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1、2012年4月25日晨鸣纸业（000488.SZ）造纸印刷轻工行业景气不佳、财务结构失衡双杀业绩公司研究简报◆收入同比增长12.7%，净利润同比下滑93.5%：1季度在新增产能拉动下，收入同比增长12.7%，由于行业景气不佳，增持（维持）收入增长尚未体现出产能新增的实际效果。当前价/目标价：4.90/5.00元1季度因毛利率下滑，费用率上升尤其财务费用率，营业利润亏损1.7目标期限：6个月亿，较去年4季度亏损2.2亿有所好转。1季度企业获得政府补贴，营业外收入达到1.43亿，对最终业绩扭亏为盈起到积极作用，归属于母公司净利分析师润同比下滑93.5%至1537万，折合每股收益0.01
2、元。姜浩◆毛利率同比下滑4.1个百分点，环比持平；期间费用率同比上升4.6个百(执业证书编号：S0930511120001)分点：021-221691251季度公司毛利率为13.7%，较去年同期下滑4.1个百分点，但环比持jianghao@ebscn.com平。考虑报告期铜版纸和湛江项目转固，新增固定资产110亿，本季度新增市场数据折旧大致1.1亿，毛利率不再下滑实属不易。我们判断一方面浆价上涨，对湛江70万吨木浆产能起到正面作用；另一方面，纸品提价发挥出一定效果。总股本(亿股)：20.621季度期间费用率同比上升4.6个百分点至16.6%，较毛利率高2.9个总市值(亿元)：101
3、.04百分点，费用对企业盈利构成巨大压力。分项目看，销售费用率同比提升0.1一年最低/最高(元)：4.47/9.09个百分点至4.9%；管理费用率同比增加0.5个百分点至6.1%；财务费用率近3月换手率：27.16%因利息由资本化转为费用化、贷款规模增加，同比上升3.9个百分点至5.6%。股价表现(一年)◆2季度行业压力仍然较大，等待政策实质性放松：0%一般而言4月由于临近五一，是造纸行业需求较旺时点，但从我们近期-13%与业内人士交流情况看，下游需求并不令人满意，主要还是受经济制约；国-25%内木浆价格从四月开始呈现阴跌走势从侧面也反映出行业景气疲软。进入5-38%月淡季将至，我
4、们认为如果2季度国家在政策上无实质性放松措施，造纸行-50%业仍将面临较大经营压力。04-06-07-09-11-12-02-03-1111111111111212◆估值已反映基本面，维持“增持”评级：晨鸣纸业沪深300鉴于行业转暖的时点较我们此前预期迟，我们将2012年每股收益下调收益表现至0.32元，当前股价对应PE为15倍；每股净资产为6.57元，PB为0.74%一个月三个月十二个月倍，估值较低。维持“增持”评级。相对-8.45-5.46-20.94◆风险提示：经济回暖时点低于预期。绝对-5.59-0.59-41.36业绩预测和估值指标指标201020112012E2013E
5、2014E相关研报营业收入（百万元）17,20317,74721,77825,78928,088营业收入增长率15.58%3.16%22.71%18.41%8.92%净利润（百万元）1,1636086549521,231净利润增长率39.16%-47.71%7.45%45.67%29.33%EPS（元）0.560.290.320.460.60ROE8.59%4.50%4.71%6.51%7.90%P/E91715118敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告2012-04-25晨鸣纸业利润表（百万元）201020112012E2013E2014E25%利润率营业收入17,2031
6、7,74721,77825,78928,08820%营业成本13,68314,93118,22221,48423,32715%折旧和摊销1,2091,2482,7942,8302,858营业税费30768710311210%销售费用8749331,1111,3411,4615%管理费用8711,0141,1541,3671,489财务费用2334328356795360%公允价值变动损益4648484848201020112012E2013E2014E投资收益-148899毛利率EBIT率销售净利率营业利润1,4343764068131,146利润总额1,5626997661,13
7、31,466少数股东损益138-20-900归属母公司净利润1,163.34608.27653.59952.081,231.33140060%净利润_增长率120040%资产负债表（百万元）201020112012E2013E2014E100020%800总资产35,07745,63140,93940,50739,0400%600流动资产11,58417,23615,16617,46418,754400-20%货币资金1,9523,5303,2673,8684,213
