市场脱虚向实的关键

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1、证券市场脱虚向实的关键李宗和     徐德顺随着我国资本市场改革向纵深发展，对金融资金监管力度的加强，资金不进实体经济而在金融系统内套利，“空转”的现象会得到有效遏制，2017年证监会加速了供给侧等待过会企业“堰塞湖”IPO的节奏，积极泄洪处理以前年度积累的上市排队企业，为市场引入了好的“珍珠”公司，但是随着上游“堰塞湖”的减压，下游又会形成新的限售流通股（大小非）“堰塞湖”，两大“堰塞湖”的规模大小、动态变化，涉及广大中小投资者、机构投资者和原始股东的利益，因此科学处理IPO排队和限售流通股是关系证券市场能否健康发展的重要举措，也是金融降杠杆，脱虚向实的有力抓手。“堰塞湖”的形成原因一

2、.IPO排队我国企业基数大，间接融资成本高，中小微企业融资被游离在银行系统之外，上市公司制度安排的缺陷、先天不足使上市公司原始股东，机构投资人对公司上市后能获得的超额利润有强烈的利益诉求，首发平均20～25倍的市盈率，通过适当的二级市场的操作，就能获得几十倍、上百倍的收益，对于一个脚踏实地做实业的企业家一辈子、甚至几辈子都难以逾越，而在证券市场只要原始股东持有者，静等限售股的解禁，就能大赚特赚，因此企业等着排队上市，截至2017年6月22日，中国证监会受理首发企业585家，其中，已过会50家，未过会535家。未过会企业中正常待审企业502家，中止审查企业33家。等待监管部门过会，上市公司

3、排队形成的“堰塞湖”在目前经济处于新常态，合并经济下行压力加大的客观环境下，企业上市还将是挤破头的、长期存在的淘金现象。二.IPO上市首发限售流通股我国证券市场成立初期，既要通过上市募集资金，又担心企业股票全在市场上流通，国有企业股份制改造后控股权会丧失，为规避上市矛盾，管理层创造性地设计出了“股权分置”的制度。这使得A股市场诞生时上市公司内部就普遍形成了“两种不同性质的股票”，即流通股和非流通股并规定大股东和法人股所持股份不可以流通，即所谓的“非流通股”。大非是指占总股本5%以上的非流通股东所持股份，小非是指占总股本5%以下非流通股东的所持股份。大小限是指2006年股改基本完成后，重启

4、IPO产生的限制流通股即是大小限，那时以前股改造成的大小非的问题尚没有根本解决，无数新的大小限又出炉，大小限的诞生遗传了部分股权分置大小非的基因，不是禁止流通交易而是一定期限内解禁变成流通股，2014年至2016年首发IPO6/6571家，首发流通股333.98亿股，按照流通与限售股的平均比例1:3计算，首发限售流通股应有1001.94亿股，随着IPO不断扩容，限售流通股基数相应递增，“堰塞湖”变得越来越大，压力在增强。三.再融资定向增发限售流通股上市公司可流通的股份是以原有的流通股股份为基础，原非流通股可上市流通的股份不多，从近年来公布定向增发方案的上市公司来看，定向增发的股份份额并不

5、低，而定向增发形成限售流通股股份与原有的限售流通股股份相比，所占比例甚大，有的甚至超过了原有限售流通股数量，根据同花顺数据统计，2014年上市公司定增募资仅6906亿元，2015年两市有超过800家公司通过定增募集资金12396.45亿元，2015年完成定增的公司中有15家募资规模超过百亿元，2016年再创历史新高，由此不难看出，定增已经成为了A股最重要的再融资通道，上市公司实施定增的数量和规模连创新高，加大了“堰塞湖”的容积率。四.送、转增限售流通股送股是上市公司将本年的利润留在公司里，发放股票作为红利，送股后，公司的资产、负债、股东权益的总额结构并没有发生改变，但总股本增大了，同时每

6、股净资产降低了，股价也相应降低。转增股是指公司将资本公积金转化为股本，转增股本并没有改变股东的权益，但却增加了股本的规模，结果与送股相似。由于送、转增使总股本增大，按照一定的比例核算就会同时增加限售股股本的数量，上市公司常用此法扩大限售股，而且会超过首发限售股。上市公司稀释了每股净资产，二级市场股价随之降低，用于吸引投资者，用此办法扩容进行高送转，伴随大股东减持，一直是二级市场的顽疾。此外，还有配股、高管持股形成的限售流通股，但数量少对二级市场影响有限。从图表可以看出，2014年至2017年5月底，上市公司每年首发涨幅平均44%达到证监会的规定上限，市盈率在21～25倍范围，2017年限

7、售流通股本占总股本83.70%，随着时间向前推移股票解禁，形成2014～2016年限售流通股本占总股本比例实际在缩小，而限售流通股本与首发限售股对照，绝对量在增加，“堰塞湖”在不断扩大。6/6表12014～2017年上半年限售流通股项目年份上市数量(个）总股本亿(截至2017.5.31)限售流通股本亿(截至2017.5.31)流通股本亿(截至2017.5.31)首发流通总数亿限售流通股本/总股本（%）首日涨幅（%）平均首发市盈率(%