货币政策系列之三：中国央行货币政策工具箱，基于欧央行与英格兰央行的经验

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1、中国央行货币政策工具箱：基于欧央行与英格兰央行的经验2宏观研究报告P目录第一部分欧洲央行货币政策框架和工具应用5一、欧央行货币政策目标和框架51、选定物价稳定作为最终目标52、货币与经济分析相结合的“双支柱”框架5二、欧央行货币政策量价调控机制61、存款准备金制度62、基准利率63、公开市场操作6三、欧央行货币政策工具箱71、危机前期的非常规政策72、危机恶化阶段的非常规政策83、负利率时期的非常规政策94、欧央行非常规货币政策的传导95、欧央行非常规货币政策效果10第二部分英格兰银行货币政策框架和工具应用11一、英格兰银行货币政策目标和框架111、稳定物价为目标112、货币政策决定机制1

2、1二、英格兰银行货币政策量价调控机制121、银行利率122、量化宽松15三、英格兰银行货币政策工具箱151、指数化长期回购工具（ILTR）162、贴现窗口便利（DWF)163、协议性的定期回购便利（CTRF)174、融资换贷款计划（FLS）175、英格兰银行贷款便利工具的区别17第三部分中国央行潜在的货币政策工具18一、中国央行目前货币政策机制和工具181、数量调控为主、价格调控为辅182、中国央行货币政策工具箱19二、中国央行货币政策局限性和选择191、降准还是降息？192、结构性货币政策20三、中国央行潜在结构性货币政策工具211、增加现有工具操作频率和期限212、定向工具有发展空间2

3、13、增加货币政策工具的灵敏性214、扩大抵押品范围&减少质押量21中国央行货币政策工具箱：基于欧央行与英格兰央行的经验3宏观研究报告P图表目录图1欧央行货币政策“双支柱”框架5图2非常规政策推动欧央行资产迅速扩张11图3英格兰银行的官方利率（银行利率）13图4英格兰银行利率下限制度14图5基础货币和法定存款准备金率的相对贡献率18表格1欧央行次贷危机前期采取的非常规政策工具7表格2欧央行次贷危机恶化阶段采取的非常规政策工具8表格3欧央行负利率时期采取的非常规政策工具9表格4抵押品范围的差异17表格5参与者的异同18第一部分欧洲央行货币政策框架和工具应用一、欧央行货币政策目标和框架1、选定

4、物价稳定作为最终目标欧央行实行单一货币政策目标制，即维系物价的稳定。欧央行通过公开市场操作影响中介目标（M3和HICP），进而在中长期实现物价的稳定。价格稳定即为中期HICP低于但接近2%水平。把维持价格稳定作为中期目标，主因央行的货币政策操作时滞较长，故对短期通胀做微调没有意义。2、货币与经济分析相结合的“双支柱”框架欧央行“双支柱”框架重视货币与经济分析相结合，目的是在分析影响价格稳定的因素时能做出全面、前瞻的整体评价。经济分析从商品、服务和要素市场三方面的供求变化评估短期和中长期影响价格稳定的因素。货币分析着力于识别货币的潜在增长率，但同时还关注资产价格波动，以便于对威胁金融与价格稳

5、定的风险做前瞻性反应。欧央行为理事会的决策构建多种货币金融情景供其交叉检验，比较各种冲击对货币、信贷增长路径及对最终经济产出的影响。图1欧央行货币政策“双支柱”框架资料来源：ECB，太平洋研究院整理二、欧央行货币政策量价调控机制欧央行货币政策工具设置基于欧元区以银行信贷等间接融资为主的特点，包括最低存款准备金制度、基准利率和公开市场操作。1、存款准备金制度最低存款准备金制度是欧央行典型的数量型货币政策工具。欧央行存款准备金管理制度与我国基本相似，但也存在一定区别。首先，交存基数方面，欧央行体系下准备金交存基数包括金融机构发行的债券，并未将非银行业金融机构的同业负债纳入缴存范围。第二，交存比

6、例方面，欧央行基于存款的不同期限实施差别化存款准备金，我国实施差别化存款准备金比例制度。第三，操作频率方面，欧央行存款准备金率长期稳定，操作频率低，原因在于欧央行主要目的是维持货币市场稳定，无需依赖其调剂流动性。第四，欧央行货币政策操作更重视利率手段，数量手段更多承担辅助角色。欧央行法定存款准备金与超额存款准备金的利率分别和主要再融资操作（MRO）利率及存款便利利率挂钩。2、基准利率欧元区基准利率体系包括主要再融资操作利率（MRO）、边际贷款便利利率和存款便利利率。边际贷款便利利率和存款便利利率分别代表隔夜市场利率的上下限。货币市场上，欧元区银行间同业拆借利率（EURIBOR）、欧元区隔夜

7、借款平均利率（EONIA）和欧元区回购参考利率（EUREPO）也是具有代表性的货币市场基准利率。3、公开市场操作公开市场操作主要有四种：主要再融资（MRO）、长期再融资（LTRO）、微调（FTO）和结构性操作（SO）。通过五种交易方式达成公开市场操作，其中最重要的是以回购协议或有担保的贷款为基础的储备交易，其它四种为直接交易、发行债券、外汇互换和定期存款。次贷危机前期，欧央行隔夜和7天期限的公开市场操作频率（MRO）显著