中国经济的几个关键性问题

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1、2017年中国经济的几个关键性问题来源：泽平宏观（ID:zepinghongguan）如果说2016年1月4日的新年开篇之作《休养生息一一2016年的几个关键性问题》旨在提示风险的话，2017年1月2日的开篇之作《曙光乍现》和3日的《曙光乍现：在失望中寻找希望__2017年的几个关键性问题》旨在提示机会。1、2014年7月-2015年6月的牛市并不是分子经济基本面（周期牛）发动的，而是基于对经济转型创新（转型牛）和改革预期（改革牛）引发的分母风险偏好所推动的，并有货币宽松和杠杆资金（水牛）推动的无风险利率下降的配合，因此表现为股债双牛。市场牛熊切换，宏观原因是对改革转型预期调整

2、导致风险偏好下降所致，而货币宽松和无风险利率下降的环境未变，因此股灾而债牛继续。微观上，股灾的原因是有毒资产（部分高估值小票）加杠杆（从两融到伞形信托和场外配资），由此导致市场微观结构恶化。我们在2014年7月提出“5000点不是梦”，2015年5月提出“海拔已高风大慢走”。2、2015年7月-2016年1月为主跌浪，走完ABC。2016年2季度以来开始修复行情，主要是对过度悲观预期的风险偏好修复，以及供给出清企业盈利改善，围绕业绩和改革的两大主线展开。同时，市场通过反复震荡，底部交换筹码，改善微观结构。我们在2016年1月4日提示“休养生息”，4月提出“春季攻势，20%!”3

3、、展望2017年，从无风险利率的角度，随着经济L型筑底，供给出清温和通胀，以及货币进入后宽松时代，利率下降的空间可能不大，对估值提升的贡献有限。930新政调控以后，随着房地产销量、信贷等先行指标回落，预示经济小周期复苏在接近尾声。考虑到销量和信贷传导到投资大约6个月左右，2017年2季度前后经济可能出现一定程度的二次探底，但探底幅度不深，将再次考验宏观调控定力，如果宽松预期重启，无风险利率可能二次回调。4、从分子企业盈利的角度，值得重视的是，未来将呈现宏观变差、微观变好、微观比宏观好的现象，这与之前的周期运行显著不同。虽然宏观经济在需求端二次探底，但供给出清和行业集中度提升将有

4、助于改善企业效益，2017年去产能将加码扩围，剩者为王。由于环保压力、银行对“过剩产能”限贷、安全风险、国企限薪不作为、传统行业企业扩大产能投资信心不足、传统行业企业资产负债表仍待修复等制约，供给侧产能的恢复十分缓慢，产能将持续出清，行业集中度提升，规模经济凸显，行业壁垒提高，这些传统行业正酝酿巨变，也是可能诞生大牛股的地方，在失望中寻找希望。作者在2014年曾提出“未来通过改革构筑的5%新增长平台，比过去靠刺激勉强维持的7%-8%旧增长平台要好，落后产能出清了，产业升级了，企业利润上升了，股市走牛了，居民生活改善了，经济增速换挡成功了。”2016年初步显现增速换挡期的“新5%

5、比旧8%好”迹象，2016-2018年将是检验这一预测的时间窗口。5、从风险偏好的角度，2016年供给侧改革红利初步显现，2017年如果能够抵制住货币放水刺激房地产的诱惑，坚决推进去产能、去杠杆、降成本、补短板、国企混改等，将增强微观主体对未来经济转型成功的信心。随着19大召开，人事调整到位，撸起袖子干活，新的五年值得期待，市场风险偏好有望逐步改善。6、大类资产展望。1）房地产：本轮房价调整可能持续到2017年底-2018年上半年。由于当前调控主要是通过限购限贷控制需求，如果土地供给跟不上和长效机制建立不理想，2017年底-2018年上半年房价面临新一轮上涨压力，如果长效机制能

6、够建立,尚有转机。2）股票：2017年股票市场指数可能不会有太大的表现，但是结构性的机会比较多。市场将围绕两大主线展开：第一条主线是受益于改革的，比如农业供给侧改革、国企混改、去产能加码扩围、军工、一路一带、PPP等；第二条主线是业绩超预期的，比如，价值股中供给出清充分和行业集中度提高的，成长股中用业绩证明自己的。3）债券：2017年中期经济通胀下行为债市带来交易性机会。2017年出口和制造业投资会改善，但房地产投资和库存会变差，经济通胀可能在2-3季度前后重回下行通道，将为债市提供基本面环境。4）黄金：2017年1月20日特朗普将正式入主白宫，考虑到特朗普“基建+减税+反移民

7、”新政将面临诸多不确定性，市场将修正预期，1-2季度黄金可能有机会。7、潜在的风险点：特朗普入主白宫，对中国汇率和贸易采取强硬的不利措施；法国、德国大选再爆黑天鹅，欧元解体；2017年上半年货币过紧，引发无序去杠杆踩踏事件，甚至危及房地产，十次危机九次地产；汇率率贬值引发资本流出失控，房地产调控矫枉过正；2017年经济二次探底，重新货币放水刺激房地产，重走老路，改革低于预期。曙光乍现导读：近期负面因素开始逐步退潮甚至平复，市场正迎来修复的时间窗口。际经济：特朗普效应开始逆转，美股美元下跌、黄