上市公司并购中目标公司定价的协同效应陷阱论文

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1、上市公司并购中目标公司定价的协同效应陷阱论文摘要：西方并购理论认为公司并购存在着协同效应，为此，许多并购公司向目标公司支付了大量的溢价，结果使许多并购公司因支付溢价而逐步发生亏损、财务危机甚至破产。本文通过分析公司并购中协同效益产生的条件，以及利用协同效应来补偿支付溢价的难度，提出了在许多情况下公司并购的协同效应是个陷阱的结论。关键词：公司并购目标公司协同效应一、问题的提出在当前公司并购的交易额数以万亿计算的年代，兼并和收购不再仅仅是董事会议中唇枪舌剑的主题和投资银行之间谈论的焦点。并购（MergerandAcqui

2、sition）已成为现代公司运营不可缺少的一种新型方式，是资本扩张的一种重要方式.freel分别取1～10年，则每年需要补偿溢价的改进利润见表1。表1支付溢价后每年应取得的改进利润表溢价资本成本起始补偿年限（m）及平均每年的补偿数额（万元）123456789101000（万元）5%130148171200239295378517795162910%1631912272733364255597841235259415%19924129536646260081011651882404620%239298375479624

3、8321153170128146192从表1中可以看出，随着预期投资回报率的提高，业绩改进的补偿数额逐渐升高；随着起始补偿年限的后移，平均每年的业绩补偿数额也在逐步升高。支付1000万元的溢价，在投资资本成本为15%时，从第一年开始不间断连续补偿10年的每年补偿额为199万元，如果前四年无法补偿，从第5年开始不间断补偿6年的每年补偿额为462万元，以此类推。由此可以看出，如此高的要求补偿数额，对一般盈利水平的公司来讲是很难实现的，这就是协同效应的陷阱所在。从业绩补偿律的角度考虑，在目标公司被收购前的评估价值一定的情况

4、下，改变溢价支付比率，分别取20%、40%、60%、80%和100%五种状态，应用并购支付的并购溢价与目标公司并购前的价值之比计算10年内不同并购溢价比率下相应的利润补偿率列入表2。表2支付溢价后每年应改进的利润率表预计投资资本成本溢价比率起始补偿年限（m）及每年平均补偿率（%）1234567891015%20%3.994.825.897.319.2412.0016.2023.3037.6380.9140%7.979.6411.7914.6218.4924.0032.4146.6075.27161.8260%11.9

5、614.4617.6821.9327.7336.0048.6169.90112.90242.7380%15.9419.2823.5829.2436.9748.0064.8193.20107.18323.64100%19.9324.1029.4736.5646.2260.0081.02116.50188.17404.56通过以上分析可以看出，协同效应的代价是昂贵的，在溢价比率为60%，从第一年就连续补偿的平均补偿利润率为11.96%，从第五年开始补偿的每年平均补偿利润率高达27.73%，如果溢价比率升高、开始补偿年限延

6、迟，每年平均补偿的利润率就更高，公司并购中为协同效应而支付溢价一般是难以补偿的。因此，公司并购中对目标公司的定价应慎重进行，应尽量避免因协同效应而支付溢价。四、结论公司并购产生协同效应是有条件的，如果并购公司不能创造产生协同效应的条件，那么协同效应就不会产生，或者所产生的协同效应小于并购溢价，因此，并购者所支付的溢价就无法收回。国内外公司并购的实践证明，协同效应的产生条件是相当苛刻的，大多的公司并购丧失了为协同效应而支付的溢价甚至更多。即使协同效应会产生，并购公司为弥补溢价支付而需要业绩补偿的数额也是相当巨大的，使得

7、大多的公司无法实现如此巨大的业绩补偿。因此，在一定意义上说公司并购的协同效应是一个陷阱。为此，并购公司在并购中考虑向目标公司的股东支付价格时应慎重进行，充分考虑协同效应产生的条件和业绩补偿的可能性，合理确定并购中溢价支付的水平和补偿率，才能不断降低并购成本，提高并购的效益和效率。