房地产价格波动与投机行为--对中国14城市的实证研究

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1、万方数据2005年7月第27卷第4期当代经济科学ModernEconomicScience’¨．，2005V01．27No．4房地产价格波动与投机行为——对中国14城市的实证研究周京奎(南开大学经济研究所，天津300071)摘要：本文首先构建了适合中国的房地产投机理论模型，然后利用该模型对中国14个城市房地产价格波动与投机行为的关系进行实证研究。对14城市的时间序列数据研究结果表明各城市房地产投机水平都很高，个别城市更加突出。通过对14城市的截面数据分析，可以看出可支配收入对房地产价格没有显著影响，这些城市房地产价格的上升，主要是由投机来推动的，而且整体

2、投机度非常高，说明房地产价格极大的偏离长期均衡值，市场出现了非理性繁荣，政府和产业部门应该采取适当的措施，积极引导消费者和投资者，为建立均衡的房地产市场提供良好的宏观和微观环境。关键词：房地产价格；投机；时间序列；截面数据中图分类号：F293．35文献标识码：A文章编号：1002—2848—2005(04)一0019—06一、引言投机行为对经济有什么影响?如何影响经济?经济学家对该问题进行了长期探索。Milton—Fried—man认为不存在不稳定的投机活动，因为一个深具不稳定性的投机者往往在价格上升时买进，在价格下跌时卖出，高买低卖会使他们亏损⋯。因此

3、，根据达尔文主义，具有不稳定性的投机者很难生存下去，不稳定投机活动只是一种理论上的可能性。他还认为，如果在市场的投机中，反馈交易者占了主导力量，那么投机交易会放大资产价格波动的方差。而Hirshleifer和Feiger等认为主观信念的不同会诱发投机行为旧，3J。市场中的一些投资者明知某些资产价格高于实际价值，但他确信将来会有更多的人愿意以更高的价格购买，因此，不断购进此种资产。这种由于主观信念不同而导致的投机行为常导致资产价格出现系统性偏差，最终形成资产泡沫。Harrison和Kreps认为与投资者必须长期持有某项资产相比，如果投资者拥有随时出售该项资

4、产的权利和可能性时，那么投资者就愿意支付更高的价格。在这一个过程中显示出了投机的特性。从经济总体来看，在资产的流动中价值没有增加，而投资者支付了更高的价格，说明经济体中存在资产泡沫‘4

5、。Kindleberger认为，投机者可分为两个群体，局内人与局外人。局内人把价格抬得高而又高，在高峰时卖给局外人；局外人高价买进低价卖出，对于每一个不稳定的投机者，对应着一个稳定的投机者”J。他还认为，在经济快速扩张或繁荣时期，投机者常被一种“幼稚”的预期所鼓动，即繁荣将会无限期持续，或至少足够长，以致可以使最初的投机者出售他们的资产给另外的更不避风险的投机者，从而形成

6、投机繁荣。因此，他认为资产泡沫可以定义为：一种资产或一系列资产的价格在一个连续过程收稿日期：2005—03—10作者简介：周京奎(1974一)，男，黑龙江省牡丹江市人，经济学博士，南开大学经济研究所讲师，主要从事产业经济、城市房地产研究。19万方数据中的急剧上涨，初始的价格上涨使人们产生价格会进一步上涨的预期，从而又吸引新的买者——这些人一般是以买卖资产牟利为目的投机者，对资产的使用及其盈利能力并不感兴趣。随着价格的上涨，常常是预期的逆转和价格的暴跌，最终导致金融危机①。沿着上述投机理论，Case和Shiller、Abraham和Hendershott、

7、Ito和1waisako、Levin和Wright等人就房地产市场的投机问题作了大量的研究，发现房地产投资中确实存在投机行为，并且是房地产价格的决定因素之一L6’7’8，9

8、。在这些文献中大都强调了房地产开发商的投机性预期，是决定未来房地产价格波动的关键因素之一。除此以外，作者认为房地产市场中买卖双方的交易行为，也将是房地产投机价格形成的关键性因素之一。因此，本文将围绕交易者投机行为问题展开理论与实证研究。第二部分将沿着Muellbauer和Murphy的思路。1训结合中国的实际，阐述房地产买卖双方的交易行为导致投机价格形成的理论框架。第三部分提出房地产

9、投机度检验模型。第四部分将利用时间序列数据和截面数据分别对中国14城市的房地产业投机度进行实证分析。第五部分将在上一部分的基础上得出结论。二、房地产交易者投机理论模型我们在引言已经指出，投机行为产生于对未来价格变化的预期。如果预期价格不会改变，投机行为也不会产生。因此，研究房地产价格投机问题，必须弄清楚价格预期是如何形成的。房地产具有建设周期长、自然寿命和经济寿命长以及土地供给有限等特点，决定了房地产市场短期供给的无弹性。由此可以认为，供给条件的改变不可能是价格预期形成的主要决定因素，对未来需求的变化才是价格预期形成的主要决定因素。由于房地产市场存在着大

10、量的正反馈交易，即投资者根据资产过去价格的趋势而不是其实际价格进行交易。因此，我