透明性影响市场定价的机理研究(I)

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1、透明性影响市场定价的机理研究(1)　　摘要：即时交易行情又称市场透明性，它会吸引交易者的注意力，使交易者的定价决策紧紧跟随行情，从而丧失投资决策的独立性。使用上海证券市场指令数据进行实证，发现大量指令的委托价格都聚集在指令簿揭示窗口内，窗口越窄吸引力越强，价格波动越小吸引力越大，价格波动幅度如果大致在揭示窗口内时，交易者就把这种价格波动理解为噪声。由于即时行情的刷新速度快于交易者的处理能力，损害了市场信息的处理效率，建议每个交易日设定更多的暂停交易时间段，如每隔一个小时暂停]5分钟，以提高市场价格形成的有效性。中国论文联盟www.lw54.com

2、编辑。作文/zuowen/　　关键词：即时行情；指令簿；揭示窗口；指令流　　　　1引言　　　　各国证券交易所对即时行情信息的公布规则有所不同，即时行情的公布程度又称为交易的透明性，国外的研究表明交易透明性对市场定价有很大的影响力，那么在中国股票市场中市场的透明性如何影响交易者的决策。　　因为透明性为交易苦提供了市场均衡(或者不均衡)的即时信息，交易者可以在任意交易时间内以即时行情信息为参考坐标，决策自己是否需要下单成交、选择什么价位的委托价格，所以透明性本质上为交易者提供了注意力，或者说一种短期的框定效应。可以合理地推测，在中国股票市场中大量指令

3、被即时公开的价格信息所吸引(如图1所示)，大部分交易者选择的委托价位落于即时价格附近很小范围内，而远离揭示窗委托价的指令只占很小一部分，因为大部分交易者会认为如果即时价格不适合会选择不下指令，而不是把指令置于远离揭示窗的位置。　　　　基于透明性对市场定价影响力的研究是金融市场微观结构理论的新领域，国内少有相关的研究，了解透明性的作用机理有助于深入分析市场交易机制对信息传递的影响作用以及设计改善市场效率的交易制度。本文将实证分析市场透明性影响定价的机理、透明性是否对定价存在影响力、影响力的日内时间分布特征、报价窗口宽度对影响力的作用、短期价格波动对

4、影响力的稳定性是否产生作用等。　　号表示用价格波动极差计算的WL值)，显然价格波动幅度要小于涨跌停幅度，并且这一价格幅度范围内都存在交易，可以更精确地度量WL。在表1中，最后一项是WL-R的值，尽管该值比WL增大了，但是仍然要比WO值显著小，由于空间有限没必要把t检验值列入表中，总之WL-R值的结果也同样支持即时行情对限价指令具有吸引力的观点。　　　　　　3即时行情吸引效应的的段性质　　　　交易行情的吸引力源于公开即时信息强烈吸引交易者的注意力，大量的交易者在非交易时间内可能会对各个感兴趣的股票做出相对独立的评价，但是在交易时间内，面对即时信息，

5、即时成交信息以及报价信息会不断地修正交易者心里的预期价格。如果交易者的要价偏离公开信息窗口较远，一般做出两种选择：①跟随市场，修正自己的定价；②暂缓递交指令，观察公开信息的进一步变化再做决策，交易者观察市场交易的时间越长，就越会倾向于修正自己的定价偏离，所以交易公开信息对限价指令的吸引力会随着时间的推移而增强。思想汇报/sixianghuibao/　　用WO与WL的比值衡量吸引力效应的强弱，通过WO／WL依时间段的变化可以考察到交易即时信息吸引力的时间变化趋势：图2是交易斗各时段的吸引力强度变化曲线，上海证券市场每个交易日的连续交易时间段为9：3

6、0～11：30和13：00～15：00，共4个小时，现在将4个小时等分为16个时间段，每个时间段为15分钟-从图2可以看出，即时信息的吸引力基本上是递增的趋势，在下午开盘交易(第9个时段点)的时候有个时段点例外，吸引力有大幅的下降，主要是因为许多交易者中午休盘的时候下了指令，而这些午盘的指令都会累积到下午开盘再交易，那么为什么午盘停止提供即时信息(此时也停止了交易)会导致吸引力下降。　　　　闲为小午停盘的环境下，停止了即时信息的刷新和供给，交易者在刷新停止的情况下，其注意力可以从活动的交易盘面中得到转移，进而能够相对独立地对委托价格进行决策，不被

7、即时行情所左右，将第8时间段和第10时间段用一根点虚线连接，很明显地发现被中午停盘隐文的趋势。　　　　午盘对吸引力的稀释作用反映了交易者处理信息能力有限。大量的金融市场微观结构理论文献表明，高频交易本身能传递信息，市场私有信息能通过某些交易特征(如报价、交易址变化等)外漏，但交易者的信息处理能力是有限的，面对刷新频率很快的交易和报价信息，不可能迅速地理解并且做出反应。随着交易时间的推栘，即时信息的吸引力越大交易者越被动地追随即时信息，而当交易暂停一段时间，交易者可以用更多的时间去理解市场上的各种信息，因此推断如下。中国毕业www.lw54.com

8、编辑。　　(1)如果股中每个交易设定更多的暂停交易时间段，比如每隔一个小时暂停15分钟，可以让交易者充分地突破信息处理极限，从而能够更加