房地产行业资金链分析

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1、2011年10月17日房地产开发行业2011年日常报告评级：持有维持评级行业研究长期竞争力评级：等于行业均值房地产行业资金链分析市场数据(人民币)行业优化平均市盈率26.02对峙局面打破的关键在于资金紧张程度市场优化平均市盈率22.26国金房地产开发指数4466.80房地产行业目前处于“量缩价滞”的对峙状态，而判断打破这种局面的关沪深300指数2901.22键仍在于企业资金状况这个老套的话题，正如我们在三季度策略报告曾提上证指数2612.19出，历来行业调整过程中开发商主动调价的行为都较难发生，唯有资金压深证成指11568.17力才是迫使企业降价的真

2、正动力。中小板指数5920.47开发商仍有资本和购房者博弈房价从06年至10年，开发商资金盈余占总支出的比例约为9%至29%，也即5783如果开发商资金盈余占资金支出的9%左右时，其资金紧张程度将接近08年水平，被动降价压力较大。而如果在今年上述情形的出现，需要开发商5283两大资金来源的银行贷款和定金及预收款合计增速下降至8%，而目前两者4783合计增速仍为19.4%，所以行业短期内出现系统性资金断裂风险很小，开发商仍有资本继续和购房者博弈房价。4283投资策略101018110107110408110701110922我们判断地产股的投资机会在

3、年底，因为届时成交会放量。理由在于年底国金行业沪深300房价的调整将更为实质，因为虽然短期行业不存在系统性资金断裂风险，但资金紧张程度在年底会进一步上升，并且目前地产企业高管的考核指标更侧重于销售收入而非净利润，管理层为完成年初制定目标也存在主动降价的动力，而经历了金九银十旺季不旺的销售，市场基本不存在对对年底市场销售好转的预期，但我们认为年底由降价引发销售回升的可能性较相关报告大，建议逢低增持地产股，推荐万科，保利地产，华侨城，首开股份，雅戈尔，福星股份。1.《佛山限购政策点评》，2011.10.11风险提示2.《1-8月全国房地产市场运行数据点评》

4、，2011.9.13购房者预期发生较大转变，导致成交长期低迷。3.《1-7月全国房地产市场运行数据点评》，2011.8.10曹旭特分析师SAC执业编号：S1130511030006(8610)66211658caoxt@gjzq.com.cn-1-敬请参阅最后一页特别声明用使司公限有理管金基富添汇供仅告报此此报告仅供汇添富基金管理有限公司使用行业研究对峙局面打破的关键在于资金紧张程度房地产行业目前处于“量缩价滞”的对峙状态，而判断打破这种局面的关键仍在于企业资金状况这个老套的话题，正如我们在三季度策略报告曾提出，历来行业调整过程中开发商主动调价的行

5、为都较难发生，唯有资金压力才是迫使企业降价的真正动力。研究思路：尽管上市公司的数据更容易获得，但我们在此选择用全行业的数据做分析，理由有两点：一、目前行业的市场集中度仍较低，如今年一、二季度上市公司市场占有率仅为10.4%和7.6%，所以全行业的数据更能代表众多中小企业的实际资金状况。二、上市公司的品牌和规模优势能帮助其获得更多融资渠道，其资金状况会明显优于全行业水平。结论：我们认为目前地产公司的资金链紧张程度与历史最差时期相比仍有一定差距，短期不存在系统性资金断裂风险。资金链收紧程度与历史低点仍有差距下表中所列指标为我们测算企业资金链的基础

6、，其中值得一提的有两项：经营总收入。这是计算现金支出中各项税费的基础，但经营总收入不等同于销售收入，因为经营总收入才是“结算收入”的概念，目前地产公司预收款余额虽足够充足，但结算预计不会有明显增长，因为结算即必须支付各项税费，而企业目前融资明显受到更多限制，企业并没有动力确认结算收入，因此我们预计经营总收入全年增长10%，增幅同比下降5个百分点。房地产投资。我们用这一指标来代替资金支出中的建安成本，但房地产投资额并非实际发生的现金流，因为当年新开工项目所对应的地价款会计入房地产投资额中，而这部分费用都是在开工前都已经付清，所以按投资额来代替建安成本

7、会存在重复计算土地购置费用的问题，我们在此预估当年新开工面积和地价款，在房地产投资额中扣除后，来近似代替建安成本支出。图表1：测算地产企业资金链所需指标测算流土地购房地产房地产新开工土地购房地产动性所商品房经营总资产负营业税土地增营业利新开工土地购置面积土地购开发投开发投土地增贷款利增速增速面积同置楼板开发投需基本销售额收入债率率值税率润面积置面积同比增置单价资同比资中的值税率比增长价资指标长增长地价款2006205101804774.1%6.2%0.7%166978131367911028343193821346.04%20072960444%233

8、9730%74.4%7.1%1.6%24379459021.1%4060910.4%11983