人力资本积累与家庭资产选择

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1、人力资本积累与家庭资产选择——基于断点回归设计*张鹏摘要利用中国家庭追踪调查（CFPS）2010年全国基线数据，本文基于断1点回归设计的设别策略分析了1986年开始实施的义务教育法对个体受教育年限的影响，并着重探讨了个体受教育年限与家庭资产选择的关系。研究结果显示，义务教育法的实施使受影响个体受教育年限提高了0.9年至1.2年左右；个体受教育年限的提高显著增加了家庭参与风险市场的概率以及风险资产在金融资产中的比重。进一步的研究显示，个体受教育年限对进入风险市场的正面影响在人口规模大的家庭以及健康状况差的家庭中更显著。关键词义务教育法，资产选择，断点回归设计，工具变量法一、引言家庭金

2、融是现代金融系统的重要组成部分。家庭金融的研究越来越受重视，资产定价与公司金融是两个传统的金融研究领域，家庭金融将成为与之互补的重要研究分支（Campbell,2006）。在中国，家庭金融的研究意义重大。例如，近些年中国金融市场规模不断增大，家庭金融交易活动日趋活跃，房地产市场、股票市场的波动反映了家庭金融的行为，但其背后的规律有待进一步认识。再比如前几年政府一直采取拉动内需的政策措施，效果却不太理想。中国家庭高储蓄率的原因是什么？对家庭金融决策行为的研究有助于这一问题的解释。Campbell（2006）认为家庭金融即是家庭投资者在效用最大化驱动下，通过合理配置股票、基金、债券等金

3、融资产实现跨期优化，平滑消费。家庭金融涉及了微观经济主体的消费与投资决策，它与各种宏观经济现象都有着千丝万缕的联系。因而，家庭金融是透视中国宏观经济状况的重要微观窗口。家庭如何参与到金融市场当中是家庭金融研究的首要问题。然而与西方国家一样，我国在金融市场中也存在着“有限参与之谜”。家庭的金融市场参与率低，对于股票市场而言，参与率更低。根据中国金融调查2011年的数据，家庭资产仍以房产为主，金融资产尤其是风险资产的占比仍然偏低（马双等，2014）。这与经典的投资学理论相矛盾，经典投资学理论认为，即使投资者存在很强的风险厌恶，只要存在正的风险溢价，他们还是会或多或少地持有风险资产，参与

4、到金融市场中去。因而，面对理论与现实的巨大差距，研究影响家庭金融市场参与（尤其是股票市场参与）的因素至关重要。“有限参与之谜”的研究对于完善经典投资理论很有帮助，具有理论意义；同时它也具有现实意义，随着中国居民人均收入的增长，家庭理财需求的增加，弄清楚收入、年龄、民族、教育、风险态度等因素与家庭资产配置的关系，对于金融产品设计具有重要指导作用。人力资本是影响家庭金融市场参与的重要影响因素。受教育程度是衡量人力资本水平的重要指标。过去几十年，中国的教育事业经历了飞速的发展。在计划经济时期，中国教育发展成就巨大。根据国家统计局公布的数据，1964年中国的文盲率高达33.58%，1982

5、年下降*张鹏，武汉大学经济与管理学院。作者地址：武汉市武昌区武汉大学经济与管理学院，430072；电话：15623936207；E-mail:pengzhangems@whu.edu.cn。文责自负。1本文提到的个体受教育年限均为家户户主的个体受教育年限，即用家户户主的个体受教育年限代表家庭的教育程度。1到22.81%（国家统计局，2011）。此后，在逐步向市场经济转型的过程中，中国教育发展速度进一步加快。其中具有重大历史意义的事件是《中华人民共和国义务教育法》于1986年4月12日通过。中国正式明确施行九年义务教育。从此，中国由普及初等教育（6年）进入了普及初级中等教育（9年）的

6、历史新阶段。根据国家统计局公布的数据，1986年我国的小学毕业率为69.5%，1995年的小学毕业率上升为90.8%，到了2000年以后，小学毕业率已经超过了95%（国家统计局，2014）。此外，中国的文盲率在2010年迅速下降到4.08%（国家统计局，2011）。6岁以上人口的人均个体受教育年限则从1982年的5.3年上升到2013年的9.3年（国家统计局，2014）。可以预见，未来中国人的平均个体受教育年限仍将不断增加，教育对家庭资产选择的影响仍将不断增大。尽管目前已存在大量文献试图从人力资本的角度来解释“有限参与之谜”，但是本文仍具有一定的创新性。本文借助义务教育法的实施这一

7、历史事件，采用断点回归（Regressiondiscontinuity，简称RD）的方法研究教育对家庭风险市场（尤其是股票市场）参与的影响。断点回归可以在断点附近产生近似于随机实验的效果，较好地解决内生性问题。这可以弥补或丰富之前文献在处理内生性问题上的不足。本文是第一篇利用RD方法研究教育对家庭资产选择影响的论文。本文的结构如下：第二部分回顾该主题的相关文献，第三部分介绍RD的识别策略，第四部分介绍使用数据及选取的变量，第五部分为实证分析结果，第六部分为稳健性检验，