1-许小年本届政府思路不是印钞票

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1、许小年本届政府思路不是印钞票6月13日，许小年教授作为特约嘉宾参加了由中国企业家俱乐部举办的“中国绿公司联盟朗诗圆桌会”活动，向参会的52位绿公司联盟代表发表了关于当下经济形势的演讲，许教授表示，中国现在处于经济转型期，企业家要宁可踏空，不可断粮。　　许小年：我们先看一下世界三大经济体的大概情况：美国已经走出谷底，正在复苏的过程中，经济不断向上。对于欧洲而言，最坏的时刻还没有到来，我刚从法国回来，和法国、欧盟的学者、官员交流，再次印证了这个观点。　　中国经济的调整才开始，下行的趋势会保持一段时间　　把这三大经济体放在一起比较，是为了从经济的基本面进行结构性分析。影响宏观经济的结

2、构性因素有多个，我今天想强调其中之一，这就是资产和负债的结构，从国家资产负债表失衡的角度分析全球金融危机以及中国经济增长的放缓。　　大家都知道，企业负债过多有什么后果，如果负债太多，现金流一旦出现波动，资金链就可能断掉，这时即使企业的净资产大于零，还没有资不抵债，可能也要破产。欧洲、美国都是这个问题，过度借债，现金流出现问题。　　美国过度借债集中在家庭部门，按揭贷款借得太多，超出了家庭日常收入和财产所能支撑的范围，还债发生困难，从2007年开始，次级按揭违约率迅速上升，拖累银行，最终引起了全球金融危机。国家资产负债表失衡，道理和企业的资产负债失衡完全相同，只不过危机的表现形式不

3、一样，企业表现为破产，银行追债上门，而国家层面上表现为整个金融体系的震荡，几乎使美国的金融体系崩溃。　　既然金融危机的实质是国家资产负债表失衡，经济的复苏一定以资产负债表的再平衡为前提条件，就要看资产负债表是否得到修复，过度负债在多大程度上已经得到了纠正，负债是否降到了一个健康的区间，在这个区间内，经济就可以正常地运行。　　我们先看一下美国。这里我用按揭贷款余额除以GDP作为近似的资产-负债比，不是很准确，但可以说明问题。从2000年初开始，美国人就在加杠杆，负债率越来越高，从GDP的70%一直上升到金融危机前的最高点，约100%，也就是上升了30个百分点，这是不得了的负债增加

4、。大家设想一下，一个企业负债率上升30百分点，对现金流会有什么样的压力?这还只是家庭部门的负债，而不是整个国家的全部负债，几年间的时间里上升了30个百分点，一定要出问题的。问题是怎么出的，不再讲了，金融危机的来龙去脉大家都已经很清楚了。　　金融危机之后，美国人不得不削减债务。过度负债的企业要想站起来，第一件事就是清理债务，金融上的术语是“去杠杆化”。美国在金融危机后，迅速去杠杆化，到目前为止，资产负债比率和危机之前差不多了，过去的坏账基本清理干净。对美国经济的看好正是建立在这个基础上的，和QE没有太大关系。QE就是美联储玩的一个障眼法，货币的数量松宽对实体经济没什么作用，所以现

5、在退出，对全球经济也没什么影响，大家不必关注，真正要关注的是经济的基本面，也就是我们说的结构性问题。美国的资产负债表比较快地恢复平衡，这也是为什么在两年前我就建议增加美元资产的持有。　　欧洲的结构性问题比较严重，危机前加杠杆的趋势跟美国差不多，加到顶之后不行了，开始往下走，往下走却和美国不一样，去杠杆化非常慢。所谓去杠杆，就是在市场力量的驱使下，家庭和企业破产、关门、清盘、卖资产还债，结构调整从来都不是舒舒服服的，不是政府号召一下，出个文件就可以完成的，而是在市场力量的推动下被迫进行的。美国的市场机制比欧洲更有效，还不起债，马上把你的房子封了，银行拿去拍卖还债。资本主义以资为本

6、，冷冰冰的。这事到欧洲干不了，欧洲版的社会主义说是以人为本，按揭贷款违约，银行不能把债务人赶出家门，法律上有规定，扫地出门太不近人情，人家一家老小到哪里去安身?所以要给几个月的宽限期，还带有附加条件。这样做的结果是银行的坏账不能得到及时处理，不能核销掉，去杠杆化的过程非常缓慢。银行不能恢复健康，经济复苏就没有希望。　　其实美国和欧洲都是以人为本，只不过以不同的人群为本。不清理坏债，就要把银行拖垮，银行的股东、出资人遭受损失。所以美国以股东为本，以资金的提供者为本;欧洲则以资金的使用者为本，以债务人为本。　　这两个大经济体主要的区别在于市场机制的有效性。按市场规律办，看上去冷酷无

7、情，但结构调整迅速，美国经济率先恢复。欧洲各国落在后面，仍在债务的泥潭中挣扎。几个摆脱了债务重压的国家，比如爱尔兰、希腊，他们的办法其实还是卖资产，没有别的办法。政府出售国有资产，居民还不起债的，对不起，你的资产最后还是要给银行拿走，拖是拖不过去的。西班牙开始也扛着、拖着，实在扛不住了，资本市场上有压力，欧盟也给它压力，必须清理银行坏账，西班牙同样是减少政府开支，出售国有资产，偿还或核销债务。现在比较麻烦的是法国和意大利，还在那拖着，拖的结果是经济没有办法恢复。所以对欧洲，我认为最坏的时刻没