天风金工行业轮动系列报告之一：基于现金流与折现率的板块轮动策略

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1、内容目录前言3行业特征3A股行业轮动现象明显3行业涨跌呈现集聚性4行业轮动框架：板块alpha与行业alpha4行业聚类4聚类分析5TwoBeta模型7板块现金流与折现率beta8板块配置轮盘9现金流与折现率代理变量11代理变量11趋势识别11板块轮动策略13总结14参考文献15图表目录图1：2005-2018年各行业年度涨跌幅3图2：中信行业月度收益相关性矩阵4图3：行业轮动的分层4图4：聚类分析结果5图5：四大板块历史表现7图6：板块配置轮盘10图7：PMI上行下行趋势12图8：现金流趋势12图9：折现率趋势13图10

2、：轮盘阶段分布13图11：板块轮动策略净值14表1：行业涨跌幅排名延续性3表2：食品饮料行业相关系数矩阵5表3：板块分类6表4：板块相关性7表5：各板块现金流与折现率beta8表6：代理变量11表7：策略统计14前言在A股市场的多因子模型中，行业与大小盘风格，是最大的两个风险因子。为了规避行业和风格的风险，大部分的多因子策略选择了行业和市值中性化，以追求超额收益的稳定性。但是，在资本市场中，风险和收益永远是同源的，行业与风格的风险越大，意味着准确判断行业与风格能够给我们带来的收益也就越大。关于风格择时的探讨，在我们风格轮动

3、策略的系列报告中，分别从宏观和资金面等维度对大小盘进行了择时，取得了很好的效果。从本篇报告开始，我们想对行业轮动策略进行研究，试图构建高胜率的行业轮动策略。行业特征A股行业轮动现象明显图1中，我们统计了2005年-2018年各个中信一级行业年度涨跌幅，可以看到，A股市场年度领涨的行业呈现显著的切换效应，延续两年领涨的概率极低。表1中统计的当年排名前6的行业，下一年平均排名的结果也可以看到，排名前六的行业在下一年表现几乎都在所有行业中的后50，所以A股市场的行业轮动现象十分明显，在A股市场构建行业轮动策略极具价值。图1：2

4、005-2018年各行业年度涨跌幅20052006200720082009201020112012201320142015201620172018石油石化-8.22%97.16%125.00%-64.75%74.59%-5.14%-4.68%-23.90%-25.50%-0.37%7.22%24.21%3.03%-0.56%0.36%1.95%6.84%煤炭-32.51%41.35%292.17%290.48%-67.09%172.81%-3.43%-40.30%32.13%-7.71%19.31%-18.22%有色金属-

5、10.61%144.81%-76.70%181.42%19.76%-41.61%12.80%-29.75%46.27%16.14%18.14%-7.67%11.19%-32.22%电力公用-17.71%33.55%179.78%188.18%187.58%-54.78%51.13%-8.75%-20.74%9.56%13.48%63.18%69.29%71.55%-17.35%-4.22%-22.75%钢铁-25.70%94.96%-70.38%-69.85%99.59%-25.58%-28.61%-30.05%-30.9

6、8%-2.88%-2.68%-16.49%-6.40%-6.96%14.58%-12.02%交通运输-14.55%42.26%77.62%-12.20%5.66%8.49%30.66%-23.99%5.92%-20.99%基础化工-11.04%51.71%220.35%218.23%-59.79%100.35%0.94%-1.16%33.35%80.42%-10.14%-9.10%-22.65%-21.20%-20.90%建筑-25.31%60.14%-47.99%39.26%-3.14%-29.98%21.93%-9.9

7、6%99.90%15.78%-2.69%-6.11%建材-15.48%88.30%199.92%-59.94%124.76%14.24%-31.47%2.64%-6.16%37.35%43.88%-7.83%12.10%轻工制造-28.39%50.22%172.85%-65.19%118.44%110.89%-3.48%-26.43%-1.52%23.88%30.95%97.11%-13.49%-11.92%-11.65%-26.16%机械-17.62%128.45%180.52%-63.92%27.65%-34.80%-

8、4.31%4.84%46.86%65.37%-16.85%-17.10%-27.72%电力设备-11.07%77.73%183.44%83.17%181.63%-45.13%86.68%16.58%-43.54%-16.29%32.27%38.34%71.25%-7.94%-31.43%汽车-20.86