共同控制下的企业合并_协同效应还是财富转移_第一百货吸收合并华联商厦的案例研究new

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1、共同控制下的企业合并：协同效应还是财富转移中国工商管理评论共同控制下的企业合并!协同效应还是财富转移!——第一百货吸收合并华联商厦的案例研究!朱红军杨静张人骥!!!!!!摘要&本文以第一百货吸收合并华联商厦为例，分析了共同控制下的企业合并与公司治理之间的关系。通过对合并方式、换股比例以及现金选择权等内容的分析，我们发现在大股东完全控制下的企业合并并没有实现合并的协同效应，而是将流通股股东的财富转移到了大股东手中。当地方政府充当了大股东角色时，这种财富转移不仅反映了大股东的控制权收益，更体现了政府对公司治理的影响。

2、因此，规范政府治理是当前经济转型中的一个关键步骤，也是规范公司治理和完善证券市场的前提和基石。关键词：企业合并协同效应财富转移控制权收益一、引言一个成熟的市场包括有效的资本市场%透明的经理人市场!以及一个活跃的并购市场$这些市场的相互协作将实现市场经济有效配置资源的功能$其中!并购市场的活跃程度!也是衡量资源配置效率一个重要标志$通过企业之间的并购!可以更换经营不力的经理人!提升目标企业的经营绩效!实现并购的协同效应$我国自资本市场创立以来!市场上企业之间的并购从无到有!日渐活跃$然而!已有的文献发现我国企业之间

3、的并购并未实现并购的协同效应!在短期内也不能给股东带来财富的增长$这似乎反映出并购市场不是一个有效的市场$目前!我国上市公司多数是大股东控制下的企业!而大股东一般是某级政府或资产管理公司形态的准政府机构$当这一类大股东主导企业并购时!上市公司之间的并购就演变成政府主导下的非企业行为$这样的企业合并不但不能实现并购的协同效应!反而可能带来一个更重要的问题!即大股东借企业合并的机会剥削小股东的利益$为了考证这一理论与实践上的重要观点!我们研究了上海市第一百货商店股份有限公司"以下简称第一百货’吸收合并上海华联商厦股份

4、有限公司"以下简称华联商厦’的案例$第一百货和华联商厦的合并案是我国首起在大股东共同控制下以吸收合并方式完成的上市公司之间的合并!给证券市场带来了巨大反响!对证券监管部门%会计准则制定机构等也提出了许多前所未有的问题$本文以第一百货吸收合并华联商厦为案例!分析了合并方式的选择!换股比例的设定!现金选择权的安排!合并的成本和收益等内容$研究结果发现!在我国目前的法律环境和特殊的制度背景下!并购活动可能转化为控股股东通过侵害中小股东利益为自己转移资源的途径和手段!而并未实现管理%财务等方面的协同效应$因此!只有不断健

5、全和完善法律体制和公司治理机制!科学定位政府的职能和作用!让并购活!!!!!!!本研究成果得到上海财经大学会计与财务研究院资助!以及上海市重点学科经费和上海市哲学社会科学规划课题""#$%&’&$$(#的支持$我们感谢上海财经大学会计与财务研究院陈信元教授%原红旗教授!会计学院汪辉博士!上海证券交易所上市部喻立勇先生等提出的富有建设性的建议$我们还要感谢上海财经大学会计与财务研究院学术讨论班的各位参与者提出的宝贵建议$文中的一切错误与疏漏!概由本文作者承担$+))*,!管理世界"!月刊"#$$!年第"期动更大程度

6、上成为一种市场行为!切实维护中小投和#607&=C&’,322D%!以及#6(&0:&-9和#,&==&’资者权益!才能使得资源得到更有效地配置",32;;%等人的研究结果均发现公司并购后的经营业绩有所下降*K60(.-&(,32F;%则发现公司并购后二、已有的研究结果及其解释的业绩没有显著提高*由此看出!国外学者对并购!一"企业并购的一般理论效应的研究并未得出一致的结论*企业并购##$%$#&’(&’)$%*+,-)-.-/0%是!二"我国并购的经验结果及其代理理论分析市场经济下实现资源有效配置的一种重要手段!

7、具与国外互相矛盾的研究结果相似!国内学者的体包括合并&兼并&收购&接管等内容’自12世纪末研究结果也不尽相同*陈信元和张田余,3222%以以来全球已历经了!次企业并购的浪潮!每一次的322F年上海证券交易所挂牌的有重组活动的公司并购浪潮都给世界经济带来巨大且深远的影响"我为样本!研究结果发现市场对并购公司的重组没有国自3224年的(宝延事件)以来!上市公司之间股明显的反应*洪锡熙和沈艺峰,DLL3%分析了4个公权转让&吸收合并等并购行为层出不穷!并已通过司多次收购同一个上市公司的案例!也发现并购并证券市场形成了一

8、个活跃的并购市场*不能给目标公司带来显著的超额报酬*李善民和陈针对活跃的并购市场!国内外学者展开了大量玉罡,DLLD%对3222GDLLL年间我国证券市场的的研究!研究的焦点集中在并购动机和并购效应两4"2起并购事件进行了研究!但结果表明并购仅能个方面*从并购动机看!经过多年的研究!学术界提给收购公司股东带来显著的财富增加!而对目标公出了差别效率理论+经营协同效应理论&分