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1、(双月刊)2010年第2期(总第45期)基于非参数核估计的股市风险理论及监管机制研究□黄秀海□滕清秀□李杰(浙江财经学院,浙江杭州310018)摘要:根据我国股市非市场化特点与股权分置改革的影响等问题,在股票市场价格严重失真情况下,运用非参数核估计方法,拟合股市的理论收益率指标,通过对比股市实际收益率指标显著性偏离关系,提出我国股市风险理论涵义与计量方法,并根据理论收益率的置信区间设计了区域性风险监管机制。实证显示:非参数核估计能够很好地估计股市理论收益率指标,准确地计量与监管我国股市风险动态变化情况。关键词:股市风险;理论收益率;非参数核估计;置信区间
2、;区域监管机制中图分类号:F832.5文献标识码:A文章编号:1671-9301(2010)02-0080-07一、引言股市风险的计量与监管一直是理论界研究的热点问题之一。由于非市场化的特点与国有股改革的影响,我国股市风险的计量与监管研究具有一些独特性。在2008年的金融危机期间,我国上证综指从2005年6月的998点飚升至2007年10月的6124点后单边下跌,下滑至2008年10月的1664点,在一年左右的时间里下跌了73%,投资者损失惨重,对我国金融稳定造成很大冲击,也严重干扰了宏观经济的正常运行机制。在近3年时间里从大起到大落,股市再次生动地向我
3、们昭示了股市风险监管的重要性。虽然,此次股市的大起大落有国内国外等诸多原因,但是,对股市风险没能及时准确的计量与监管却是暴露了我们对收稿日期:2009-12-23;修回日期:2010-01-20作者简介:黄秀海(1966—),男,湖南怀化人,经济学博士,浙江财经学院副教授,主要从事金融市场实证研究;滕清秀(1966—),女,湖南怀化人,浙江财经学院讲师,从事图书资料研究;李杰(1971—),男,湖南常德人,浙江财经学院讲师,从事金融工程研究。基金项目:教育部人文社会科学研究规划基金项目(项目编号:08JA790118)。—80—INDUSTRIALECO
4、NOMICSRESEARCH于股市风险管理研究方面存在的不足。如果没有得到合理量化的市场风险度,就无法使管理层对股市风险的变化进行密切的监控。因此,如何根据我国股市的具体情况,开发适合国情的股市风险计量理论与监管方法,是我们必须认真研究的问题。[1]从文献来看,国外对股市风险方面的研究较多,例如Shiller通过对美国上世纪股价的测算表[2]明,股价的易变度为内在价值的5～13倍,Peter的研究表明股价的易变性甚至还要远远大于它们[3]的股利折价现值,Garber运用Monte2Carlo方法模拟、检验指出股市风险是爆炸性的,常用的检验方[4]法不可能
5、捕获它。YangruWu提出了一种理性风险的概念。这种风险是随机的,模型参数很少,容易估计,并且对股息的假定要合理得多。它可以为正,也可以为负。风险被表述为模型中不可观察的一个宏向量,通过运用最大似然估计法和卡尔曼滤波法得到随机风险项的最优估计。随后,MarkWa2[5][6]teonKaplan等人就股票理性风险和市场基本值分别对股价波动的影响程度作了大量的深入研究。但是,这些研究都是基于成熟的市场经济国家情况展开的,从本质上讲,这些理论与方法对我们仅仅只具参考意义。国内对股市风险的研究大体可以分为两类:第一类是对风险程度指标的测算。主要测算一些简单的
6、统计指标,如:P/E市盈率、单个股票的市场价格与理论价格的差额、股票市值增长率与名义GDP的[7]增长率等。第二类是介绍国外的股市风险计量模型并套用于我国股市进行实证研究。如周爱民运用一阶的动态自回归AR(1)方法,对我国股市从1991年到1998年的风险情况进行了检验,他通过考察自[8]回归系数是否大于1来判定风险是否存在。江彦提出了一种因素模型法,虽然还只是一种初步的设想,却为本文提供了解决该问题的思想。本文尝试:(1)从破解我国股市存在的具体问题入手,基于股市理论收益率非参数的核估计推导视角,从动态角度,通过比较股市的实际收益率与理论收益率显著性的
7、变化关系,提出我国股市风险理论与计量方法;(2)运用国内外的样本数据,检验计量方法的科学性,并设计风险的区域监管机制。本文的贡献在于:在理论上,提出了一套全新的股市风险理论与计量方法;实践中,准确计量我国股市风险情况,为采取正确的经济政策提供参考。同时,本文提出的风险理论与计量方法还可运用于我国具有类似情形的汇率、房地产等市场,通过对这些市场内在的理论收益率的计量,准确了解它们的成本与收益率等变量关系,为制定正确的相关政策提供依据。本文其余部分安排如下:第二部分是本文的理论假设及模型推导;第三部分是实证分析及计量方法的横向比较、优度检验;最后部分是全文的
8、总结。二、理论假设及计量模型设定(一)理论假设、风险理论我国股市特殊性在于存在发
