基于产业演进_并购动机的并购绩效评价体系研究_周绍妮

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1、基于产业演进、并购动机的并购绩效评价体系研究周绍妮文海涛(北京交通大学经济管理学院100044)【摘要】一直以来，很多实证检验都认为并购的实际绩效并不好，但却无法解释实务中并购事件不断发生的现象。本文提出企业并购动机并非全部是为了直接获取财务绩效，并购动机不同，并购绩效的评价与衡量指标也应该有所区别;而企业并购动机又很大程度上受其产业环境即产业演进阶段的影响。因而，并购绩效的评价应遵从“产业演进阶段———企业并购动机———并购绩效评价”的逻辑。在此基础上，论文逐一分析了产业演进各阶段的并购动机，并设计相应指标体系来衡量其各阶段并购动机的实现，以此作为

2、企业并购绩效评价的基础。【关键词】产业演进并购动机并购绩效评价一、引言从近年国内外并购活动的交易数量与金额可看出，并购已成为当今世界经济领域非常活跃的事项之一。并购实践的发展推动了并购理论的研究，理论研究反过来又对并购实践提供了指导。但同时我们越来越清楚地看到在并购研究和实践中有这样一种现象:一方面并购事件在全球范围风起云涌，另一方面，国内外关于企业并购绩效的实证研究结果却认为很多并购并不是成功的，甚至有的研究结果表明50%－70%的并购是不成功的。为什么并购绩效实证研究结果并不令人满意，而并购事件的发生却一刻也未停止过?可能的解释是我们对于并购绩效

3、的衡量不恰当。既然如此，到底应该如何评价企业的并购绩效?构建一个能很好解释并购现实的并购绩效评价方法和体系，将是一个颇具挑战性和吸引力的课题。通过对前人研究文献的详细分析发现，国内外对于并购绩效的衡量多采取会计业绩和股票市场反应的方法，很少深入研究什么因素影响并购绩效，也无法给监管层和公司管理者提供具有实际意义的政策建议和操作建议。本文认为企业的并购动机并非全部是为了直接获取财务绩效，因而，并购动机不同，并购绩效的衡量也应该有所区别;同时，企业的并购动机又很大程度上受其产业环境即产业演进阶段的影响，处于不同演进阶段的产业，其公司的并购动机不同。因而，

4、本文将遵从“产业演进阶段———企业并购动机———并购绩效评价”的逻辑来构建企业并购绩效评价体系。二、国内外并购绩效评价方法综述(一)实证研究中对并购绩效评价的方法西方资本市场自上世纪80年代出现了大量研究并购绩效的文献，国内学者从上世纪末也开始关注中国企业的并购绩效问题，国内外学者所采用的研究方法基本相似。Famaetal．(1969)、Schwert(1996)、Jopeetal．(2009)、陈信元和张田余(1999)、李善民和陈玉罡(2002)、宋维佳和许宏伟(2010)等提出并运用事件法研究并购绩效;Kaplan(1992)、Gugleret

5、al．(2003)、田波平等(2006)采用财务指标法研究并购绩效;而Ｒuback(1982)、LysandVincent(1995)、陈信元和陈冬华(2000)、邵军和王洁婷(2008)等则采用案例研究的方法。李青原(2007)等学者曾对采用的并购绩效研究方法进行过归纳，即目前对企业并购绩效进行评价的主流方法是实证研究法，具体包括:一是事件研究法，即把企业并购看作单个事件，采用累计超常收益(CAＲ)来检验该并购事件宣告75对股票市场的价格波动效应，通过与“正常”收益比较来衡量并购带来的股东财富的变化，是并购绩效检验中最常用的方法之一;二是会计研究法

6、，也称为长期绩效研究方法，该方法利用会计数据资料，通过选取财务指标或财务指标的组合，或根据多个财务指标进行因子分析，对并购前后企业经营业绩(更严谨一些的还会剔除行业影响)进行比较分析，以此来检验并购绩效，其常用的经营业绩指标有每股现金流量、每股收益、资产负债率、净资产收益率、销售利润率、经济增加值等;三是临床诊断研究法，又称个案研究法，即通过观察小样本数据或事件对其并购绩效进行深度分析的实证研究方法，样本公司的数据来源更多，既可能是对公开信息(如文件、分析报告等)和公司内部文件(如规划、备忘录、电子邮件、内部管理报告等)的手工整理，也可能来自对决策者

7、(经理、投资人、交易中介等)的访谈，以深入观察样本公司并购绩效的动态变化;四是问卷调查法，通过设计一些标准的调查问卷，对公司并购事件所涉及的有关当事人(通常是公司主管)进行问卷调查，了解该并购事件能否创造股东财富及成功或失败的原因等各种“隐性”或非量化问题，试图从大样本统计分析中推出普适性结论。此外，李心丹等(2003)利用数据包络分析方法(DEA)计算并系统分析了公司并购活动的绩效。刘文炳等(2009)也尝试着将平衡计分卡引入并购战略绩效的评价中，构建了财务、客户、内部流程、学习与成长四维度的企业并购战略绩效评价体系。尽管学者们为了解决并购绩效研究

8、结论不一致的问题广泛运用了各种方法，但最终依然没有回答并购是否创造了价值问题，也未能准确反映各种股东财富创造