林业带来业绩高速增长

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1、林业带来业绩高速增长(上)作者：佚名    文章来源：不详    点击数：131    更新时间：2006-8-18       公司林木资产总量达105万亩，并在进入大规模砍伐期之后平均每年贡献0.57元/股的林业收益。增发所注入公司的42万亩林业资产中，包括茂源林业子公司剩余27.5%的股权（折算为23万亩杨木林）、18.95万亩其他林木。总数105万亩的林地资产，保证了公司速生林17万亩/年的循环砍伐和种植量以及0.57元/股的业绩。　　公司将通过“林纸一体化”继续收购林业资产，该盈利模式具备可持续性。公司将凭借8

2、0万吨造纸产能给地方政府带来的利税，不断获取湖南、广西、湖北、贵州等适宜林业生长的临近地区新的林业资产；并凭借105万亩速生林资产所带来的成本优势，不断提高新的造纸产能。这一盈利模式为公司和地方政府均创造了价值，具备可持续性。　　公司造纸资产收益将持续增长，平均每年贡献0.52元/股的造纸收益。2006年和2007年公司造纸部分利润主要通过新闻纸转产实现增长，2008年公司增发资金项目40万吨超级压光纸基本达产，造纸部分的收益在未来3年持续增长，2005-2013年平均收益为0.52元。　　盈利预测与投资建议。按照2亿股

3、的增发计划计算，我们预计公司2006－2009年的摊薄后收益分别为0.29、0.48、0.95和1.23元/股。综合PE、PEG、PB等相对估值法和海通DCF绝对估值法的结果，我们认为公司增发以后的合理股价区间为15元，目前仍有150%以上的空间，调高其投资评级至“买入”。　　主要不确定因素。40万吨超级压光纸项目投产后的盈利状况存在不确定性。　　调高评级的原因。上次的投资评级为中性，本次调高评级的原因为，增发给公司基本面带来了较大正面变化。   投资要点   G岳纸增发后，林业资产将达到105万亩，从而保证公司未来17

4、万亩/年的速生林砍伐量，并平均每年贡献0.57元/股的林业收益。公司将通过“林纸一体化”继续收购林业资产，该盈利模式具备可持续性。预计合理股价为15元，目前股价还有150%的上升空间，调高其投资评级至“买入”。　　估值分析   我们预测长期内G岳纸林业和造纸资产将各占其利润的45%和55%。我们采用下列方法对该公司进行估值：　　（1）市盈率法得出的合理估值为15.56元/股。其林业资产正常年份的收益为0.57元/股，林业资产的市盈率一般为15倍，考虑到其持续收购林业资产的预期，我们假设林业资产的市盈率水平为20倍，林业资

5、产的合理价值为11.4元/股。其造纸资产正常收益为0.52元/股，按照目前市场认可的造纸资产8倍市盈率计算，林业资产的价值为4.16元/股。综合林业资产和造纸资产的估值，其合理价位为15.56元/股。　　（2）根据PEG水平0.9来计算，公司的合理股价为16.43元/股。　　（3）利用海通DCF估值模型计算，G岳纸的内在价值为15.85元。其基本假设为无风险收益率为3.5%，风险溢价8%，β值1.03，债权成本5%，边际税率24%，目标资产负债率70%，永续增长率1.5%。　　支持我们投资建议的几项关键性因素   增发后

6、G岳阳纸业的林业资产为105万亩，保证了每年17万亩的速生林砍伐量。预计2006-2009年速生林砍伐量分别为3、8、8、17万亩。　　公司将通过“林纸一体化”获取新的林业资产，该盈利模式具备可持续性。公司在时机成熟时有望继续收购新的林业资产。　　通过压缩新闻纸规模、技术改造和建设40万吨超级压光纸，公司造纸资产的收益在未来3年将持续增长。　　不确定因素   40万吨超级压光纸项目投产后的盈利状况存在不确定性。 1.“林纸一体化”是公司的长期发展战略   1.1增发后速生林总量达到105万亩   增发后速生林总量达到10

7、5万亩。G岳纸公布的增发方案显示，公司将按照不低于5.4元/股的价格，向机构投资者定向增发2亿股。增发所获的10亿元资金中，6.5亿元用于投资40万吨超级压光纸项目，0.64亿元收购茂源林业子公司折合成23万亩速生林的27.43%的股权、1.19亿元用于从外部收购18.95万亩中成林。105万亩的速生林总量，保证了公司速生林以6年为一周期、17万亩/年的循环砍伐和种植量。　　G岳纸所获得的砍伐指标基本能够满足砍伐需要。根据我们所了解得信息，整个泰格林纸集团每年砍伐指标100万立方米，约合14万亩/年。可以砍伐其所收购的商

8、品林或经济林，砍伐指标可以累积。林业部每年给茂源林业每年10万亩的砍伐指标，在不够使用的情况下可以通过湖南省林业厅获得砍伐指标。由此可认为，G岳纸的砍伐指标足够其使用。　　1.2未来有望通过“林纸一体化”继续收购林业资产   公司“林纸一体化”的盈利模式具备可持续性。增发完成后，公司未来通过每年砍伐17万亩的速生林来