定向增发新股动机-不足和展望

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1、定向增发新股动机:不足和展望【摘要】定向增发新股（也可以称为私募发行或非公开发行）是我国股改完成以及全流通时代到来后的新生产物。作为股权再融资的方式之一，逐渐取代了公开发行、配股以及债券融资等再融资方式。通过对该领域文献的研究，对定向增发的动机有了一定的了解，本文对此进行了简要的评论，提出了现有研究的不足以及对未来研究的展望。【关键词】定向增发；动机；不足；展望一、引言资本市场的证券再融资主要可以分为两个方面，即配股与增发。我国在1998年7月以前，上市公司再融资主要以配股的方式为主。从2000年4月30日发布的《上市公司向社会公开募集股份暂行办法》到2001年3月28日证监

2、会颁布了《上市公司新股发行管理办法》，增发新股才真正成为股权再融资的方式。随着2⑻5年股权分置改革的顺利推进以及全流通时代的到来和证券市场相关法律法规的出台，定向增发这一股权再融资方式逐渐凸显，并成为当下最主要的再融资方式。定向增发即上市公司采用非公开方式向不超过1◦名特定对象发行股票的行为。中国证监会于2006年5月6日发布《上市公司证券发行管理办法》以来，采取定向增发股票的上市公司急剧增加。据ChinaVenture投中集团旗下金融数据产品CVSource统计显示，上半年有125家A股上市公司实施了定向增发方案，融资金额总计2111.8亿元，比去年同期的1186.9亿元增

3、加77.9%。[1]美国是私募发行市场最成熟的国家，大部分的文献研究都是以美国市场为背景进行的研究，同时由于东南亚国家家族企业现象较普遍，是研究私募发行对控制权问题的一个很好的背景环境，所以一些学者也经常会以这些国家为研究对象。国外学者关于定向增发新股动机已有比较系统的理论解释，对于国外私募发行现象的解释理论主要涉及：监督约束假说(MonitoringHypothesis)(Wruck,1989；Cronqvist、Nilsson,2005)[2][3]、信息不对称假说(InformationAsymentryHypothesis)(Myers、Majluf,1984；Her

4、tzel、Smith,1993；Wu,2004)[4][5][6]、管理者防御假说(ManagerialEntrenchmentHypothesis)(Barclay等，2007；Arena、Ferris,2007)[7][8]、股东控股权假说(ControllingStakeHypothesis)(Henrik、Mattias,2003；Cronqvist、Nilsson,2003)[9][10]。与西方发迗国家相比，我国证券市场起步较晚，上市公司新股发行机制还不够完善，研究结论也大多是在国外研究基础上加以的延伸，存在一定的局限性。股权分置改革之前，由于制度的缺失上市公司采

5、用定向增发新股融资方式很难实施。随着股权分置改革的顺利完成，我国上市公司的再融资也再次大规模启动。我国定向增发动机涉及的文献主要包括：定向增发自身条件的优越性（高郑昶，2006；赵灿、童盼，2009；屠杨杨，2012；郭思永，2013）[11][12][13][14]、信息不对称（章卫东，2⑻8;马轶群，2011；郭思永、张鸣，2011）[15][16][17]、定向增发对公司的影响（周勤业、刘宇，2005；吴晓红，2007；杜勇，2012）[18][19][20]、利益输送（方勇华，2008；朱红军等，2008；吴辉，2009；章卫东，2010）[21][22][23][2

6、4]以及控制权掌控（屠杨杨，2012；叶晨刚，2013）[13][25]等。二、研究不足定向增发作为股权再融资方式越来越受到学术界的关注。对于定向增发新股动机的掌握是我们了解定向增发的基本前提，只有掌握了上市公司定向增发是大致出于何种动机，我们才能更加深入的探析其对公司的相关影响。目前国内外关于定向增发新股动机的研究得出的结论是比较趋同的，但我们需要认识到，虽然学术界在对这一问题上取得了诸多成果，仍然存在着以下的局限性：第一，定向增发新股动机决定因素的局限性上市公司在实施股权再融资时，决定上市公司选择定向增发的因素有许多，其中信息不对称假说以及控股权假说是目前最为常见的。我国

7、对定向增发动机的研究也大多是在国外研究的基础上加以延伸的，对该领域的研究往往容易忽略我国特殊的制度背景环境的影响。对于我国资本市场来说，“一股独大”现象、国有企业占主要地位、政治关联性、法规制度的强制约束性等因素的存在，是否都会对定向增发动机有影响呢？对于这些方面的研究，现有的文献并未形成一定的研究体系，而目前对该动机的描述主要针对以上国内外文献回顾所列举的观点。第二，国内外研究时间跨度的差异性对于国外的私募发行研究来说，其发展时间从20世纪70年代便开始了，而我国对定向增发的研究从2006年股权分置改