食品、饮料与烟草行业财务专题系列1：从ROE角度看食品饮料龙头护城河

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1、目录食品饮料行业ROE和ROIC情况5从ROE和ROIC具体拆分看食品饮料竞争优势6食品饮料龙头企业ROE和ROIC对比6什么决定了食品饮料龙头企业的高ROE？7高ROE企业的特性7食品饮料龙头企业ROE情况8总资产周转的差异主要是来自于现金、生产模式、发展阶段的差异9权益乘数的差异和商业模式、发展阶段、盈利能力等相关10盈利能力的差异长期看主要是由竞争格局决定11食品饮料主要龙头企业ROE分析12贵州茅台：稀缺性下的高盈利筑造其超强ROE，预收款影响周转和权益乘数12稀缺性决定茅台超强盈利能力13预收款是茅台资产周转以及权益乘数的主要影响因素132012年之后

2、茅台ROE下降的原因解析14伊利股份：高周转构建其高ROE，ROE的提升则来自盈利能力的长周期提升15近几年ROE提升主要是受益于净利率提升15盈利能力长周期看毛利率提升，中短周期原奶周期影响费用率16伊利周转率下降以及权益乘数下降主要是现金增加明显19股权融资+债权融资+盈利能力提升共同带来货币资金增加19双汇发展：高周转驱动下的高ROE212013年之后净利率波动幅度不大，穿越周期能力强21固定资产投资放缓，现金流充裕22海天味业：竞争格局以及商业模式决定其超强定价权23定价权决定海天超强盈利能力24资产周转率上市之后降低主要是由于货币资金增多25涪陵榨菜：

3、资源壁垒、品牌壁垒以及商业模式决定其超强提价能力27提价是近几年ROE提升的主要驱动因素27从榨菜的提价能力看榨菜的核心竞争力28榨菜的资产周转率较低的原因解析：固定资产周转率慢29图表目录图1：主要食品饮料公司ROIC对比6图2：主要食品饮料公司ROE对比6图3：主要食品饮料企业ROIC/ROE7图4：ROE主要影响因素8图5：主要食品饮料公司2015-2017年三年平均ROE对比9图6：主要食品饮料公司2015-2017年三年平均净利率对比9图7：主要食品饮料公司2015-2017年三年平均总资产周转率对比9图8：主要食品饮料公司2015-2017年三年平均

4、权益乘数对比9图9：食品饮料龙头企业资本开始及分红情况11图10：食品饮料龙头企业盈利能力以及对上下游资金占用的情况11图11：食品饮料龙头企业过去净利率提升幅度11图12：食品饮料龙头净利率水平11图13：茅台酒毛利率和茅台出厂价13图14：茅台毛利率和净利率13图15：茅台货币资金/营业收入和预收账款/营业收入比例呈正相关14图16：茅台资产中主要是货币资金14图17：茅台总资产周转率和权益乘数呈负相关14图18：茅台（应收票据+应收账款）/营业收入15图19：伊利毛销差和原奶价格16图20：伊利毛利率变动和销售费用率变动17图21：短期原奶价格影响毛利率1

5、7图22：伊利销售费用率和原奶价格呈负相关关系18图23：伊利股份液态奶单价和原奶价格18图24：伊利液态奶收入增速贡献因子分拆18图25：伊利奶粉收入增速贡献因子分拆18图26：伊利冷饮收入增速贡献因子分拆18图27：伊利股份资产周转率下降主要是由于货币资金周转变慢19图28：伊利股份资产负债率持续下降19图29：伊利股份现金及借款20图30：经营性现金获取能力20图31：主要经营性现金支出及分红等21图32：双汇肉制品营业利润率和猪价、鸡价关系22图33：双汇屠宰营业利润和生猪价格关系22图34：双汇存货项目和猪价23图35：海天净利率的提升主要是来自于毛利

6、率24图36：海天吨价持续提升24图37：海天吨成本相对稳定，稳中略降24图38：主要酱油企业酱油成本对比25图39：主要食品饮料企业对于下游的资金占用能力25图40：主要食品饮料企业销售费用率对比25图41：海天味业资产周转率降低主要是由于上市之后现金增加明显26图42：海天味业自2015年之后对下游的资金占用能力增强27图43：涪陵榨菜毛利率、净利率和销售费用率28图44：涪陵榨菜吨价、青菜头价格和毛利率28图45：青菜头主要种植在重庆地区29图46：涪陵榨菜产业链对位决定其对于上下游资金占用能力均较强29图47：涪陵榨菜资产周转率较低主要是因为固定资产周转

7、慢29表1：食品饮料行业2015-2017年平均ROE和ROIC高于15%的标的5表2：食品饮料主要龙头企业ROE拆分8表3：食品饮料主要龙头企业总资产周转率拆分10表4：贵州茅台历史ROE拆分12表5：伊利股份历史ROE拆分16表6：双汇发展历史ROE拆分21表7：双汇经营性现金流情况（亿元）23表8：海天味业历史ROE拆分23表9：海天味业主要现金流入和现金流出情况（亿元）26表10：涪陵榨菜历史ROE拆分27食品饮料行业ROE和ROIC情况巴菲特曾经说过，如果只挑一个指标来选公司，他会选择ROE。ROE（ROE=净利润/净资产）反映的是净资产的收益情况，股

8、东的报酬率，ROE数值越