房地产信托基金的法律模型研究

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1、房地产信托基金的法律模型研究作者：周天林，北京市高朋律师事务所上海分所合伙人，法学博士，上海律协银行与金融业务研究委员会副主任。沈旻、朱燕均为北京市高朋律师事务所上海分所律师。本报告除前言外，共分6个部分，分别为房地产信托基金的组织形式、受托模式、管理方式、资金监管和运作流程、房地产信托基金的设立、房地产信托基金的风险控制、房地产信托基金的投资原则和投资方式、信托受益权凭证的流通问题、房地产信托基金的外部制度。前言　　一、基本概念　　REITs定义：一种采取公司或者商业信托的组织形式，集合不特定的多个投资者的资金，由专业的投资管理机构，以多种方式运用于

2、房地产投资领域，并将绝大部分收益分配给投资者的一种投资机构。　　根据REITs资金投资的对象不同，REITs可以分为抵押型REITs、权益型REITs和混合型REITs。REITs实际上是房地产证券化产品。其中抵押型REITs属于房地产债权的证券化产品；权益型REITs属于房地产权益的证券化产品。依照商业信托原理设计是指信托机构面向公众公开发行或定向私募发行房地产投资信托受益凭证筹集资金，将其投向房地产项目、房地产相关权利或房地产证券等，投资所得利润按比例分配给投资者。REITs的主要分类类别主要内容收入来源权益型REITs拥有及经营房地产项目物业租金

3、收入抵押型REITs向房地产项目持有人及经营者提供贷款贷款利息混合型REITs投资于房地产项目，也发放贷款租金收入和贷款利息 　　二、“软金融”的魅力　　尽管位列“支柱产业”，但由于政策机构担忧经济过热以及金融风险，自2003年以来，我国房地产宏观经济政策“一直从紧”。　　2008年，随着民生新政、土地新政、金融新政的实施，政府次第出台更严厉的政策措施。结果，全国房价趋降，预售相继出现困难，而随着股市的萧条与房地产信贷政策收紧，房地产业的冬天已悄然来临。　　房地产最敏感的问题是资金问题，是金融问题。房地产资金的三大主流渠道（预售、信贷、上市）相继出现梗

4、阻，民间借贷利率迅速攀升。如何在困境中寻找更多的融资途径，成为各个房地产企业生存之命门。35　　由于大量土地囤积在流通环节，客观上导致土地资产被严重高估。上市房企非理智的屯地行为，无形中将土地价值高估的风险转嫁到证券市场。同时，通过开发贷款，土地风险又转嫁给银行，造成了严重的金融风险。　　央行和银监会8月底联合下发《关于金融促进节约集约用地的通知》，要求严格商业性房地产信贷管理。其中，禁止金融机构向房地产开发企业发放专门用于缴交土地出让价款的贷款；对国土资源部门认定的建设用地闲置2年以上的房地产项目，禁止发放房地产开发贷款或以此类项目建设用地作为抵押物

5、的各类贷款（包括资产保全业务）。此举表明了中国人民银行及银监会严格控制房地产信贷风险的决心，同时杜绝开发商囤积土地。　　我们认为，采取强硬的宏观政策是必要的，但还应该考虑政策的刚性所带来的烂尾成风的风险面。在最近的政策中我们已经看到，管理部门为了谋求经济平稳发展与减少银行坏账风险所做的平衡努力。　　房地产信托、准房地产基金、房地产信托基金以信托产品之灵活性，将对僵硬的投融资政策形成一定软化、调适作用。我们应该记得，在贷款不允许进行股本权益投资的刚性约束下，过桥贷款、软贷款、信托投资发挥了调节作用。这就是“软金融”魅力所在。　　本文拟对我国房地产信托基金

6、的法律模型进行初步研究，以对我国房地产信托融资实践有所启发。我们研究房地产信托基金的目的有两个层面，第一个层面是为当前我国房地产信托、准房地产基金的实践提供启发，因为规范的REITs遵循的原则、原理、交易结构对相对较低层次的该类金融产品具有显著的指导意义和参考价值，第二个层面是为信托公司试点规范的房地产信托基金进行制度设计方面的前瞻研究，同样是为将来的规模化、规范化实践提供若干有益之思路。　　目前，房地产信托成为刚硬的房地产政策的缓冲层，一些信托公司在防范风险的同时，也在探索信托融资的模式，包括债权信托、资金信托、房地产信托、夹层融资等。2008年6月

7、24日，中信信托宣布，已和新加坡嘉德置地集团在京合资成立“中信－凯德科技园区投资基金”。这是国内投资者参与的首只按照国际私募基金模式设计和管理的房地产股权投资基金。该信托产品是经中国银行业监督管理委员会批准的第一支按照国际标准REITs经营管理模式设计的，信托财产盈利模式是稳定的租金收入、资产升值和退出时项目股权溢价的收益，该产品的出现是一个积极的信号。我国房地产宏观经济政策概览2003年4月央行《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》2003年8月《关于促进房地产市场持续健康发展的通知》2005年3月老国八条出台2005年5月国务院办公厅转发建设部

8、等七部委《关于做好稳定住房价格工作的意见》（新国八条）2005年10月国家税务总局发布了《关于