负债融资、公司治理与企业价值最大化(1)

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1、负债融资、公司治理与企业价值最大化(1)一、引言　　负债融资与公司治理是企业理论和实践中的两个至关重要的问题。从宽泛的意义上讲，两者都属于现代金融学的研究领域。负债水平和公司治理结构对企业价值均会产生影响，但是负债水平与企业价值关系的研究进入金融学者的视野要早于公司治理结构与企业绩效关系的研究。由于融资理论和公司治理理论是围绕完全不同的核心要素构建的，所以原有的研究也就忽视了两者之间的相互关系。近十几年来，完全属于公司财务研究领域的两种融资方式——负债融资、股权融资与公司治理这两方面的思维和行动结合起来，对金融理论和实践均产生了深远的影

2、响。　　根据最早的有关资本结构和企业价值的研究，即诺贝尔经济学奖得主美国金融学者莫迪哥莱尼（Modigliani）和米勒（Miller）在1958年共同提出的“MM无关定理”，在完美的市场中，由于无套利因素的存在，资本结构与企业价值无关。换言之，企业选择什么样的负债水平均不会影响企业价值。直观看来，该理论建立了负债水平和企业价值之间的最简洁的联系，但是它忽视了价值创造的形成和决策过程，使得企业内部的授权状况和决策过程成为一个“黑箱”　　负债融资、公司治理与企业价值最大化(1)一、引言　　负债融资与公司治理是企业理论和实践中的两个至关重要

3、的问题。从宽泛的意义上讲，两者都属于现代金融学的研究领域。负债水平和公司治理结构对企业价值均会产生影响，但是负债水平与企业价值关系的研究进入金融学者的视野要早于公司治理结构与企业绩效关系的研究。由于融资理论和公司治理理论是围绕完全不同的核心要素构建的，所以原有的研究也就忽视了两者之间的相互关系。近十几年来，完全属于公司财务研究领域的两种融资方式——负债融资、股权融资与公司治理这两方面的思维和行动结合起来，对金融理论和实践均产生了深远的影响。　　根据最早的有关资本结构和企业价值的研究，即诺贝尔经济学奖得主美国金融学者莫迪哥莱尼（Modig

4、liani）和米勒（Miller）在1958年共同提出的“MM无关定理”，在完美的市场中，由于无套利因素的存在，资本结构与企业价值无关。换言之，企业选择什么样的负债水平均不会影响企业价值。直观看来，该理论建立了负债水平和企业价值之间的最简洁的联系，但是它忽视了价值创造的形成和决策过程，使得企业内部的授权状况和决策过程成为一个“黑箱”　　负债融资、公司治理与企业价值最大化(1)一、引言　　负债融资与公司治理是企业理论和实践中的两个至关重要的问题。从宽泛的意义上讲，两者都属于现代金融学的研究领域。负债水平和公司治理结构对企业价值均会产生影响

5、，但是负债水平与企业价值关系的研究进入金融学者的视野要早于公司治理结构与企业绩效关系的研究。由于融资理论和公司治理理论是围绕完全不同的核心要素构建的，所以原有的研究也就忽视了两者之间的相互关系。近十几年来，完全属于公司财务研究领域的两种融资方式——负债融资、股权融资与公司治理这两方面的思维和行动结合起来，对金融理论和实践均产生了深远的影响。　　根据最早的有关资本结构和企业价值的研究，即诺贝尔经济学奖得主美国金融学者莫迪哥莱尼（Modigliani）和米勒（Miller）在1958年共同提出的“MM无关定理”，在完美的市场中，由于无套利因

6、素的存在，资本结构与企业价值无关。换言之，企业选择什么样的负债水平均不会影响企业价值。直观看来，该理论建立了负债水平和企业价值之间的最简洁的联系，但是它忽视了价值创造的形成和决策过程，使得企业内部的授权状况和决策过程成为一个“黑箱”。　　莫迪哥莱尼和米勒虽然开创了资本结构研究的先河，但是MM无关定理是在一系列严格的假设条件下提出的，例如，没有公司和个人所得税、没有破产风险、没有代理成本等等，因此MM定理仅具有理论上的价值。随着委托代理理论、契约理论、信息经济学和产权理论的提出，很多学者分别开始从税收、破产成本、代理成本、信息不对称、不完

7、全契约等角度重新审视企业的最优负债水平。随着原有的：MM无关定理中假设条件的松弛（Relax），研究发现，负债在向经理人员提供激励和约束、向外部投资者传递信息和决定控制权安排等方面均有特殊功能，进而对企业价值产生影响，[1]而这些内容恰恰是公司治理致力解决的问题。所以，公司的负债水平可以和公司治理有机地联系在一起，资本结构[2]可以通过影响公司治理结构进一步影响企业价值。公司治理打开了围绕着负债水平和企业价值之间的黑箱，具体描述了价值最大化的形成和决策过程。　　二、基于企业价值最大化的负债融资与公司治理的互动　　（一）负债融资在公司治理

8、中的作用　　传统的金融理论将负债视为股权的一种可替代的融资工具。实事上，不同融资方式的选择对企业相关主体的行为和利益均会产生影响，并影响权力在各利益主体之间的分配。从本质上讲，不同融资方式的选择就是不同治理