石油石化行业国际原油专题报告：市场对需求过度悲观，2019年国际油价中枢仍可能上涨

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1、目录原油需求很悲观？其实没必要1油价下跌=补跌+交易+对需求的过分悲观预期1我们对原油需求没有那么悲观2OPEC+减产执行率存疑？低油价利于高减产执行率4美国产量还能增200万桶？预期可能高了52019年Brent油价中枢预计小幅上移至70美元以上6风险因素7投资建议：板块估值低可配置，投资关注量的弹性7插图目录图1：OECD库存及油价1图2：页岩企业套保情况及需对冲期货量1图3：IMF对中国、美国GDP增速的预期1图4：全年原油需求和经济增速、油价的关系2图5：全球单位GDP对应的油耗、及单位增速对应的消费增量2图6：美国单位GDP对应的油耗、及单位增速对应的消费增量2图7：中国单位GDP

2、对应的油耗、及单位增速对应的消费增量3图8：欧盟单位GDP对应的油耗、及单位增速对应的消费增量3图9：美国原油及产品产量、进口量及投料量周度环比增加4图10：美国原油商业及石油产品库存和测算实际消费量4图11：不同油价假设下沙特长期财政收入差别5图12：主要国家财政平衡油价5图13：美国页岩油产量和油价关系5图14：页岩油产量年内两次剧烈波动5图15：DUC和全周期井盈亏平衡油价（2014年成本）6图16：页岩油增量与油价6图17：2018-2019年全球原油供需预测7图18：2019年年度供需情景假设7表格目录表1：全球主要地区和国家原油需求估算3表2：2019年新增炼油能力4表3：石油石

3、化板块重点跟踪公司盈利预测8▍原油需求很悲观？其实没必要油价下跌=补跌+交易+对需求的过分悲观预期国际油价在OPEC+宣布减产以后仍然下跌，我们认为主要有以下几个方面原因：1）市场过剩从9月份开始出现，而彼时油价还在上涨。之后随着美国产量数据的修正及OPEC+产量持续攀升，过剩程度扩大，预期从极度乐观转为极度悲观；2）交易层面，空头持仓增多，加上套保期权需要对冲卖出期货导致交易踩踏，价格暴跌；3）市场对美国、中国经济悲观预期加重，部分悲观预期认为美国、欧洲经济将出现衰退，拖累原油需求预期。图1：OECD库存及油价（单位：百万桶，美元/桶）库存变化Brent现货价格40.030.020.010

4、.0Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18Jul-18Aug-18Sep-18Oct-18Nov-18Dec-180.0-10.0-20.0-30.0-40.0-50.0资料来源：IEA，90.080.070.060.050.040.030.020.010.00.0图2：页岩企业套保情况及需对冲期货量（万手）资料来源：凯丰投资，图3：IMF对中国、美国GDP增速的预期（%）中国美国全球6.26.26.26.26.16.13.63.63.63.62.42.52.52.53.52.63.52.676543210Jul-18Aug-18Sep-18Oct-18

5、Nov-18Dec-18资料来源：IMF，我们对原油需求没有那么悲观全球原油需求与全球经济增长密切相关，同时需求与原油价格是一个负反馈的系统，油价低刺激需求，油价高抑制需求，而目前较低的油价对需求有刺激。图4：全年原油需求和经济增速、油价的关系（单位：美元/桶、百万桶/天、%）WorldConsumptionChangeWorldGDPChange2002-2018需求平均增速WTIRealPrice(GDPDeflated)86421Q20023Q20021Q20033Q20031Q20043Q20041Q20053Q20051Q20063Q20061Q20073Q20071Q20083Q

6、20081Q20093Q20091Q20103Q20101Q20113Q20111Q20123Q20121Q20133Q20131Q20143Q20141Q20153Q20151Q20163Q20161Q20173Q20171Q20183Q20181Q20193Q20190-2-4140120100806040200资料来源：Wind，另外一个角度来看，全球单位GDP油耗80年以来呈现持续稳定下滑态势，近两年主要需求量贡献来源美国和中国的单位GDP油耗呈现同样趋势。由此，我们认为根据单位油耗数据估算的需求确定性更高。图5：全球单位GDP对应的油耗、及单位增速对应的消费增量（单位：百吨/亿美

7、元，百万吨）图6：美国单位GDP对应的油耗、及单位增速对应的消费增量（单位：百吨/亿美元，百万吨）单位GDP油耗单位增速消费量增长单位GDP油耗单位增速消费量增长140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00100.0050.000.00(50.00)(100.00)(150.00)(200.00)(250.00)196519691973197719811985198