银行业2019年度投资策略：基本面向下，估值向上.docx

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1、：证监许可（20目录一、宏观经济的判断：拐点在下半年3（一）上半年经济下行压力有所加大3（二）历史上看，稳增长主要依靠投资（社融）3二、银行业基本面展望：下行概率大5（一）利息净收入：信用恢复起决定性作用51、净息差：资产收益率下行企稳，负债压力取决于存款恢复52、生息资产增速：降准周期，资产弹性取决于信用的恢复73、本轮周期的特殊性：国有部门去杠杆、房地产政策不放松8（二）手续费收入：信用卡抗大旗，资管子公司落地10（三）信用风险：随经济下行风险回升12（四）总结：银行业基本面向下概率大13三、银行估值提升：可能迟到，但依然乐观13（一）10月报告中我们的乐观逻辑13（二）政策

2、聚焦民营企业，复苏进程推迟14风险提示16：证监许可（20一、宏观经济的判断：拐点在下半年（一）上半年经济下行压力有所加大10月31日中共中央政治局会议指出：“当前经济运行稳中有变，经济下行压力有所加大，部分企业经营困难较多，长期积累的风险隐患有所暴露。”这是对短期经济运行的权威表述。从传统的“三驾马车”框架上看，出口受贸易战影响不确定性大，投资与消费均处于增速快速下行阶段。PMI回落至荣枯线附近，继续下行的可能性较大。社会消费品零售总额:累计同比固定资产投资完成额:累计同比PMI54.0053.0052.0051.0050.0049.0048.0047.0046.0025.00

3、20.0015.0010.005.000.00图表1投资与消费增速回落，PMI跌至荣枯线附近2012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-10资料来源：Wind，（二）历史上看，稳增长主要依靠投资（社融）居民消费已经成为重要的增长动力，且作用将随着经济增长方式转向高质量而日益提高。但就目前来看，居民消费实际增速随居民可支配收入下行的趋势没有改变。今年开始针对个人所得税、社保费率等一系列改革措施聚

4、焦居民收入增长，在大方向上减税，不过由于（个税、社保）征缴基数的扩大与个税抵扣项实际操作等因素，预计效果在2019年后才会逐渐显现。居民的可支配收入与消费水平存在一定的相关性，且可支配收入是宏观经济的滞后指标，随着今年以来经济的回落（以PMI2017年末见顶为标志），乘用车、手机等耐用消费品出现了销量下滑。另一方面，居民部门的债务增长制约了消费能力，自2016年以来年度新增居民存款小于贷款。：证监许可（20出货量:智能手机:当月同比销量:乘用车:当月同比80.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.002014-032015-012015-032

5、015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-09全国城镇居民人均消费支出:累计实际同比全国

6、城镇居民人均可支配收入:累计实际同比53.005.54.0065.006.56.0077.007.58.00图表2消费支出与可支配收入存在一定相关性资料来源：Wind，图表3乘用车、手机销量在2017低基数下继续下滑资料来源：Wind，图表4居民累计新增存款与贷款差额新增人民币贷款:居民户:累计值80,000.0060,000.0040,000.0020,000.000.00-20,000.00-40,000.00新增人民币存款:居民户:累计值资料来源：Wind，：证监许可（202010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-1220

7、14-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-06投资具有体量大（2017年全国固定资产投资达63万亿元）、短期政策弹性好的优点，在历次逆周期调控期间成为稳增长、扩张总需求的主抓手。投资与杠杆密不可分，历史上看，社融增速对PMI有较强的相关性，扭转经济下行趋势通常依靠信用的扩张实现。。PMI社会融资规模存量:同比55.0054.0053.0052.0051.0050.0049.0048.0047.0046.0