经济稳定,通胀见顶

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1、宏观经济研究报告（2011年10月21日）经济稳定，通胀见顶——3季度宏观经济数据评论12高善文高伟栋2011年10月21日总的看来，3季度经济增长出现了减速，但考虑到基数因素，调整幅度相对温和。结合工业和贸易数据来看，内需仍较强劲。生产法数据偏强、消费和净出口偏弱的格局已经维持了一年左右，暗示存货投资可能不是支持内需的关键力量（也许还有负贡献）。微观来看，资金的持续紧张已经对经济产生了明显的抑制作用，并可能引发一些风险。将增长和资金层面的数据结合起来考虑，投资活动比较活跃，与新周期的假说比较一致。通货膨胀见顶回落的趋势非常明显。到今年12月，CPI有可能回落到4

2、.5%附近，PPI则可能跌破4%。以下是具体数据的评论：3季度GDP同比增速回落0.4个百分点至9.1%（图1），考虑到基数因素，调整幅度相对温和，从生产法来看增长情况非常稳定（图2）。这一数据暗示4季度GDP增速可能需要击穿8%，才能使全年增速回落到9%以下。显然这一情况发生的概率很小。这意味着此前市场对于2011年经济硬着陆的担忧基本落空。1首席经济学家，gaosw@essence.com.cn，S14505110200202宏观分析师，S1450511080002，gaowd@essence.com.cn，010-66581626第1页，共9页宏观经济研究报

3、告（2011年10月21日）图1：GDP同比增速（%）16GDP季度同比增速（%）141210864202000/032000/092001/032001/092002/032002/092003/032003/092004/032004/092005/032005/092006/032006/092007/032007/092008/032008/092009/032009/092010/032010/092011/032011/09数据来源：CEIC，安信证券图2：工业增加值季度同比增速（%）25工业季度增速201510501995/031995/121996

4、/091997/061998/031998/121999/092000/062001/032001/122002/092003/062004/032004/122005/092006/062007/032007/122008/092009/062010/032010/122011/09数据来源：CEIC，安信证券将贸易和工业数据结合起来看，今年以来出口总体上对增长可能是负贡献（图3、图4），同期工业增长非常平稳，这暗示内需增长处于相对稳健的路径第2页，共9页宏观经济研究报告（2011年10月21日）中。在生产法层面，工业增速实际上在最近一年左右是走平的，在外需和宏

5、观调控的双重打击下表现出相当强的韧性。2010年3季度工业增速为13.5%，今年3季度工业增速是13.8%。在需求层面，限于数据的可得性和口径问题，我们只能进行大致的推断。相对明确的是出口实际增速可能在今年发生了明显的下降，净出口对于经济增长的贡献是负的。在剔除掉净出口对增长的负贡献后，3季度GDP同比增速可能与2季度非常接近。另外统计局公布的GDP环比增速在今年前3个季度是逐季加速的，其他的一些季节调整后的结果也表明在3季度GDP很可能出现了环比动量的恢复。在贸易层面，顺差的收窄和进口增长偏强也在一定程度上暗示了内需很可能比较强劲。图3：进口、出口季度同比增速（

6、%，季度）80出口季度增速进口季度增速6040200-20-402001/032001/092002/032002/092003/032003/092004/032004/092005/032005/092006/032006/092007/032007/092008/032008/092009/032009/092010/032010/092011/032011/09数据来源：CEIC，安信证券第3页，共9页宏观经济研究报告（2011年10月21日）图4：出口实际同比增速（%，季度）50出口实际季度增速403020100-10-20-302005/032005/

7、072005/112006/032006/072006/112007/032007/072007/112008/032008/072008/112009/032009/072009/112010/032010/072010/112011/032011/07数据来源：CEIC，安信证券社会消费品零售的名义增速平台较去年下降了2个百分点，以RPI剔除价格影响得到的实际增速则表现出持续的下降趋势。（图5）图5：消费品零售季度平均增速，名义与实际（%，季度）25消费品零售季度平均增速（%）消费品零售实际增速201510502001/032001/092002/032002

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