。在对豳外文献的回顾中，按照不瞬时期研究重心的不同，分别从金字塔控股结构普遍存在的发现、金字塔控股结构普遍存在的动因、金字塔控股结构对公司价值的影响三个方面来综

6、述；在对国内文献的回顾中，由于我国相关的研究穗对较少，就按照研究的时阈顺序展开。最后本章对以往的研究进行了简要分析和评述，从中得到一些启示，以为本文的研究提供的方向和参考。第三章是理论分析与研究假设。本章首先介绍了公司价值理论和控股结构的基本理论，阐述了控股结构对公司价值的重要影响。终极产权理论指出上市公司并不怒总被中闻控股股东所控制，而是被最终控制人所掌控，因此在研究上市公司的控股结构之时，必须界定公司产权的最终归属。控制权私人收益是指公司的控制者利用其控制地位而单独获取的某些收益，这些收益并不能被其他股东所分享。控制权与所有权分离理论指出上市

7、公司在现代公司制度下2攘要会存在控制权与所有权提要分离的特征，因此在研究过程中鬻要找到其真正的控制入。接着采用类比的分析方法，将金字塔控股结构的相关假设与整体控股结构避行类比，从磊提出穗癜的研究假设，以待实证研究检验。第四章是控股结构与公司价值实证研究，这是本文的核心章节。本章酋先阐述了研究数据的来源、研究样本的选取、变量设计与选取。样本选择时考虑了不网鲶控制标准帮动态静态的结合，驮瑟褥到了迦组研究数据样本；变量设计考虑了控股结构变量和公共变量，公共变量主要反映上市公司经营的九个主要指标。接着进行了描述性统计分析，得獬初步的结论，这些结论还需要实

8、证的检验。再对变量进镗了相关性分橇，阐述各个变量之间的相关性。最后通过建立模型对数据进行了静态和动态的实证研究，并得到实证研究的结论，发