煤炭行业：流动性及相关因素煤价影响深度研究：供需偏松下，煤价仍有上升可能，等待条件成熟

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1、[Table_MainInfo]•研究报告•煤炭行业2012-10-4行业研究(深度报告)流动性及相关因素煤价影响深度研究：供需偏松下，煤价仍有上升可能评级中性维持[Table_Author]分析师：葛军(8621)68751729yaocb@cjsc.com执业证书编号：S0490510120019联系人：姚承斌(8621)68751729yaocb@cjsc.com联系人：杨靖凤(8621)68751636yangjf@cjsc.com.cn[Table_Company]行业内重点公司推荐公司名称公司代码投资评级[Table_QuotePic]市

2、场表现对比图（近12个月）资料来源：Wind[Table_Doc]相关研究《周报：坑口煤价企稳，但上涨空间有限》2012-9-23《分析月报：供给收缩加速供需平衡，流动性宽松逐步见效》2012-9-20《周报：国内煤价出现止跌企稳迹象，国际煤价仍待QE3作用显现》2012-9-17报告要点n我们的疑问：全球货币再宽松，为何煤油等能源大宗品反应平淡9月欧美日等主要经济体相继决定再启货币宽松政策，全球流动性再次扩张来袭。但是，在其后一段时间内，煤炭、石油等能源大宗商品价格并未出现明显的回升迹象。这就引出了我们的疑问，流动性改善是否能推动煤机上涨。n我们的

3、解释：供需之外，标价因素和通胀预期对国际煤价同样重要，但流动性改善≠传导因素改善，致使拐点不同供需不是国际煤价的唯一决定因素，标价因素和通胀预期对国际煤机同样重要。毫无疑问供需关系是影响煤价的核心因素，但无论是煤价变动趋势上，还是幅度上都存在与供需关系不一致的情况，说明供需之外仍有其他因素对煤价有重要影响。我们认为流动性及相关传导因素是影响煤价偏离供需的重要原因。一般认为流动性改善可以通过货币幻觉、通胀预期、资金成本、标价因素和风险偏好等途径影响大宗商品价格。经过我们对近年煤价和流动性及相关传导因素的分析，我们认为标价因素和通胀预期对国际煤价有重要影

4、响。流动性改善与传导因素改善不同步，流动性再宽松不一定能够导致传导因素改善，并影响煤价。尽管理论上流动性改善会引致传导因素变动，但在现实中存在偏差，全球流动性改善并不一定导致传导因素向有利方面变化。在煤炭供需偏松的情况下，标价因素和通胀预期的趋势性利好才能引致煤价拐点。n国内与国际煤价关系：由外而内VS由内而外，方向决定方式净出口到净进口，国际煤市地位变化导致国内与国际煤价关系变化。07-08年之前，国内煤价变动接近国际煤炭交割价，落后于现货价格变动，幅度也相对较小。主要是由于交割价上涨，影响出口意愿，导致国内供给减少，煤价上涨。此后，中国成为煤炭进

5、口国，09年国内供需率先改善，煤价企稳，进口增加，导致国际供需改善，使得国际现货煤价上涨，进而拉动交割价上行。n国内煤价判断：标价、通胀确认趋势，交割价、进口量决定幅度美元的趋势性走弱和通胀预期回升或带来煤炭股投资机会。现货价格回升后的实际交割价格以及进口规模将给予我们机会确认对国内煤价的影响程度。从05-06年国际供需宽松，但在标价因素和通胀预期相对利好的情况下，仍保持价格总体平稳。据此，我们认为若美元趋势性走弱，通胀预期明显回升，则国际煤价仍有较大概率上涨。但是，从外而内的煤价上涨需对国内供需产生实质影响，即交割价上涨，且进口规模回落。这一过程可

6、能滞后于国际煤炭现货价格上涨，其上涨幅度也可能小于现货价格。请阅读最后评级说明和重要声明1/16行业研究(深度报告)目录前言3流动性宽松推高大宗商品价格的理论原因3流动性间接影响煤价：传导机制要素变化是关键3全球流动性及相关因素变化情况3国际煤价的决定因素：供需不是唯一，标价因素、通胀预期同样重要6国内与国际煤价关系：从被动接受到主动影响9本轮流动性宽松对国内煤价的影响：标价、通胀确认趋势，交割价、进口量决定幅度11图表目录图1：2000年以来全球流动性经历了4次变动周期4图2：07年下半年至11年货币供应与通胀预期相关度较高5图3：06年后货币供应

7、与名义利率不存在明显关系5图4：06年后，货币供应与美元指数呈明显负相关5图5：08年起货币供应对风险偏好有较大影响5图6：国际煤炭供给缺口（负值为存在缺口）7图7：国际煤价的上升并不一定存在供需缺口7图8：流动性及相关因素变化或是导致煤价偏离供需的重要原因7图9：国际煤价影响因素（红色为该因素利好，绿色为该因素利空）8图10：标价因素是供需之外影响国际煤价的最总要因素8图11：风险偏好在两次出现供给缺口时变现不一，影响煤价涨幅8图12：通胀预期提升催动07年煤价上涨8图13：煤价与利率无关，投机因素对煤价影响较小8图14：国际现货煤价与国内现货煤价

8、趋势上一致9请阅读最后评级说明和重要声明3/16行业研究(深度报告)图15：08年前国际煤价变动领先国内煤价