自主配售权受限对ipo定价过程及效率的影响研究——基于ipo配售策略视角

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1、自主配售权受限对IPO定价过程及效率的影响研究——基于IPO配售策略视角重庆大学硕士学位论文（学术学位）学生姓名：孙川指导教师：周孝华教授专业：金融学学科门类：经济学重庆大学经济与工商管理学院二O一六年五月InfluenceofRestrictedIndependentAllocationRightontheIPOPricingProcessandEfficiency——BasedontheIPOAllocationStrategyAThesisSubmittedtoChongqingUniversityinPartialFulfil

2、lmentoftheRequirementfortheMaster‘sDegreeofEconomicsBySunChuanSupervisedbyProf.ZhouXiaohuaSpecialty:FinanceCollegeofEconomicsandBusinessAdministrationofChongqingUniversity,Chongqing,ChinaMay2016重庆大学硕士学位论文中文摘要摘要新股发行询价制在我国实施之后，效果并不理想。IPO首日高额回报现象、IPO“三高”现象相继出现。虽然针对出现的各种问题，

3、国家对询价制度进行了多轮改革，但至今仍未彻底解决。回顾我国的新股发行制度和询价制改革历程可以发现，我国的询价制度在2013年12月之前，始终受到众多条件的制约，尤其是承销商没有自主配售权。这是我国询价机制区别于其他国家的一大特征。直到2013年12月13日，新的《证券发行与承销管理办法》终于赋予了承销商自主配售权。但好景不长，2014年3月21日，我国证监会再次对配售机制进行限制。自主配售权的受限与我国询价制实施效果不理想之间有无关联，值得思考。基于这样的背景，论文对我国询价制下的IPO定价相关问题进行了研究。论文借鉴并改进了Benn

4、ouriandFalconieri构建的拍卖模型，将之应用于IPO的配售中，在一个更一般的信息环境中，通过机制设计，研究机构投资者在对新股价值存在异质预期下的IPO配售策略，并将之与投资者同质预期下的配售情况进行比较。模型结论表明：最优配售时，存在一个门槛值，当所有机构投资者揭示的私人信号都低于这一值时，新股全部配售给散户投资者；当大于这一门槛值时，机构投资者可以获得配售，配售数量随信号的递增即更高的报价而增加，具体配售数量满足一特定方程。当机构投资者是同质预期的，门槛值大于异质预期下的门槛值，说明承销商通过提高获配门槛值对机构投资者

5、合谋进行惩罚，配售方案为机构投资者之间同比例配售。在机构投资者风险中性情况下，无论机构投资者是同质或异质，新股全部配售给散户投资者。进一步的实证结果表明，在2014年改革之后，询价对象的报价集中度显著提高，有合谋压价的迹象，而承销商在自主配售权受限的情况下，尽量提高了门槛值，达到或接近了有效报价上限，来对抗询价对象的合谋。在接下里的回归分析中，研究结果显示改革后的IPO定价效率不升反降，并且证明了IPO相对定价和询价对象报价差异性显著正相关。结合改革后报价差异性显著降低的事实，这进一步说明，承销商自主配售权受限之后，虽然抑制了IPO发

6、行的“三高”现象，但却导致IPO发行价偏低。关键词：询价制，自主配售权，配售策略，报价，IPO定价I重庆大学硕士学位论文英文摘要ABSTRACTTheimplementationeffectofIPOinquirysystemisnotidealafteritwasimplementedinChina.ThephenomenonofhighreturnsonthefirstdayoftradingandthreehighindexesofIPOemergedinsuccession.Althoughthegovernmenthasal

7、readyledsomereformationsaimingatalltheseproblems，ithasnotbeensolveddrastically.ReviewingthestockunseasonedissuancesystemandthereformationsofIPOinquirysysteminourcountry,wecandiscoverthattheIPOinquirysystemofourcountryhadbeenrestrictedbyallkindsoflimitedconditionsbeforeD

8、ecember13,2013,especiallylackingoftheindependentallocationrightofunderwriter.Thisisamaincharacteristicdifferin