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1、证券研究报告公司研究/深度研究2018年04月02日商业贸易/零售Ⅱ投资评级：买入（调高评级）当前价格(元)：14.07全品类、全渠道解析苏宁成长空间合理价格区间(元)：18.85~21.54苏宁易购(002024)全品类、全渠道综合零售龙头，进入高增长时代，上调评级至“买入”张坚执业证书编号：S0570517090001研究员075582364269电商争夺进入下半场，传统品类电商渗透率已处于较高水平，纯线上模式zhang_jian@htsc.com引流成本不断提升，预计品类扩张、渠道扩张将是电商下一个发展主题。我们认为苏宁通过多年全渠道运营经验的积累与新一轮的线
2、下布局，已在丁浙川021-28972086品类扩张、渠道扩张两大电商主战场具备较为强大的资源与模式竞争力，联系人dingzhechuan@htsc.com且在客户体验、财务指标上具备优势，有望进入高速增长时代，并发展为相关研究全品类、全渠道，且可持续成长的综合零售龙头。我们上调公司目标价至18.85-21.54元，上调评级至“买入”。1《苏宁易购(002024,增持):营收保持高增长，智慧零售正践行》2018.02家电3C：线下渠道下沉+线上联盟阿里，苏宁有望持续获取更高份额2《苏宁易购(002024,增持):回购股份激励员家电3C为苏宁核心优势品类。在线下，公司一
3、方面通过互联网化改造提工，助力长期发展》2018.02升大店营收与盈利能力，另一方面通过苏宁易购直营店与零售云打开三四3《苏宁云商(002024,增持):入股万达商业，线市场，预计市场份额将持续扩张。在线上，苏宁与阿里联盟，预计2017智慧零售加速落地》2018.01年苏宁+天猫家电3C零售额已超过京东，且双方在联合采购等方面具备强大协同效应。苏宁家电3C品类有望继续保持高速增长。一年内股价走势图(%)(万股)大快消：O2O为盈利必然选择，苏宁后发但有望以模式取胜3625,743快消品市场规模大消费频次高，可提高消费者粘性与复购率，因此成为电商扩品类最重要战场。但快
4、消品客单价、毛利率较低，纯电商模式或难以2519,307盈利，O2O模式有助于减少电商营销与物流费用，成为盈利必然选择。我1412,872们认为自建门店的O2O模式可提供标准化的商品与服务体系且具备可持续的盈利能力，是实现快消品电商化的较佳模式。此外，苏宁凭借出色的36,436线下门店运营能力获得地产商物业支持，为其批量式开店提供了重要保障。(8)017/0417/0717/1018/01泛百货：全渠道运营优势明显，苏宁多维进击力争突围成交量(右轴)苏宁易购泛百货品类线上线下区隔明显，线下仍为主力销售渠道。苏宁在泛百货业沪深300态经营上具备全渠道优势，通过线上平台
5、扶持发展、线下体验式门店建设、资料来源：Wind供应链整合（买手+自有品牌）等方式多维发力，有望在百货领域构筑自己的生态圈与壁垒。IT/物流/金融提供服务支持，财务指标验证苏宁全渠道效率优势苏宁通过积极的价格竞争策略、智能化的IT能力、业内领先的仓储物流布局、全方位的金融服务为消费者的服务体验提供了强有力的保障。从财务指标看，苏宁运营费用率自2015年起逐年下降，且在营销费用率、仓储物流费用率上显著低于京东，表明全渠道运营模式确有效率优势。PS同时处于历史/行业低位，上调评级至“买入”我们预计公司2018-2020年营业收入分别为2506.48/3244.94/40
6、83.10亿元，分别同比增长33.37%/29.46%/25.83%。2018年公司营收增速处于近十年最高水平，而PS（对应2018年）仅为0.52处于历史低位，同时横向对比来看明显低于京东（PS对应2018年0.77），也低于永辉等多数零售企业。我们采用整体PS估值法，参考京东给予苏宁2018年0.7-0.8PS，对应目标价18.85-21.54元，上调公司评级至“买入”。风险提示：电商竞争加剧；线下门店建设不达预期。公司基本资料经营预测指标与估值会计年度201620172018E2019E2020E总股本(百万股)9,310营业收入(百万元)148,585187
7、,928250,648324,494408,310流通A股(百万股)5,049+/-%9.6226.4833.3729.4625.8352周内股价区间(元)10.10-14.72归属母公司净利润(百万元)704.414,2131,4952,9434,908总市值(百万元)130,992+/-%(19.27)498.02(64.52)96.9066.76总资产(百万元)156,026EPS(元，最新摊薄)0.080.450.160.320.53每股净资产(元)8.60PE(倍)185.9631.1087.6444.5126.69资料来源：公司公告资料来源：公司公告
