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1、财贸研究200412中国上市公司资产重组绩效实证研究洪金珠(安徽大学工商行政管理学院,安徽合肥230000)摘要:伴随着我国经济增长方式的转变,国有企业改革的深化,经济结构的调整和国有经济的战略性改组,以及我国证券市场的发展,资产重组活动蓬勃发展、高潮迭起。资产重组绩效的好坏不仅关系到公司业绩的提升,更重要的是在一定程度上影响以上政策的顺利实施。所以,对此进行深入细致的研究,具有十分重要的理论和现实意义。关键词:上市公司;资产重组;资产重组绩效一、上市公司资产重组绩效研究的基本问题(一)资产重组关于资产重组方面的研究很多,取得了较为丰硕的成果,但却回避了由于资产重组内涵和外延的不
2、确定性可能带来的误区。资产重组是企业内部或企业之间的资产流动与组合,企业从事资产重组的根本目的在于使企业内部资源配置达到最优化和企业效益最大化,政府促使企业资产重组的目的在于达到产业结构优化和宏观资源配置优化。(二)上市公司资产重组绩效绩效,顾名思义即指业绩、效应。上市公司资产重组所体现的绩效,可从两个层次进行分析。第一个层次为微观层次,具体分析上市公司的重组行为对其自身带来的变化,可理解为资产重组行为对企业本身经营业绩的影响。第二个层次为宏观层次,可理解为资产重组活动所形成的产业效应,这是政府促进资产重组活动的一般初衷。当然,除此二者外,上市公司重组的绩效,还会对证券市场产生影
3、响。本文研究的资产重组绩效将主要着力于上市公司资产重组的财务绩效(经营业绩)和上市公司资产重组活动的产业绩效(产业效应)。(三)上市公司资产重组模式根据我国证券市场的约定俗成,上市公司资产重组一般分为五类:1.收购兼并方式。指一家企业以现金投入或承担债务的形式获取另一家企业的全部或大部分的资产或产权,并拥有对该企业的实际控制权。2.股权转让。主要指上市公司的大宗股权转让。3.资产剥离或所有权出售方式。是指上市公司将自己的资产和持有的其他公司的股权出售变现的一种行为。4.资产置换方式。是指上市公司将不符合公司发展的资产剥离出去,同时注入优质资产,从而达到提高上市公司资产质量的目的,
4、为上市公司增添新的利润增长点。5.其他重组方式。以上所述的四种方式可以单独使用,也可以混合使用。在实践中,上市公司资产收稿日期:2004201201作者简介:洪金珠(1978-),女,安徽庐江人,安徽大学工商行政管理学院教师,统计学硕士,研究方向:计量经济研究。—50—重组还有国有股配售、投资参股、债权换股权、外资收购经营性资产等形式。在此,一并将其归入其他重组方式中进行考察,不再一一赘述。二、上市公司资产重组绩效研究的理论综述(一)国外关于上市公司资产重组绩效的研究概述在国外,对这一问题的研究主要是按照两条主线展开,即:检验重组样本公司在存在重组事项下股票市场对此的反应;检验重
5、组对样本公司经营业绩(通过资产重组前后上市公司财务指标的变化)的影响。研究重组样本公司的市场反应,实际上就是检验股价对公司各类重组公告的反应,或者是市场在得知公司重组信息的前后的股价反应。这一检验的理论前提为市场是有效率的,对于公司的任何信息对公司短期和长期的影响都会反映在股价上。例如在关于公司控制权转移的影响研究中,德尼斯和希汉(1988)分析了31例大宗股权转让公告的市场反应,发现在公告前一日,股价上涨了7.3%,公告前后30天股价上涨了12.8%,Bradley、Desai和Kim(1982)研究了394家善意收购中目标公司在公告前后的市场反应,证明了存在显著的非正常报酬。
6、对于公司兼并和公司资产剥离的公告,也得到了类似的结果。另外一种更直接的实证研究直接针对重组前后公司基本面数据的变化来考察重组的绩效。A2grawal、Jaffe和Mandelker(1992)发现市场调整后的公司业绩反而下降。Langtieg(1978)将同行业公司作为控制样本,发现公司重组后的业绩并没有显著的提高。英国经济学家米科斯(Meeks,1997)考察了英国233个并购案例,发现重组后公司的盈利率呈现出确定的缓慢下降趋势。艾格劳瓦和杰弗(2001)在研究了美国937起兼并交易和227起要约收购交易后,发现收购企业的股东在兼并完成后5年时损失了财富的10%。这一事实迫使我
7、们针对目前国内方兴未艾的公司重组热潮进行冷静的思考。(二)我国关于上市公司资产重组绩效的研究回顾我国上市公司资产重组绩效的实证研究基本上是按照国外的研究主线来开展的。在研究股价对重组信息的反应方面,陈信元和张田余(1999)以1997年有重组行为的公司为样本,分别考查了在(-10,20)的时间窗口下股价的超额收益率,结果表明股权转让、资产剥离和资产置换类公司的股价在公告前呈上升趋势,随后逐渐下降,有的甚至降到比重组前还要低的水平。万朝龄等(2000)以1997～1999年的有重组
