吵吵切切错杂谈，长期短期往上盘.doc

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1、吵吵切切错杂谈，长期短期往上盘――2005年1-9月银行间债券市场运行的特点及变化浅议管圣义自2004年11月23日债券市场行情上涨至本年度9月底债券市场行情经历了历史最长时间的涨幅，已上涨10个月并不断创历史新高。本年度1-9月债券市场总体涨幅8.92%，其中银行间债券涨幅7.03%，交易所债券涨幅11.49%，债券市场再现2002年、2003年上半年大涨局面，存在着如下几个突出特点：一、一级市场债券发行百花齐放1、债券发行总量稳定增加1-9月底，银行间债券市场共发行债券总量为28229.10亿元，其中记账式国债发行总量为3291.10亿元（含交易所发行量），全部为跨市场发行。而以公开市

2、场操作为目的中央银行票据发行总量为18930亿元，占了发行总量的67.06%。虽然发行总量增加，但总体上仍未满足市场需求，一级市场债券发行重现2002年的“抢购”局面，除央行票据外，债券发行认购倍数平均值稳定在2倍以上。表1：2005年1-9月债券发行量一览表　　　　　单位：亿元发行品种2005.1-92004年2004年末二级市场存量国债（亿元）3291.104808.7824176.75①国开行金融债2500360012101.77进出口行金融债2203401120农发行金融债1493.70408408中央银行票据1893017037.3411207.94商业银行债券759.30748

3、.80--企业短期融资券464----证券公司短期融资券29----企业债券464326.241232.5注：（1）数据取自www.chinabond.com.cn并进行整理；（2）①为年末全部可流通国债托管量，国债发行量不含凭证式发行量。（3）表中不含国开行美元债券。2、发行品种不断创新一是，非固定利率品种不断推出。除传统固定利率品种继续占据主体地位外，浮动利率品种、利率互换品种、远期利率招标品种、带有一个或两个选择权债券、追加发行等品种不断推出，这些品种的推出进一步丰富了一级市场发行方式，也考验投资者的定价能力和探讨即期利率或远期利率的定价基准。二是，短期融资券倍受关注。继2004年证

4、券公司、银行等发行长期债券后，1-9月非银行类金融机构、企业等首次发行了短期融资债券。其中尤其是以非招标方式确定利率的企业短期债券，因票息较高，倍受青睐，而成为各机构投资者抢购的对象。1-9月，证券公司和企业发行的短期融资券分别为29亿和464亿。在发行利率不断走低的行情中，非招标方式发行的短期融资券的发行利率确定在2.92%水平，远高于二级市场近100个基点，这对银行的固定利率体系形成了一定的冲击。3、债券发行利率不断走低，市场认购十分踊跃一是，一级市场发行利率不断走低，并且始终低于同期限二级市场收益率（见表2）。特别是短期债券发行利率已接近银行融资成本的最低水平。其中，一年期国债发行利

5、率由年初的2.12%水平降低到9月份的1.19%水平，而三个月央行票据发行利率由年初的2.38%水平降低到1.08%水平，直逼0.99%的超额备付金利息率。但长期债券发行利率与2004年比降幅较低。表2：2005年1-9月国债发行招标利率与同期二级市场收益率比较期限2004年2005.1-92005年同期二级市场12.37/3月底2.12/3月底2.1522.79/3月底（理论值）2.30/3月底（理论值）2.3533.20/4月中2.60/4月中（理论值）2.6354.42/4月底3.30/4月底3.3274.89/5月底3.37/5月底3.41104.86/8月中3.25/8月中（理论

6、值）3.30二是，发行认购极其活跃，总量供不应求。以国债和政策性银行金融债券为例，1-9月债券发行认购倍数平均值在2倍以上。其中第17期国开金融债券重现2002年年末02国债15的狂热认购局面。由于本期金融债券期限为20年，利率为4.1%，高出二级市场收益率近20个基点，采取数量化招标方式，认购倍数近乎逼近上限的17.25倍。而9月底发行的30年期金融债券，招标结果为4.01%，低于20年期债券招标利率。而央行票据的发行利率尽管出现了1.08%的低收益率水平，但市场仍表现出了强烈的需求。三是，债券发行认购集中化明显。以国债、政策性银行债券和企业债券为例，认购最多的机构仍然是商业银行，认购总

7、量占三类债券发行总量的63.77%。随着其认购量的不断增加，商业银行债券资产持有量继续保持领先优势，至9月末其持有量占债券托管总量的比例达69.92%，债券市场仍现银行为主导的格局。其中国有独资银行持有量占到托管总量的51.71%。由于资金充裕，在没有更好的投资渠道的情况下，资金转投债券倾向十分明显，且商业银行类机构的债券投资有转向长久期债券的特点，债券供给明显体现供不应求的特点。截至9月底，在全部机构投资者中，四大国有