人民币贬值不会影响国内利率及流动性.doc

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1、事件简析宏观金融农产品·分析师沈文卓人民币贬值不会影响国内利率及流动性一、人民币贬值不会抬升利率近期人民币出现连续贬值，离岸人民币跌破6.6，在岸人民币跌破6.5，市场担心人民币贬值可能会引起通胀上升以及资本外流，从而导致国内出现流动性紧张，推动利率上升。这一担忧源于很多新兴市场国家发生货币贬值时利率急速上升，比如俄罗斯、巴西。但是日本近几年连续贬值，利率却往下走。我们认为中国是类似于日本的情况，即虽然出现贬值，但国内利率却不会抬升。原因是：1、俄罗斯、巴西这些新兴国家经济下滑，货币出现大幅度贬值时，其国内物价急速攀升，为

2、了遏制高通胀及资本外流，这些国家在经济下滑的背景下却采取紧缩的货币政策不断加息，利率上升，其国内经济与货币政策相背离。而日本在出现经济萎靡货币贬值时，并没有出现通胀攀升的情况，日本采取宽松货币政策不断降息，利率下行，其国内经济与货币政策相一致。2、人民币出现贬值并不会出现高通胀情况，因为当前大宗商品价格下跌的情况下，中国并无输入性通胀压力，因此不会从基本面角度引发央行的紧缩货币政策，利率不会出现上升。3、俄罗斯、巴西这些国家的资本账户较开放，在美国QE阶段，大量资金涌入这些国家的股市和债市，一旦资金撤出，这些国家资本市场会

3、受到较大的冲击。而中国资本账户仍未完全开放，受到管制，不会出现资本大量外流导致流动性紧张的情况，从而影响国内股市和债市的情况。另外，2015年人民币贬值并未影响利率下行，也从事实证明人民币贬值不会影响国内利率下行。图表1：巴西、俄罗斯汇率贬值利率上升图表2：日本汇率贬值利率下行图表3：2015年人民币贬值并未影响利率下行数据来源：Wind，浙商期货研究中心二、人民币贬值预期引发的外汇占款下降实为脱美元锚我国货币投放正从“买入外汇-投放基础货币”模式转为“公开市场买卖债券-投放基础货币”，如图表4显示外汇占款占基础货币的比重

4、趋于下降。而体现在央行资产负债表上，即为资产端的结构从外汇占款为主，调整为债券为主，最终完成从货币政策及资产结构上的脱美元锚。如表格1所示，外汇占款占总资产比例已经逐年下降，债券及其他比例上升。因此，外汇占款作为基础货币投放途径的作用减弱，对市场流动性的影响减小，流动性更多地受国内公开市场操作影响。另一方面，国内连续降准也对冲了外汇占款对市场流动性影响。2015年银行间7天回购利率除1、2月份春节假期因素资金面出现紧张外，全年保持低位，表明市场资金宽裕，并未受人民币贬值和外汇占款下降影响出现流动性紧张情况（见图表5）。图表

5、4：外汇占款占基础货币的比重趋于下降图表57天回购利率处于低位，资金面保持宽松资料来源：Wind，浙商期货研究中心表格1外汇占款占总资产比例逐年下降中国央行2013.122014.122015.11外汇占款占总资产比例83.3%80%78.4%债券及其他16.7%20%21.6%资料来源：Wind，浙商期货研究中心免责声明：本报告版权归“浙商期货”所有，未经事先书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“浙商期货”，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。本报告基于我公司及其研究人员认为

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