国际碳减排市场实证研究及对我国的启示

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1、对外经济贸易大学博士学位论文国际碳减排市场实证研究及对我国的启示姓名：杨超申请学位级别：博士专业：金融学指导教师：门明201103摘要自《京都议定书》正式生效以来，国际碳减排量交易日渐兴起，CDM产业由此步入高速发展阶段，己成为全球碳交易体系不可或缺的中坚力量。鉴于碳资源与碳资产具备不可预估的升值空间与创新空间，众多国际金融机构也投身其中，将业务拓展至全球碳交易体系各环节，以做市商与开发商的双重身份坐拥主导权与定价权。受限于CERs只能充当EUAs的减排补充，且发展中国家不能直接参与二级碳配额市场的混合交易，我国虽为一级碳项目市场最大转让方，却因议价优

2、势丧失而无法稳步提升碳资源价值转化效率。随着<京都议定书》对强制量化减排目标的约束即将于2012年截止，各缔约方成员国仍难以就后续减排方案达成一致共识。鉴于国际气候谈判进展缓慢且法律依据尚未明确，作为全球最大的排放贸易体系，EU-ETS明确表示将进一步削减CERs对EUAs的替代额度。若此举付诸实施，无疑会降低二级碳配额市场对CEILs的购买需求，进而导致我国碳资产价值严重流失。面对日益严峻的形势，积极谋求京都框架外自主碳交易体系的建立健全并尽快开展各类碳金融创新与服务，己成实现我国可持续发展的当务之急。有鉴于此，本文以规避碳资产价值流失作为实证研究的

3、切入点与立足点，依据国际CElLs期货市场的微观结构与运行特征，从风险管理角度探讨跨品种套期保值的可行性，力求为国内减排项目业主及时对冲风险并及早防范风险提供经验依据，从风险度量角度分析我国获批碳项目变动趋势与二级市场风险变动趋势之间的对应关系，为政府主管部门加快完善风险识别机制与风险预警机制、适时调整项目审核标准与项目批准进度提供经验依据。在此基础之上，进一步将我国碳资源价值转化效率的稳步提升与我国碳减排行动的全面启动相结合，参考自愿减排机制，探索构建国内碳交易体系的渐进式实施路径。研究结论可汇总如下：首先，验证国际CEILs期货市场的量价关系，以展

4、示其微观结构与运行特征。建立基于条件广义误差分布的EGARCH模型与APARCH模型，将成交量、转交量、持仓量的对数变化率及其滞后项分别引入均值方程与方差方程，考察价格收益与价格波动所受影响是否显著。实证结果显示：成交量与DECl0．CERs期货合约的价格波动之间存在显著正向相依关系，且可依据上一期成交量对数变化率预测下～期条件方差；转交量与DECl0．CERs期货合约的价格波动之间存在显著的同期正向相依关系．表明市场参与主体对其交易意愿较为强烈；持仓量与DECl2．CERs期货合约的价格波动之间存在显著正向相依关系，且可依据上一期成交量对数变化率预测

5、下一期条件方差，表明市场参与主体对其增仓意愿强烈；DECl0．CERs期货合约的价格波动呈现出显著的非对称性，印证了国际CERs期货市场存在波动杠杆效应。由此可知，DECl0．CERs期货合约是目前市场主力交易品种，DECl2-CERs期货合约则因极具远期投资价值而承载看涨预期，将成为DECl0．CEILs期货合约交割后市场主力交易品种。随后，分析CERs期货价格收益同能源期货价格收益间的动态相依关系与脉冲响应关系，探讨跨品种套期保值的可行性。(1)．建立DCC．MVGARCH模型估计动态条件相关系数，并同VECH．MVGARCH模型与BEKK-MVG

6、ARCH模型估计出的条件相关系数及CCC．MVGARCH模型估计出的固定相关系数相比较，实证结果显示；CEILs期货价格收益同能源期货价格收益存在正相关性，且BRenT原油期货合约较Euro天然气期货合约与GlobalCoaL期货合约更适用于构造套期保值组合；以动态条件相关系数测算时变套期保值比率，明显降低了组合收益的方差并提升了组合收益的均值，其套期保值绩效要优于条件相关系数。(2)．建立基于组合状态的MSMAH．VAR模型，并以参数估计值构建Markov机制转移脉冲响应函数，实证结果显示：高波动状态下，BRenT原油期货价格收益与CERs期货价格收

7、益的双向影响显著增强，表明经济环境恶化将导致市场关联度及风险扩散有所提升，且低波动状态向高波动状态转移时，联合分布最具厚尾特征，即同时出现极端损失的可能性放大：低波动状态下，CERs期货价格收益对BRenT原油期货价格收益单位正向冲击所作出的响应始终为正，且呈迅速衰减趋势，而高波动状态下则呈现出正负交替的缓慢震荡衰减趋势，表明经济运行平稳可缓解BRenT原油期货市场对CERs期货市场的波动溢出，而经济环境恶化则导致冲击更为剧烈且更为持久。最后，测算CERs期货价格负收益序列的动态VaR，以度量国际CERs期货市场的价格波动风险。建立SWARCH模型与基

8、于组合状态的MS．GARCH模型，直接估计动态VaR，并进一步采用极值理论下的POT模型拟合S