金融市场波动及其传播研究

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1、上海交通大学博L学位论文金融市场波动及其传播研究摘要世纪交替之际，经济金融全球化促使世界经济产生巨大变化，同时也引发许多新的问题，尤其是经济金融体系的脆弱性更加引人关注。上个世纪最后十年，金融危机接踵而至，例如1992—1993年的欧洲货币危机、1994—1995年的拉美金融危机和1997．1998年的亚洲金融危机均给危机受害国经济带来巨大冲击。针对危机和传染的讨论可谓汗牛充栋，但由于专业知识和社会背景的差异，不同的主体均从各自不同的角度，强调危机和传染的不同侧面，通过不同的表达方式来论述危机和传染问题，学者、官员、投资者、企业家

2、和新闻媒体眼中的危机和传染不尽雷同，由此形成了对危机和传染的不同理解和定义。，j金融危机的研究首先要建立在对危机和传染统一的定量化判断的基础之上。但是在目前已有的研究中，危机的判定标准差别较大，缺乏系统深入的定量研究，各种研究成果之间缺乏可比性：大部分的传染度量方法目前因受制于经济计量学理论发展的瓶颈还难以得到广泛应用。目前危机和传染的定义及判断尚缺少统一且定量化的标准，成为相关研究进一步深入的主要障碍，这是本文力图解决的主要问题。因此本文将从金融市场的波动性出发，从波动与危机、传播与传染的概念及其相互关系着手，以货币危机的研究为

3、重点，给出危机和传染的科学定义和定量化判断方法，阐明从波动到危机、从传播到传染演变发展的客观规律。本文的主要研究内容和结论有：1．提出从波动到危机，从传播到传染的思想，以此统一危机和传染的定义。本文认为金融危机首先是一种波动，同时又是波动发展积累过程中从量变到质变的升华和转化，具有破坏性。因此危机的定义应从波动的分级入手，籍此将各种危机判断和界定统一到对波动的度量和辨识上来，使危机的定义建立在科学定量的基础之上，这是进一步深入研究的前提。类似的情况还存在于对传播和传染等概念的认识，卜。本文提出传染是传播的特殊情况，即传染是传播机制

4、出现结构性变化的结果，将传染的识别统一到对波动传播机制动态变化的考察上来。2．提出两种新的波动度量和危机判定方法，即概率测度法和波动率法。概率测中文捅萤度法的思想是将危机事件视作小概率事件，波动率法通过比较短期波动率相对于长期波动率的动态变化捕捉汇率波动的异常变化，并给出三种计算波动率比值的方法。基于对灾难事件或危机概念常识性的理解，以及对波动描述指标的统计推断，本文给出不同波动状态的分级方案，即危机的判定标准。将这两种方法应用于1997—1998年亚洲金融危机的实证分析并进行比较。概率测度法与波动率法的应用比较显示：概率测度法测

5、量的是某一时刻点上汇率波动的状态，而波动率法测量的是汇率在短期内相对于长期而言的波动状态；波动率法对于汇率的跳变比较敏感，因此适宜捕捉汇率运动中相对于长期变化而言比较异常的短期变化；如果汇率在危机发生之前一段较长的时间内变化平缓，波动率比值对短期内的小幅波动会较为敏感，利用波动率法对危机进行判别，进入危机状态的时刻点有时要早于利用概率测度法得到的结果；采用目度数据时，概率测度法和波动率比值计算方法1识别出的危机时期基本上与公认的看法相吻合，是两种比较适合判断危机发生的方法：采用月度数据识别出的危机时期与公认的看法稍有差别，对三种波

6、动率比值计算方法的比较显示：方法3x,tTE率波动最为敏感，提前警示能力最强，最适合用于预警；方法l则次之，比较适合用于判断危机；方法2相对较弱，变化比较迟缓。3．在危机早期预警系统的设计中，基于对市场波动的观测与辨识，对预警流程进行逐层细化和扩充，将整个预警流程划分长期、中期和短期预警三个层次，即引入多时标，能够根据形势的变化改变对指标的监测频率并调整观测指标集，尽可能提高系统洞察市场变化的能力，以适应不同形势下的监测与预警需求，相应地在预警指标的选取上从长期、中期和短期三个层次构造预警指标体系，其中的短期预警结合第三章对波动状

7、态分级的研究，通过对短期预警指标，即波动率比值的监测，判定汇率运动的不同波动状态。将上述方法应用于1997—1998年亚洲金融危机中泰国和菲律宾的实证分析。4．提出通过检验金融市场的引导和互动关系来考察传染现象的新方法，运用葛兰杰引导互动关系检验方法来考察市场之间引导互动关系在不同时期的变化，以此判断传染的存在性，并将之应用于1997-1998年亚洲金融危机期间的外汇市场和股票市场的传染研究。引导互动关系是定量描述市场之间关联状况的有效手段，基于引导互动关系的传染检验方法简单直观，实际应用具有一定的普适性。研究结果表明，危机期间各

8、市场之间的引导和互动关系远比危机前和危机后较为平稳的阶段要复杂得多，多数市场在危机前并不存在引导和互动关系，而在危机期间出现了引导和旺动关系，传染现象在所考察的多数市场中均存在。5．从全球大系统的角度探究全球经济金融动荡的系统根源以及世界经济系统发