2019年度中国宏观经济展望：时至势成，谋定而动

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1、目录就业决定经济底线，政策保持定力稳中求进6稳就业成为“六稳”之首，体现底线思维6稳增长背后是稳就业，维稳需要底线思维6保障就业相对平稳，需要适度的经济增速7政策调整进行中，稳增长与调结构再平衡9维稳信号持续释放，货币、财政协同发力9减税落地、提振内需，地产政策结构变化11加速转型是头等要务，政策调整体现定力13不同于过往，政策维稳保持定力、不走老路13开前门、增后劲，稳增长操作结构性发力14对冲式托底亟待加码，财政发力、货币护航16基建逆周期调节，结构分化体现政策定力16逆周期调节靠基建，补短板领域结构发力16高企的债务压力，约束地方投资发力空间17积极财政是托底关键，广

2、义财政提供空间19财政发力结构分化，中央层面或主导发力19预算外贡献增量资金，打破财政“天花板”20货币保驾护航，引导信用环境结构性改善22货币操作配合财政，流动性维持合理充裕22多种方式共同发力，实现融资结构性修复232019：向风险要收益，配置天平向权益倾斜25内外需继续回落，经济下行压力持续释放25内外需求均承压，增长中枢将进一步回落25猪周期的重启，是影响CPI走势重要变量27向风险要收益，或是2019年市场重要逻辑29信用派生环境的筑底修复，利多风险资产29配置角度来看，权益类的优势强于固收类31债券市场，中短期或存在阶段性调整压力33基本面对利率债的支持，已一定

3、程度消化33债券供需关系变化，或将对债市产生干扰34图表目录图1：求人倍率略滞后于工业增加值发生变化7图2：近期，就业领先指标和全国职业需求增速已现疲态7图3：对经济变化较为敏感的沿海地区，就业指数已经回落7图4：年中以来，吸纳就业能力最强的服务业板块，生产景气加速下滑7图5：2017年，城镇新增就业人口目标上调至1100万人8图6：2019年，预计高校毕业人数或将继续增加9图7：2011年后，经济增长对新增就业拉动作用有所增强9图8：2011年后，经济增长与就业人员增速的关系相对稳定9图9：2018年以来，“宽货币”对冲“紧信用”，年中进一步宽松10图10：2018年8月

4、以来，基建类财政投放力度明显加大11图11：2018年8月以来，基建投资增速开始企稳11图12：降个税有助于部分对冲名义GDP回落带来的居民收入下行压力11图13：近期，部分热点一二线城市房贷利率下降12图14：年中以来房企信用债发行较多，与到期偿还量总体相当12图15：近期，我国出口退税率接连上调，退税力度加大12图16：传统周期下，政策围绕通胀、就业进行权衡，经济周期波动较强13图17：传统周期下，地产受政策调控影响、周期性特征显著13图18：当前，防风险仍在持续推进13图19：转型框架下，稳增长的发力点明显有别于传统周期14图20：2018年减税重点在减轻企业负担，特

5、别是创新和小微企业减负15图21：研发费用加计扣除等结构性减税政策，支持设备制造类盈利增长15图22：社融和有效社融持续回落16图23：基建投资是经济重要逆周期调节手段16图24：2009年“一揽子”计划支持下，交运、水利基建增速大幅回升17图25：2009-2010年稳增长阶段，铁路投资规模明显提升17图26：8月以来，交通运输类基建投资大幅回升17图27：8月以来，生态环保、铁路运输等基建投资改善较显著17图28：部分省份地方债+城投债存量明显高于官方公布的债务余额18图29：近年来，伴随地方政府加码基建投资，政府部门杠杆率持续提升18图30：当前中央政府杠杆率明显低于

6、地方政府杠杆率18图31：财政性资金更多需要信贷、自筹等配合，加上杠杆投基建19图32：信托资金流向基建规模持续收缩19图33：积极财政发力阶段，赤字规模往往明显抬升19图34：积极财政发力阶段，预算和实际赤字率趋于上行19图35：赤字规模提升，主要表现为中央财政赤字规模扩大20图36：当前中央财政仍有一定加码空间20图37：伴随土地成交趋冷，土地出让收入下滑或拖累政府性基金收入20图38：近年来，地方专项债规模明显提升20图39：2012-2016年，预算外资金占广义财政比重升至10%以上21图40：预算外资金中，城投债、政金债占比较高21图41：近两年来，城投债净融资额

7、在5000亿元左右，较前期明显回落21图42：2018年，省及省会城投债发行规模，显著高于市县级21图43：近年来，政金债净融资额多在1万亿元以上、最高近1.5万亿元22图44：2018年新增PSL规模高于2017年全年22图45：3季度专项债发行显著增多，“宽货币”加码配合22图46：年中央行加大MLF投放力度22图47：降准提高信用派生能力23图48：基础货币与外汇占款持续存在较大缺口23图49：货币市场利率回落，但一般贷款利率趋升23图50：杠杆抬升背景下，利息支出压力更为凸显23图51：2018年，小微企业