金工行业轮动系列报告之二：行业分层轮动模型

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1、内容目录行业分层4行业轮动框架5行业影响因素6为何要控制板块风险8因子的板块飘移8因子板块标准化9天风金工行业轮动框架10板块层面轮动10行业层面轮动12行业分层轮动模型12因子预处理12因子有效性检验12高相关性因子筛选13因子正交化16因子表现17单因子回测17行业因子复合18行业分层轮动策略构建20复合因子多空表现20行业分层轮动模型表现21非分层行业轮动对比回测22最新配置建议24总结24图表目录图1：行业轮动的分层4图2：ROE-TTM板块年度均值（）8图3：ROE-TTM同比板块年度均值（）9图4：R

2、OE-TTM因子行业相关系数热力图9图5：ROE-TTM同比因子行业相关系数热力图9图6：板块配置轮盘11图7：有效因子相关性热力图14图8：筛选后有效因子相关性热力图15图9：对称正交后因子相关性热力图16图10：正交前后因子相关性17图11：排序相加法复合因子RankIC18图12：12期ICIR加权法复合因子RankIC19图13：24期ICIR加权法复合因子RankIC19图14：复合因子分组回测20图15：行业分层轮动策略回测21表1：板块分类5表2：因子列表A6表3：因子列表B7表4：板块标准化后因子

3、均值与标准差10表5：代理变量11表6：因子RankIC与ICIR13表7：筛选后因子列表15表8：单因子策略表现18表9：不同加权方法复合因子表现19表10：复合因子分组回测统计20表11：行业分层轮动策略分年表现21表12：非分层行业轮动B因子库22表13：非分层行业轮动A23表14：非分层行业轮动B23表15：12月配置建议24行业分层在上一篇报告《基于现金流与折现率的板块轮动策略》中，我们发现虽然A股行业轮动特点明显，但是板块内部行业的收益相关性非常高，因此，行业的收益来源就可以解释为两部分，一部分来自板

4、块的整体收益，另一部分来自于单一行业超额板块的超额收益。行业的轮动应当区分成两个层面，板块alpha与行业alpha。板块alpha体现在不同的市场环境下，大类板块间的切换，一般需要用偏宏观维度的逻辑进行解释；而行业alpha体现在同板块内部受到行业自身中观层面（盈利、估值、资金等）因素影响，从而带来相对板块的超额收益。在上一篇报告《基于现金流与折现率的板块轮动策略》中我们探讨了板块轮动的方法，本篇报告中，我们尝试从行业层面出发，寻找在控制板块风险后的行业alpha，进而将两种alpha结合，构建我们的行业轮动模

5、型。图1：行业轮动的分层资料来源：行业轮动框架在上一篇报告《基于现金流与折现率的板块轮动策略》中，我们也对行业进行了聚类分析，将行业分为了四大板块，金融、周期、消费、成长，共计涵盖29个中信一二级行业。我们也构建了板块层面的轮动模型，在本篇报告中，我们尝试在控制板块风险的前提下，构建行业轮动模型。进而将板块轮动模型与行业轮动模型结合，构建行业分层轮动模型。表1：板块分类板块行业大金融银行非银行金融房地产周期交通运输有色金属钢铁电力及公用事业汽车石油石化煤炭建材家电建筑机械白酒基础化工消费农林牧渔商贸零售餐饮旅游纺

6、织服装轻工制造医药其他饮料食品成长传媒电力设备计算机电子元器件通信资料来源：在本篇中，我们主要从行业中观层面来寻找影响行业收益率的影响因素。我们借鉴多因子选股的体系，尝试在行业层面建立行业多因子模型，我们对行业因子进行了细致的梳理，并从行业因子的统计中，分析控制板块风险的意义。表2：因子列表A行业影响因素本文分别从估值、盈利、成长、现金、质量、技术、股息、一致预期多个角度来寻找影响因素，行业因子共计85个因子。因子计算时间从2009年至今，统计行业为上文所述的29个中信一二级行业。因子类别因子名称因子计算方法市

7、盈率TTM总市值/净利润市现率TTM总市值/净利润市销率TTM总市值/经营活动产生的现金流量(TTM)总和市净率总市值/最新公告股东权益(不含少数股东权益)总和市盈率TTM12月偏离度当月行业市盈率TTM/过去12个月行业市盈率TTM均值-1估值市现率TTM12月偏离度当月行业市现率TTM/过去12个月行业市现率TTM均值-1市销率TTM12月偏离度当月行业市销率TTM/过去12个月行业市销率TTM均值-1市净率12月偏离度当月行业市净率TTM/过去12个月行业市净率TTM均值-1市盈率TTM24月偏离度当月行业

8、市盈率TTM/过去24个月行业市盈率TTM均值-1市现率TTM24月偏离度当月行业市现率TTM/过去24个月行业市现率TTM均值-1市销率TTM24月偏离度当月行业市销率TTM/过去24个月行业市销率TTM均值-1市净率24月偏离度当月行业市净率TTM/过去24个月行业市净率TTM均值-1单季度净资产收益率（ROE）2*行业当期单季度归属净利润总合／（行业期初净资产+行业