增产预期下的郑糖熊市套利分析.doc

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1、增产预期下的郑糖熊市套利分析冠通研发中心2011年2月第12页共13页目录一、基本面分析2（一）、食糖产量进入增产周期2（二）、蔗农种植收入增加，11/12榨季扩种意愿增强4（三）、春节后2~3月份郑糖见顶概率大5二、郑糖熊市套利分析9三、流动性10四、总结10免责声明：12第12页共13页增产预期下的郑糖熊市套利分析所谓熊市套利，是指当市场出现供给过剩，需求相对不足时出现的套利机会。一般来说，较近月份的合约价格下降幅度往往要大于较远期合约价格的下降幅度，或者较近月份的合约价格上升幅度小于较远合约价格的上升幅度。无论是在正向市场还是在反向市场，在这种

2、情况下，卖出较近月份的合约同时买入远期月份的合约进行套利盈利的可能性比较大，我们称这种套利为熊市套利。熊市套利要从两个细节把握，市场正处于熊市或者即将进入一个熊市，这时候如何确定熊市的头部时点是一个关键的细节，我们的确定标准以基本面的供需转换作为判断依旧；此外，价差是否处于无风险套利区间，其核心在于正确计算合约间的理论价差；最后合约的流动性是否满足，判读的依据主要来自合约持仓的变化。在这三点中，第一点最为重要，也是最难以直观把握的，笔者主要通过对此的分析探讨郑糖熊市套利的可行性。一、基本面分析（一）、食糖产量进入增产周期图100/01—09/10榨季

3、食糖产量、消费量与年平均价格的关系第12页共13页数据来源：云南糖网食糖价格波动的三个特征：一是食糖价格波动相对稳定，每次波动过程大致持续为2—3年，这与甘蔗生产一年种植、三年收获的特点基本吻合；二是波动幅度较大，近10个榨季糖价年度间波动超过30%的有3年，其中09/10榨季同比上涨幅度最大，达到42%；三是食糖价格与产量呈现强相关性，总体表现为价格与食糖产量互为反向涨跌，并呈规律性分布，而我国的食糖消费量随着生活水平的提高一直呈现稳步攀升的局面，价格与消费量相关性较弱。影响价格的根本因素在与供需的变化，一切外界因素都是通过转换为市场中的供给与需求

4、来影响食糖价格的。通过长期研究与跟踪，我们发现作为需求弹性较小的食糖的价格与每年的供给量有着严格的负相关性，其反向波动的规律可以通过图表清晰的反应出来。而无论是产量还是价格都在呈现波动频率较高且连续发生，底部不断抬高、高点不断攀高的过程。产量的增加源自生产资料的增加与生产技能的提高，而糖价的攀升则反应了经济发展水平的提高。所以，对于长线的投资者，产量的转折点往往是就是持仓方向变化的时刻。根据图1以及本文关于本榨季产量的分析，我们可以判断维持了三年的糖价走高会在本榨季出现拐点，产量与糖价都将在今年进入下一个波动周期，本榨季的食糖价格将是一个加速赶顶的过

5、程，而这一拐点或将成为糖价未来2到3年的顶部，同时可以推断该价格将一定创下近10年糖价的最高点。第12页共13页（二）、蔗农种植收入增加，11/12榨季扩种意愿增强2010年12月8日，广西省物价局发布《关于2010/2011年榨季糖料蔗收购价格实行提前联动的紧急通知》，通知指出按一级白砂糖含税销售价格5800元/吨与糖料蔗收购价格进行提前挂钩联动。提前联动普通糖料蔗收购首付价格为410元/吨，自治区确定或批准的具有较高推广（试种）价值的糖料蔗品种（新品系，各市3-4个）收购首付价格为430元/吨。通知同时强调，在此之前各制糖企业已按原定的首付价格收

6、购入厂的糖料蔗，按本提前联动方案规定提前兑付的每吨60元的二次结算蔗款，需在一个月内结清给蔗农，不得延误。这是自08/09以来，广西物价局连续第3年实施甘蔗收购价提前联动。图201/02-10/11榨季广西二次结算蔗款数据来源：云南糖网注：10/11榨季现货均价取自2010.11~2011.1根据广西联动价与广西现货均价的变化，笔者计算了近10个榨季广西糖厂平均每吨付给蔗农的二次结算款，其计算方法为（现货均价—联动价）*6%。其中10/11榨季现货均价取自2010.11~2011.1之间的现货均价，虽然本榨季还未完全结束，但由于2—3月份是春植蔗的重

7、要阶段，而春植蔗的量又占到全年甘蔗种植的9成以上，所以该段时间的二次结算蔗款对蔗农种植预期影响很大。单从二次结算蔗款这一项看，本榨季的糖厂返还72.45元，是近10个榨季的第二高水平。结合首付价，我们可以推断出近10个榨季蔗农每吨甘蔗的收入（=联动价+二次结算款）的变化。第12页共13页图301/02-10/11榨季广西蔗农每吨甘蔗收入数据来源：云南糖网注：08/09、09/10、10/11榨季为提前联动价；10/11榨季二次结算款根据2010.11~2011.1现货均价计算从图3广西蔗农每吨甘蔗收入的曲线我们可以依稀看见近年糖价波动的影子，这是因为

8、蔗农收入的增加将直接反应在下一年度的种植意愿上，蔗农收入达到顶峰就意味种植面积将会达到一个极值，近两个榨季广