基于agent的融资融券杠杆监管仿真研究

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1、基于Agent的融资融券杠杆监管仿真研究[摘要]金融杠杆是金融机构最为典型的特征，去杠杆是“三去一降一补”的供给侧结构性改革的核心要义。近年来资本市场上融资融券交易逐步放开，在一定程度上可平抑资本市场动荡，也可成为投机手段增加股票价格波动，亟需通过适度的监管合理控制其杠杆水平。本文采用基于Agent的计算经济学的研究方法，构建了融资融卷交易的股票交易市场仿真模型，在分析资本市场宏观和微观指标基础上，论证了金融杠杆的合理区间并进行了优化，得出了加强资本市场监管的政策和建议,指出了坚持前瞻指引、宏观审慎和激励相容应是制定融资融券杠杆监管政策的基本理念和价值取向。[关键词]融资融券；杠杆控制；股

2、票交易市场；资本市场监管一、引言资本市场在助力供给侧结构性改革、维持金融稳定中发挥着越发重要的使命。2015年，中央经济工作会议提出“着力加强供给侧结构性改革”，并多次论述多层次资本市场在“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”中的重要作用。2015年12月23日，国务院常务会议指出“确定进一步显著提高直接融资比重措施，提升金融服务实体经济效率”。而近年来资本市场的杠杆率过高，是导致股灾、泛亚等事件的重要原因，也直接影响到了我国供给侧结构性改革的进程，其中的融资融券业务引起世人的广泛关注。作为一把双刃剑，融资融券在提供新投资盈利方式、改变市场22“单边制”模式的同时，也为资本市场带来了不

3、确定性，引致杠杆交易和强制平仓风险。数据显示，美国四大投行的杠杆率在2007年高达28倍，高杠杆导致了全美范围内的资产价值虚高和流动性过剩，而之后众所周知的“恐慌性去杠杆化”最终引致了2008年的全球性金融危机。一味鼓励创新、抬高杠杆，极易引发风险甚至金融危机，而过度监管、打压杠杆，则会打击金融创新的积极性，损害投资者的根本利益。因此，一方面，要突出监管的灵活性和适应性，构建一套符合我国国情、维护资本市场长期稳健运行的融资融券监管制度安排；另一方面，要设置合理的杠杆率水平，在风险可控的前提下继续鼓励创新，引导其明确权利与义务、兼顾风险与收益、平衡创新与审慎。二、文献综述2010年3月我国开

4、始融资融券业务，又称“证券信用交易”或保证金交易，是指投资者向具有融资融券业务资格的证券公司提供担保物，借入资金买入证券（融资交易）或借入证券并卖出（融券交易）的行为。其显著特点就是在融资与融券过程中体现的杠杆效应。通过融资融券，证券公司和投资者可以有效地利用杠杆增加盈利，扩大市场规模并提供市场流动性。目前针对去金融杠杆的研究较多，尤其是2007年金融危机以后，国内外许多学者都针对这次危机展开了关于金融杠杆的分析与研究。22Adrian和Shin(2008)指出顺周期的杠杆与资本充足率监管策略会使得资产的价格波动立即反应在金融主体的资产负债表中，进而扩大了市场经济周期的波动性；Daniel

5、Friedman和RalphAbraham(2009)根据梯度调整杠杆率，研究了市场均衡和市场动力学；NuñoG,ThomasC(2013)从实证的角度分析了银行资产负债表中的杠杆率的波动性，发现杠杆率波动与总资产、GDP的波动具有正相关性；袁闯(2012)则在研究中指出我国证券业与商业银行也一样，同样具有较强的顺周期性与风险传染性。因此，对于证券行业进行宏观审慎的监管对行业稳定与宏观经济整体运行具有重要意义。在融资融券交易及其影响方面，我国的研究起步较晚，而国外关于卖空交易制度的研究则较多。Charoenrook和DaoukH.(2005)利用实证数据研究了融资融券机制对于市场的偏度、流

6、动性、波动性以及破产率的影响，并得出适当的卖空机制能够强化市场稳健性的结论；HongH和Stein(2008)则认为大量的卖空同样会影响到市场对于资产价格的正确反映，从而更易产生收益率分布偏移与金融危机。刘中文和李军(2007)从市场参与者的角度分析了融资融券交易对于个体蕴含的风险，并根据不同个体的属性提出了相应的风险控制方案；杨德勇,吴琼(2011)则以我国上海证券交易所的现实数据，研究了融资融券制度的推出对于我国市场流动性与波动性的影响。但大部分研究多是从交易方式与交易策略的角度进行的，少有研究融资融券交易所具有的财务杠杆效应。22本文主要采用基于Agent建模的方法构建了一个允许融资

7、融券交易的人工股票市场，用计算机实验的方法分析融资融券交易的杠杆效应。传统经济学是以一般均衡和有效市场假说为前提，但面对真实资本市场的“非理性、非线性和非均衡”演化却力不从心。而基于Agent的计算经济学是在不确定性假说下发展起来的，它将金融市场视为包含多个有限理性的Agent的演化系统，Agent依赖经验进行决策并通过交互而呈现出系统的宏观特性，这些特性又会反过来影响Agent的微观动机和市场的宏观效果。计算经济学就是