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1、控制权私利行为公司治理及地方政府监管缺陷【摘要】在全流通的情况下，如何让控股股东和中小股东“同甘共苦''是当前一个热门的话题。而在严重的信息不对称情况下，如何有效防范控股股东的道徳风险及控制权私利行为又是时下公司治理所面临的艰难的挑战。本文笔者以近期被各大媒体炒的沸沸扬扬的“华伦集团掏空四川金顶”作为案例,来深入分析全流通下控股股东的控制权私利行为，并指出内在的公司治理缺陷,最后得出有关启示及建议。【关键词】控制权私利行为;公司治理;四川金顶1•引言自BerleandMeans(1932)提出因投资分散化而造成的管理层和投资者之间代理问题以来，公司治理理论得到了系统的研究，其中早期主要集中
2、在股权分散的美国市场上。从20世纪90年代开始，学者们对美国之外的世界其他各国公司治理问题进行了系统研究,发现普遍存在股权集中现彖(LaPorta等,1999;Claessens等,2000;Faccio等,2002)。在股权集中的坏境下,公司治理的主要问题，从管理层和投资者Z间的代理问题，已转变为控股股东和外部投资者之间的代理问题,公司治理的主要职能，是如何保护外部中小投资者利益，减少控股股东侵占。而由于我国处于转型经济的特殊背景,加上相对集屮的股权结构和相对较弱的屮小投资者法律保护体系,使得控股股东利用控制权优势获収私利的行为甚为普遍，成为上市公司公司治理的严峻挑战°本文拟结合大股东华伦
3、集团掏空四川金顶的案例來分析上市公司具体的控制权私利行为及其经济后果，并在此基础上提出相应的公司治理对策。2.文献回顾控股股东侵占中小股东利益的问题，也即控制权私利是否存在己经得到了中外学者的直接或间接证明，有较多的国内外文献已深入研究了控制权私利的计暈问题，提出了一系列的计量模型。而关于我国控制权溢价的计量问题，由于我国特殊的股权结构及资本市场的非成熟性，且不少控制权转移属于公司经营陷入困境而进行的非正常并购行为，因此简单的套用或修正西方的计量模型并没有太大的意义。因此本研究将重点放在获取控制权私利的具体行为或方式上,而并非控制权私利的计量。但从已查阅的文献来看，并没有学者直接研究控股股东
4、控制权私利的行为和方式，对侵占行为与方式的综合研究更是稀少，有的也只是对个别侵占行为的分散研究。如以下一些学者分别在非公允关联交易、股利政策、非效率投资、定向增发、“抢ST式的控制权转移等方面进行了深入研究：LaPorta和Johnson等的案例研究表明关联交易是控股股东掠夺小股东的常用手段。国内贺建刚，刘峰(2005)对A股市场上市公司的重大资产收购关联交易行为进行的实证研究表明，大股东在一定程度上存在着通过向上市公司出售资产的关联交易方式进行利益输送的动机。冯根福(2005)研究发现持股比例较低的控股股东有促使上市公司担保行为背离上市公司整体利益的倾向，有利用担保为自己谋取利益的倾向。王
5、化成(2008)研究发现私人终极控制的上市公司中资金占用规模显著高于国家终极控制的上市公司。周晓苏(2008)也得出了在控股股东持股较少时，控股股东通过占用上市公司资金降低了盈余质量的结论。游家兴(2007)也从控股股东无偿占用上市公司资金角度研究发现随着控制权的增加及两权分离的增人加剧了控股股东的掏空行为。LaPortal(2000)从股利作为解决咱由现金流量”的手段角度进行了研究,得出投资者保护程度越高,公司现金股利的发放水平也越高的结论。而由于我国特殊的国情,股利往往异化成大股东进行“资源转移"或“套现”的手段(陈信元等，2003源红旗,2004;马曙光等，2005;唐跃军、谢仍明20
6、06)。宋小保(2007)、郝颖(2006)、柳建华(2008)等研究了非效率投资问题,都从不同侧面证明了非效率投资是控制权私利行为的重要表现。而唐雪松(2009)、李心丹(2008)、许永斌(2009)等研究了控股股东与内幕交易关系问题，表明其有利用股权优势和信息优势通过内幕交易获取控制权私利行为的倾向。定向增发是我国股改后的新事物,市于我国目前的投资者保护环境较差，股权较为集屮的情形下，大股东主观上存在将定向增发作为财富转移工具的机会主义动机，加上法律法规及监管政策尚不完善,乂为大股东的机会主义行为创造了环境。张鸣(2009)、朱红军(2008)、张祥建(2008)等都在这方血进行了深入
7、的研究。我国资本市场发展的十几年來，控制权转移市场中总伴有控股股东获収控制权私利的行为，刘峰(2009、2007)、李增泉(2005)、陈健(2009)在该方面进行了深入的研究。当然，对于一个上市公司而言，控股股东获取控制权私利的行为不可能是单一的,或是非此即彼的,而往往是方式方法层出不穷，多种手段综合应运，比如定向增发往往与资产注入、整体上市、资产转移等联系在一起;关联交易中也往往不仅仅是商品资产等的高卖低
