媒体监督、短期市场反应和股价变动

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1、媒体监督、短期市场反应和股价变动摘要：本文从我国的制度环境角度，采用事件研究法考察媒体负面报道的短期市场反应，对媒体监督与股价的关系及其原因进行了分析，对股票市场条件对媒体监督效果的影响进行了探讨，并对媒体自身特点、股票流动性及企业自身特征对媒体监督效果的影响进行了研究，为媒体监督影响股价及投资者决策的深层原因提供新的解释，拓展了媒体外部治理机制的相关研究。关键词：媒体监督短期市场反应股价变动一、引言诺贝尔经济学奖的获得者赫伯特(HerbertSimon)提出，由于信息的丰富导致注意力的缺乏，需要在过量的信息资源中有效分配注意力。Goldhaber(1997)指

2、出，"注意力之所以重要是因为它引导行动，并且，注意力还可以被重新导向并转化为行动”。当今社会信息无比丰富，上市公司数目众多，舞弊违规手法复杂多样。媒体掌握着丰富的信息及相应的人力物力，通过发挥其过滤器的功能，将上市公司存在的关键问题曝光，确保关键问题获得社会公众及利益相关者的最高注意力。而媒体作为重要的外部治理机制，能否显著影响投资者的决策，并对市场有效性产生怎样的影响，学术界一直都存在着很大的争议。学者们普遍都认为媒体的报道对股价产生显著影响，导致投资者反应过度。但Chan（2003）提出了相反意见，认为投资者在不能准确理解坏新闻的影响时，普遍表现为反应不足。

3、在媒体的功能方面，有学者认为媒体具有消除信息不对称、提高市场有效性的作用（FangandPeress,2009；郑涛，2010）；但Chenetal.（2009）认为媒体关注具有天生的偏见，导致投资者情绪反应过激、产生判断偏差，从而导致相关公司的股票被错误定价，对市场有效性有着负面影响。综观国内外学者对媒体报道对股价的影响研究，几乎都只停留在媒体报道影响股价变动的现象描述上，缺乏对其深层原因进行挖掘。即使对原因有所探讨，也局限于从信息扩散角度来进行阐述媒体的作用，忽视制度环境对媒体监督功能及投资者心理决策的影响。我国媒体所处的制度环境与西方媒体有显著的不同，导致

4、我国媒体监督存在特殊性。媒体的所有权几乎都集中在政府手中，新闻自由度偏低，没有对媒体监督权利提供应有的法律保障，使得媒体调查取证成本和诉讼风险较高，这导致了我国媒体监督存在特殊性。我国媒体制度环境的特殊性对投资者的心理预期产生重要的影响。每当企业被媒体曝光后，社会公众尤其是企业的利益相关者往往会理性地认为媒体的报道绝不是“空穴来风”，企业实际存在的问题可能要比媒体报道的要严重得多，进而据此采取一切可能的措施维护自身的利益。对于我国这样一个新闻自由度偏低、媒体自身威信有待提高的国度而言，情况更是如此（姚益龙等，2011）o可见，一旦企业出现负面新闻，众多媒体往往一

5、拥而上，富有集聚性，使得信息迅速广泛扩散，并通过投资者理性的心理预期，对股价形成显著的向下压力，使被曝光公司具有较低的累计超常收益率。鉴于此，本文拟从我国的制度环境的角度出发，采用事件研究法研究媒体监督对股价的影响，揭示媒体监督对企业价值的短期效应，为媒体影响股价及投资者决策的深层原因提供新的解释。具体而言，研究以下四个问题：媒体负面报道后，是否带来股票的异常变动？不同的市场条件下，媒体负面报道与股价变动的相关关系特点如何？不同内容的媒体负面报道对股价变动的影响是否存在着差异，如果存在差异，其差异如何？如果媒体负面报道确实会带来股票的异常变动，那么影响这些异常变

6、动的因素有哪些？二、研究设计（一）样本选择与数据来源媒体监督是指媒体对企业的负面报道，具体而言是指媒体在对公司的新闻报道中采用了质疑、批评和负面评价的语言指出公司存在的问题。同时还包括利用可靠的证据和深度剖析的方式展示公司治理存在的问题的中性化语言的报道（姚益龙等，2011）o本文选取2003年1月1日至2011年12月31日被媒体负面报道的深沪两市上市公司为研究样本，考察媒体负面报道的短期市场反应。为使数据准确可靠，本文剔除了金融行业、年份不足以及在事件窗口和估计窗口发布重大公告(如兼并重组、增发配股)的公司。媒体数据来源于我国资讯行的商业报告库，通过手工收集

7、完成。公司治理及财务数据来自于CCER数据库。为避免异常值的影响，对连续性变量使用Winsorize方法进行缩尾处理。(二)研究方法本文采用事件研究法来考察媒体负面报道的市场反应，以揭示媒体监督的短期效应。针对事件窗口，选择(-2,2)时窗作为研究期间。为谨慎起见，在稳健性检验中对(-1,1)和(-5,5)时间窗口进行考察。由于某些公司在样本研究期间出现多次被媒体负面报道的情况，借鉴ChangandWong(2009)的处理方法，以年为单位选择公司被媒体第一次曝光的时间作为事件日。针对估计窗口的选择，参考Campbell的观点及现有文献的做法，采用[-150,-

8、6]共145个交易日作为