社会服务行业2019年投资策略：复盘牛熊鉴成长，拥抱龙头待花开

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1、投资摘要关键结论与投资建议展望2019年，我们预计上半年偏谨慎，下半年根据经济情况或相对略偏积极。短期考虑宏观经济及基数压力，我们主要从行业相对弱周期或自身有外延或政策对冲+外资资金选股偏好双维度相对选股，建议配置：中国国旅（短看海南政策利好持续释放+毛利率提升，中看市内免税店，长看消费回流）、宋城演艺（新项目新区域新模式有相对支撑，关注六间房出表进度）、科锐国际（灵活用工带来新成长，外延短期有支撑）、广州酒家（员工期权激励落地释放主观动能+多品线跨区域扩张+中线产能释放）等。中线来看，结合经济形势变化，若后续

2、经济企稳且市场风格相对灵活，可择机兼顾有一定估值和业绩弹性的标的：如连锁酒店龙头：锦江股份、首旅酒店，景区龙头三特索道，以及出境游龙头腾邦国际、众信旅游等。此外可关注中青旅光大整合及古北股权实质进展。从中线趋势、短期业绩确定性、经营现金流和估值情况，2019年个股重点推荐：中国国旅、宋城演艺、科锐国际、广州酒家、锦江股份、首旅酒店、三特索道、中青旅、腾邦国际、众信旅游、凯撒旅游、黄山旅游、峨眉山A、天目湖等。核心假设或逻辑核心假设：1、宏观经济增速放缓但仍相对可控；2、汇率不出现及短期剧烈贬值。换言之，即宏观经

3、济/汇率不出现崩盘情况。主要逻辑：短看弱周期增长有支撑，长看消费回流与新趋势演绎。短期侧重相对选股，关注受宏观经济周期影响相对有限或自身有一定政策/外延扩张等看点的子行业龙头，重点建议关注免税（政策利好对冲+自身潜能激发下增速相对有支撑）/演艺（新一轮项目扩张周期+新模式新区域支撑）/人力资源（政策利好灵活用工，外延阶段有支撑）/餐饮&食品（多产品/扩区域扩张）等子行业龙头等。长期来看，关注消费回流/消费升级与低线下沉带来的趋势变迁。资本面：考虑19年MSCI指数A股权重有望增加，外资仍有望成为主要增量资金看点

4、，关注外资选股偏好影响。与市场预期不同之处复盘餐饮旅游板块05-18年14年走势，我们认为餐饮旅游板块2010年后独立行情开始阶段显现，主要受行业政策、行业规律、交通改善及公司质地等影响。其中题材/成长/价值分阶段称雄，主观动能+业务变化是核心。子行业层面，依托10余年深耕旅游卖方研究积累，我们对旅游各子行业龙头上市以来股价和估值表现进行详细复盘，梳理各子行业投资框架。其中，跨行业PK，高壁垒/可连锁复制扩张龙头长期占优，阶段需兼顾资本市场风格；子行业内部：核心在于主观动能变化，内看运营理顺效率提升，外看业务扩

5、张/上升期，长看品牌塑造及消费演进趋势。股价变化的催化因素第一，行业政策持续利好。第二，外延扩张新项目持续落地，且新项目经营表现突出。第三，国企改革，国企业绩/市值考核强化。第四，行业或细分领域（如免税、酒店、出境游等）运行数据超市场预期。核心假设或逻辑的主要风险宏观经济系统性风险，重点关注经济后周期对不同子行业的影响汇率大幅贬值风险；自然灾害及重大传染疫情；政策及国企改革进度或外延收购整合等低于预期；并购整合商誉风险。内容目录复盘牛熊鉴成长：详解餐饮旅游板块14年走势605-18年板块复盘综述：行业与公司变化

6、推动2010年后独立行情显现62005-2009板块复盘：与大盘共振，牛市相对收益不显，熊市较抗跌102010年至今板块复盘：相对收益逐步显现，题材、成长、价值交织12子行业复盘&框架&展望：高壁垒/可复制龙头占优17子行业龙头走势复盘与核心逻辑：高壁垒/可复制成长龙头中长期胜出17免税龙头中国国旅：政策提估值，业绩兑现做支撑，内生外延主动强化17演艺龙头宋城演艺：新项目新区域支撑估值，关注六间房出表进展22酒店龙头：估值受RevPAR及周期影响，业绩层面加盟扩张系主要驱动26景区龙头：资源整合及外延带来阶段机

7、会，门票降价抑制估值29出境游龙头：外延逻辑支撑阶段估值弹性，行业调整中探索新成长31OTA龙头：BAT时代寡头竞争格局，关注低线渗透及产品创新33餐饮龙头：大众餐饮驱动行业增长，关注易标准化的火锅龙头34人力资源服务龙头：政策鼓励促进灵活用工发展，内生外延高速增长35博彩业：短期增长有所承压，中线关注港澳游成长37投资策略：基本面投资面兼顾，拥抱龙头静待花开40基本面：短看弱周期增长有支撑，长看消费回流与新趋势演绎40资金面：19年外资有望持续流入，关注其投资偏好对选股思路影响42投资策略：复盘牛熊鉴成长，拥

8、抱龙头待花开44风险提示45国信证券投资评级47分析师承诺47风险提示47证券投资咨询业务的说明47图表目录图1：餐饮旅游行业2005-2018年走势复盘6图2：餐饮旅游板块2009年底后逐步显现的原因一览6图3：我国人均GDP在2011年超过5000美元8图4：2008及2011年各省市人均GDP水平8图5：美国人均GDP5000美元后，出游率出现较快增长8图6：日本人均GDP及其出